| 标题 | 新投资新想法 |
| 范文 | 潘梦思+满海雁 摘 要：在大众创业万众创新的时代背景下，股权众筹作为新兴融资方式走进人们的视野。不仅仅是作为一种投融资方式，而是真正为小微企业带来经济帮助。同时作为互联网金融的重要组成部分得到国家的高度重视，在高速发展的同时也被赋予了新的创新发展，虽然如今乱象频生，但仍为众筹增加了不少活力，让创业者得到实惠。 本文阐述我国股权众筹融资在我国的发展及其局限性并分析了股权众筹融资的基本组成及运行模式，最后提出股权众筹融资的发展建议和未来发展思考。文章首先对股权众筹进行概述，介绍了其具体的概念、分类和参与主体，在此基础上分析了股权众筹的运行模式，进而对于我国股权众筹发展面临的难题进行具体分析，并对其发展提出相关建议和未来的展望。 关键词：股权众筹；融资；众筹平台；法律 2015年7月9日，中国第一家股权众筹行业组织——中关村股权众筹联盟（筹）成立大会在中关村展示中心召开，也标志着股权众筹融资迎来新的发展助力。更多的股权众筹平台及相关机构的参与、组织与推动将使行业在相互交流中成长，集结更多的创业资源与资金，创新融资方式的发展。 一、股权众筹概述 1.股权众筹的概念 众筹（Crowd funding）起源于美国，即指大众筹资。它作为一种融资模式，使需要获得资金的企业或个人通过互联网的众筹融资平台展示其项目来吸引广泛投资者的投资，并最终使得投资者获得一定的回报收益。它不仅仅是一种融资，由于融资发起者目标的多重性，众筹也往往帮助其实现外部资源和管理经验的提升，从而使项目产品更好的满足和适应市场的需要。 众筹的产生推动了创新，也帮助了小微企业和创业者更加容易地获取资金投入。由于其项目目标和回报方式的不同，目前大体分为四种：一是回报众筹，即投资者通过对目标项目或企业的投资获得相应的产品或服务，基于社交平台进行大众筹资的社交众筹也是来源于此；二是债权众筹，即投资者通过对目标项目或企业的投资获得一定的债权，并于未来一定时期收回本金并得到利息收益；三是股权众筹，即投资者通过对目标项目或企业的投资获得一定比例的股权；四是捐赠众筹，即投资者对有需要的目标项目或企业进行无偿的捐献。 不同的融资方式，买方和卖方的诉求不同的，例如以奖励作为回报的回报众筹，缩短了产品和产品用户之间的距离，提高了市场需求分析的效率，能够准确的满足客户需求，同时顾客也能够从中获得极大的参与感。然而像股权众筹和债权众筹这样的投资型众筹方式，投资者的效用来自于财富增值，此时众筹融资平台的价值也应得到体现。 随着互联网的高速发展，居民消费潜力不断得到释放，众筹的发展已经超过了十年。早在2001年，美国的一家名叫Artist Share的网站面向音乐领域的艺术家和粉丝提供筹资平台，由粉丝来帮助艺术家的作品创作筹集资金。这是最早关于众筹的典型案例。从2005年起，众筹开始兴起，像Sellaband、Kickstarter、Angelist等众筹网站如雨后春笋般问世并一步步成长。在美国，Funders Club首先将天使投资人从线下带到线上，成立了最早的股权众筹平台，为许多初创公司提供了快速融资的新途径。2014年，美国总统奥巴马签署了《创业企业融资法案》（简称“JOBS”法案），允许小企业在众筹融资平台上进行股权融资，使众筹不再局限于实物回报，对于小额资金实行豁免[2]，即在额度范围内允许股权众筹的进行，同时法案也作出了一系列保护项目支持者利益的规定。 随着股权众筹在美国的迅速发展，中国渐渐引入了这一方式。2013年，美微传媒通过淘宝出售股权，成功取得1194个来自众筹的股东并获得了384万启动资金成为了国内第一例股权众筹案例。2014年5月份以来，国务院多次提出“降低企业融资成本”并配套相关措施，国务院的高度重视使股权众筹这一融资方式逐渐被大众所接受。在2015年1月，证监会就公募股权众筹的细则草案《股权融资试点管理办法》小范围内征求意见，全国“两会”关于股权众筹也提出开展“试点”的方案，正式写入了《政府工作报告》，国务院在6月16日发布的《关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见中》也明确了“开展公开、小额股权众筹融资试点”。国务院对股权众筹的鼓励点燃了创业者的热情，迎来了互联网金融发展的极大热潮。 2.股权众筹的分类 （1）有担保的股权众筹。有担保的股权众筹主要指由第三方机构在一定期限内为项目相关权益提供担保，若在期限内项目没有顺利完成，则担保机构对投资人根据投资额度进行赔付的股权众筹。国内的案例主要是贷帮网的袋鼠物流项目，由第三方机构提供为期一年的担保，若项目失败将进行全额赔付，此项目上线16天，由79位投资人完成了60万投资额度。 目前国内提供有担保类型的股权众筹平台寥寥无几，并不被大多数股权众筹平台所接受，主要原因是其风险性相当大，其方式也很容易牵涉到违规与非法集资的争议中。 （2）无担保的股权众筹。国内绝大多数股权众筹平台属于无担保的股权众筹。此类股权众筹方式并不涉及相关的担保责任，对于投资人的权益几乎没有任何保障。对于投资人来说，无担保的股权众筹平台只能保证其在该平台上进行投资行为，并不能得到对最终的投资收益与风险的保证。 3.股权众筹的参与主体 （1）需要获得资金的企业或个人。需要获得资金的企业或个人，即筹资人，也就是项目发起人。筹资人大多属于小微企业或自主创新的创业者，由于需要资金启动，通过股权众筹平台发布自己的具有发展前景的创意项目及可靠的公司信息与计划，并以出让一定比例股权的方式吸引来自平台的各方资金投入。 （2）大众投资人。大众投资人往往来自于在股权众筹平台进行注册的互联网用户这一群体，他们通过平台获取相关的股权众筹项目与信息，并利用网络在线支付等手段对其认为具有投资价值、有发展前景的初创企业或项目进行资金投入，在筹资活动获得成功后获得所投资公司一定比例的股权，享受普通股东的权利。 （3）众筹平台。众筹平台作为联系初创公司或创业者与大众投资人的媒介，是股权众筹活动得以成功进行的重要桥梁。它在符合国家法律相关规定的前提下，对股权众筹信息予以发布，并在筹资活动成功后对筹资项目和公司及信息发布者相关责任的履行予以监督。 二、股权众筹的运行模式 1.是否领投 私募股权众筹模式中标志性的是“领投+跟投”和“快速合投”两种模式。 “领投+跟投”又称辛迪加模式，是指由投资专业人士或知名天使投资人领导下的对同一企业或个人的投资，个人投资者跟风进行投资。 “快速合投”是指以股权众筹平台作为投资机构直接进行目标项目或企业的投资。“快速合投”由天使汇首先推出，天使汇将经过其认证并进行严格筛选的较为优秀的项目通过自身的平台推广和相应的媒体资源快速精准地推送给对其相关领域有兴趣的大众投资人，快速的促成创业融资。从数据来看，2014年透露金额的144起天使融资中仅有七起金额在150万元以下。天使汇进行投资者和创业者的双向选择，它对投资人没有最低出资额的限制。投资人可以根据项目融资需求、当前的资金情况等在线表达投资意向和投资金额。线下通过和创业项目、其他意向投资人的沟通及天使汇的协调来确认最终出资金额及股份份额。对于创业者来说，获得超过2倍意向的项目，佣金全免，未超过2倍认购的项目收取2%作为服务佣金。它更像是一个投资人的社区供投资人挑选合适的投资项目，使创业团队更快的拿到钱获得不同的资源。 2.股份持有区分 根据股份持有人来看，股权众筹融资运作模式还有由投资人成立合伙企业和平台代持股份两种方式。 具体的来说，由于众筹的大众性导致股东数量过多且零散，不利于管理，于是使所有的大众投资人成立一个有限合伙企业，避免了太多股东对项目方的干扰，股东对应的只是这家有限合伙企业。 平台作为股份的持有者代为持有股份，有效解决了操作性和管理方面的难题，但同时也为被投资企业有效的公司治理和大众投资人的权益保障留下了隐患。 “大家投”得利于深圳宽松的金融创业环境，较早的开始创立“领投+跟投”模式，如今它已汇集近两万名来自各行各业的投资人。比如，“大家投”项目领投的就是深圳创新谷，由创新谷信用背书，成功吸引了11个跟投人，短期内就募得了100万人民币。“大家投”的领投人不需要先募集资金就可以直接在平台上找项目进行领投，领投人对单个项目领投最低额度为项目融资额度的5%，最高额度为项目融资额度的50%，并且领投人不收取跟投人的投资管理费，领投人接受创业团队的激励股作为激励。当进行有限合伙企业投资的收益分配时，废止对领投人的股权激励制度，实行项目投资总收益分成制度。 三、我国股权众筹发展面临难题 1.参与主体的不成熟 目前，股权众筹市场越做越大，创业者也对众筹有更了清晰的认识，也更容易接受这种融资方式。国内的创业者以青年人为主，由于经验的欠缺导致与投资者产生诸多想法上的矛盾，也因此导致融资缓慢、融资成功率低。需要获得资金的企业或个人渴望获取自身利益的最大化，希望企业能够发展壮大，但是大众股权投资人的目标是投资收益的最大化。二者目标的分歧使项目成功的概率大大降低，从而影响投资收益。由于众筹模式的大众性，大众股权投资人数量多，众口难调，这让创业者与筹资人之间的矛盾愈演愈烈难以弥合。还有另外一个重要方面就是项目本身，随着股权众筹在中国掀起热潮，众筹平台越来越多，优质项目在线下就被投资公司发掘，而长久以来的习惯使得创业者对于线下投资机构更加信赖。因此基于互联网平台的线上众筹的优质项目过少，剩余项目基本具有可靠性低、实际可操作性小等特点，无形中也加大了投资失败的风险。 由于股权众筹的迅猛发展，但国内股权投资人的数量与国外相比还是过少。首先，众筹平台不断增多，投资人数量跟不上众筹平台的发展速度因此陷入尴尬境地。其次，股权投资因为项目需要依靠投资人经验对它的未来发展前景进行判断。还有最重要的一点，对于参与股权投资的出资人来说，因为股权投资具有高风险性，出资人个人权益很难得到保障，同时也很难产生忠实的投资人。股权众筹作为一种风险股权投资，在项目的尽职调查阶段需要专业的业内人士（例如“领投+跟投”模式中的领投人）来控制项目的的风险、进行正确的市场引导。 对于股权众筹平台来说，优质的众筹项目很难找寻，能选到较好股权众筹项目的概率也非常小，另外，股权众筹项目数量繁杂，不断吸引开发新用户的成本过高，项目后期的监管也比较困难。由于目前股权众筹行业的盈利模式过于单一，大多数平台目前仅依靠融资期间的服务费取得收益，并不能完全的支持平台的未来发展。 2.市场运行机制不成熟 股权众筹作为互联网创新金融方式在极短时间内日趋火爆，但是中国目前的市场却远未成熟。由于股权众筹目前在项目完成进度跟踪和与之配套的监管、退出机制方面仍然不完善，导致大量投资人仍在观望不敢轻易进入。股权众筹的投资期限少则一年，多则三五年，在整个项目的实施过程中，投资人并不能获得财务报表，一旦财务报表出现虚假情况，投资人的权益无法得到保障。此时，股权众筹在市场运行中的信任问题也逐渐暴露出来。投资人等待回收成本的时间过长，所投项目一般是初创公司的项目，在此阶段的公司很少盈利，投资者需要漫长的时间去等待增值，漫长的期限内也带来了发展中的极大的不确定性和对于预期收益的未知。股权众筹就缺乏了筹资者和投资人之间的一定的信任联系。 初创企业的融资难，退出也难。当小型初创企业得到资金投入正式运行后需要并购时，退出机制的不健全也令企业最终无法退出。而大众投资人在等待创业项目得到成功上市的过程中想要提前退出时必须出售手中所持有的股份，但是根据我国现行相关法规规定，未上市的公司股权不能在公开市场进行交易，所以众筹股东的股权售出也异常艰难。此外，考虑到项目整体进行的因素，众筹股东不合时宜的退出将会产生一系列不良后果，大多数的股权众筹平台并不愿赋予大众投资人灵活退出的权利，并对大众股权进行限制。 3.缺乏成熟的法律约束 股权众筹作为一种私募股权融资方式很容易陷入非法集资的窘境中。在1999年的《中国人民银行关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知（银发[1999]41号）》、《刑法》第一百七十六条和第一百九十二条中都明确了关于非法集资的定义与界限，即未经批准发行的股票、债券等集资方式且向社会公众融资并给予社会公众回报和非法吸收公众存款或变相吸收公众存款的行为。股权众筹与非法集资的最大不同是基于互联网众筹平台的资格审查，并不以短期盈利为目的，如果对此不能予以准确的区分，很容易会触犯关于非法集资的法律红线。国内股权众筹平台更倾向于利用“线上+线下”相结合的方式规避相关的法律风险，即在股权众筹信息发布后，由投资人达成意向，后续的交易全部转移至线下，投资人按照《公司法》进行股权投资操作。 随着各方股权众筹平台的纷纷上线，创新模式层出不穷，缺乏体系的管理将导致金融欺诈、洗钱和创意众筹项目的知识产权保护等一系列问题。这些方面也并没有相关法律的出台，也需要监管部门予以重视。 四、股权众筹发展的相关建议及未来展望 1.对股权众筹平台的筹资人和投资人进行严格审核 股权众筹的参与方式十分简单，任何人都可以在众筹平台注册账号。这些参与众筹的投资者的风险判断能力和经济承担能力各有不同，也造成了投资成功率往往偏低。 从投资者的角度来看，股权众筹平台对筹资人的严格审核并完善信任机制也是对垃圾项目的另类筛选，防止投资失败和金融诈骗，是一种对投资人的另类保障。严格把关有效过滤不良信用创业者，推进股权众筹的健康成长的同时也能有效吸引更多犹豫不决的投资人的加入。建立健全社会信用体系，对于股权众筹行业的发展也具有十分重要的意义。 对投资人资格进行审查、对投资人的投资能力进行有效分类，使众筹平台为其投资提升快捷性和专业性。提高众筹平台的参与门槛、制定投资人标准，对投资人的经济水平、专业背景、风险识别和承担能力进行评估。虽然提高门槛看似限制了投资人的投资活动，但这其实是对其本身的一种保护。众筹的参与难度增加，投资者更加谨慎的对待平台投资项目，可以大幅提高投资成功率。 众筹平台虽然不进行投资、与众筹项目发布者无直接利益关系，但它作为互联网金融的创新产物仍对股权众筹的发展具有不可忽视的责任。平台一方面以简单便捷的准入形式鼓励更多的观望者参与投资，另一方面却在开放透明的形式下制造信息的不对称。对于众筹项目及项目发起人的资料得不到详尽的了解，当众筹达成后也无法追踪调查项目的实际运行情况，这就使小投资人的权益得不到保障，从而也会衍生出越来越多的社会矛盾。众筹平台应该明确自身的责任界限，协助投资者对项目进行跟踪并督促项目发起人对实际经营状况及时披露。 2.对项目价值实行市场化 与险象环生的股市投机不同，由于股权众筹具有较高的交易成本，股权投资者也具有更成熟的投资心态，他们更关注于项目成长的回报以及相互之间的合作共赢。由于大部分参与众筹企业都处在发展初期，面临的市场风险也相对较高，极大地增加了项目的生存难度。 项目筹资往往会遇到项目价值虚高的情况，对此应实行市场化竞争，将控制权交由投资人决定进行报价，以此来确定项目的最终估值。筹资项目市场化是对项目的变相筛选过程。项目发起人在市场化压力下为了更快的获取资金完成筹资就必须完善自身项目，以自身实力吸引投资者注意，这就使众筹平台的项目质量有了更可靠的保障。 3.系统化项目投资到投后管理的活动全程 在投资前捆绑领投人和跟投人的利益，投资活动进行中保障资金的切实使用，并针对相关矛盾建立纠纷解决机制，对投资后项目信息披露进行强制要求，引入机构投资人保护投资人的退出机制，平台也应对投资诈骗风险提供一定的风险补偿措施。 众筹平台作为中立媒介，应协调好筹资人与投资人的关系，建立平台黑名单制度，设定好一定的制度和流程，保护投资人的合法权益。资金到位后，应积极为投资人提供安全保障，使其能及时跟进了解资金动态。投融资双方也应签订正规合约，利用法律武器维护自身权益。 众筹平台也要不断增强风险防范意识，保护投资人的合法权益、股东权益，利用互联网及时沟通使交易行为透明，以减少投资后期的风险。 4.股权众筹的未来 2015年8月到9月中旬，历时一个多月的股权融资平台专项检查结束，这也是相关监管部门对股权众筹市场的一次摸底，股权众筹在过去的迅猛发展后也将面临严厉监管。相信股权众筹市场将很快走向正规化，行业监管也将逐渐走向完善。按照当前的发展趋势，股权众筹无疑已经成为了广大中小企业继p2p网贷之后的下一个融资风口，更好的满足了多层次的资本市场需求。 目前的股权众筹发展仍处于摸索阶段，伴随着国务院对互联网金融的不断重视，行业也将得到蓬勃发展。股权众筹融资方式不断创新和政府的鼓励使其发展不断深入，各种伪众筹方式乱象频出，行业监管的出台迫在眉睫。只有政策与规定的双重激励下，股权众筹行业才能得到真的创新发展。 参考文献： [1]邱勋，陈月波.股权众筹：融资模式、价值与风险监管[J].新金融，2014（9）：58-62. [2]胡薇.股权众筹监管的国际经验借鉴与对策[J].金融与经济，2015（2）：53-56. [3]邱勋，陈月波.股权众筹：融资模式、价值与风险监管[J].新金融，2014（9）：58-62. [4]杨东，苏伦嘎.股权众筹平台的运营模式及风险防范[J].国家检察官学院学报，2014（4）：157-168. [5]匿名.投资人投资指南[A/OL].大家投众筹网，http：//www.dajiatou.com/help-17.html. [6]张志伟.我国股权众筹几点法律思考[J].商，2015（12）：236-237. 作者简介：潘梦思（1992- ），女，汉族，山东泰安人，大连交通大学学生，本科，主要专业：会计学；满海雁（1976- ），女，汉族，辽宁海城人，大连交通大学副教授，硕士，主要研究方向：企业管理 |
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