用友集团股利分配政策分析

    杨晔

    摘要：股利政策是现代公司财务管理的核心内容之一。合理的股利政策有助于公司在资本市场中树立良好企业形象，促进公司持续健康发展。在上市公司的财务决策中，股利政策具有积极意义。文章选取了实行高派现股利政策的代表性公司——用友软件股份有限公司的历年红利发放数据进行分析用友软件一直采取高派现的形式回馈广大股东，如2006年用友软件红利支付率高达88.31%，除了2008年仅为35.29%之外，在其余年份红利支付率均高于50%，因此，用友软件现金股利支付率普遍高，公司的股利收益率也普遍较高，位于0.87%～3.15%之间，这意味着投资者通过现金股利的方式收回投资成本的时间将大大缩短，这使一些机构投资者更乐意持有该公司股票作为长期投资，高额的现金股利不仅能够使长期投资者获得丰厚的现金回报，还可以减少或弥补因二级市场股价变动引起的资本亏空。

    关键词：股利分配；政策

    一、股利分配相关理论

    股利分配是上市公司利润分配中最富有弹性的一项重要内容，是上市企业对其盈利进行决策，如何分配或留存或用于再投资，是公司经营活动的重要内容和关键步骤，涉及公司长远发展，同时还涉及股东对投资回报的要求，更要保证资本结构的合理性。股利分配政策合理，既可提供资金来源推动公司扩大规模，又可树立集团公司良好形象，吸引投资者和债权人，实现股东财富最大化，实现公司价值。

    中国的上市公司绝大多数不以现金股利的形式发放股利，股票股利和混合股利是更多公司的选择。学者进行了相关研究，并进行了实证分析，如陈晓和何涛（2002），通过对中国股票市场的回归分析，对现金股利信息所导致的市场反应做了实证研究，结果发现现金股利信息对股票的超额收益没有显著影响。陈浪南和姚正春（2000）利用上海股票市场的数据对股利政策的市场反应进行了研究，发现现金股利不能成为有效的信号传递机制，而股票股利却有比较明显的信号传递作用。俞乔和程滢（2001）的实证分析同样表明股票股利和混合股利对股价异常波动的影响要高于现金股利。

    在中国股票市场上，尽管大多数上市公司不发或少发现金股利，可还是存在个别上市公司大量派现，用友集团“用友软件”就是其中之一，对此，本文对其历年红利发放数据进行分析，以期得到其长期高现金红利派发的原因，对其他公司股利分配政策有所借鉴。

    二、用友集团

    用友（集团）成立于1988年，是亚太地区领先的企业管理软件、ERP软件、集团管理软件、人力资源管理软件、客户关系管理軟件、小型企业管理软件、财政及行政事业单位管理软件、汽车行业管理软件、烟草行业管理软件、内部审计软件及服务提供商，致力于成为全球领先的企业与公共组织软件、云服务、金融服务提供商，在数字营销与客服、社交与协同办公、智能制造、财务/人力共享服务、金融服务等领域快速发展。

    三、用友集团股利分配情况

    集团董事会于2002年5月16日在《上海证券报》刊登了《北京用友软件股份有限公司2001年年度分红派息实施公告》，根据公司2001年年度股东大会决议，以2001年年末总股本100，000，000股为基数，向全体股东每10股派发现金红利6元（含税）。股权登记日为2002年5月21日，除息日为2002年5月22日，现金红利发放日为2002年5月28日。上市之初的2001年即制定了每10股派发6元现金的鼓励政策，而当年的每股收益为0.7元，股利分配率高达85.71%，截至2002年12月31日公司实现净利润91，605，983元，在计提10%法定盈余公积金9，160，598元，5%法定公益金4，580，299元，加年初未分配利润126，947元后，本次实际可供股东分配的利润是77，992，033元。

    而在最新的2015年年报中显示公司以总股本1，464，293，443股（包括截至第六届董事会第三十三次会议决议日公司股本数1，464，106，603股和公司正在办理股票期权行权登记手续的股本数186，840股）为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利1.5元（含税），共计派发现金股利219，644，016元（包含向持有未解锁限制性股票的股权激励对象派发的现金股利676，375元），派发现金股利后，公司未分配利润余额为937，175，178元。

    用友软件在2001～2014年间每年都进行了股利分配，在2001～2014年间有10年实施了转赠股份加现金股利相股利分配的方式，有4年实施了纯现金股利的政策。用友软件在2001～2014年总体保持了非常高的股利分配率，除2008年外，每年的现金股利分配率都在50%以上，其现金股利政策特点是高派现。上市之初的2001年即制定了每10股派发6元现金的鼓励政策，而当年的每股收益为0.7元，股利分配率高达85.71%，在2005年甚至执行了超额派发的现金股利政策，2005年每股收益0.57元，每股派发现金0.66元，股利分配率达到了115.79。用友软件的2001～2007年度的现金股利派发力度要高于2008～2014年。

    用友软件具有典型的软件行业资产结构，货币资产占总资产的比例非常高，总体保持了良好的水平，拥有足够的现金来支持股利分配政策，并且不会因为该政策承担更多的财务费用，2001～2007年，2008～2014年的货币资金占比、资产负债率差距明显，这说明用友软件的财务战略发生了变化，用友软件的主营业务收入、净利润都保持了良好的增长，企业并没有因为高额的现金派发而影响到正常的经营活动。

    用友软件自上市以来没有采取定向增发的行为来补充流通性，在此前提下用友软件的流动性总体非常好，流动比率、速动比率、应收账款周转率在2001～2014年都保持了良好的水平，经营活动净现金流量也保持在很高的水平，且足够支持企业当年的现金股利。用友软件的流动性整体维持了较高的水平，但分水岭也是2007～2008年，这也与企业的资产结构情况相匹配。根据用友软件的财务情况，其高现金派发在回馈股东的同时并没有影响到企业的健康成长。用友软件是中国最大的财务软件供应商，连续20年保持中国市场占有率第一。中国最大的ERP软件供应商，连续9年保持中国市场占有率第一；营业收入超过市场第二、第三位的总和。中国最大的EAM软件供应商（资产管理软件），连续6年保持中国市场占有率第一。中国最大CRM软件供应商（客户关系管理软件），2014年销售排名第一。中国最大HRM软件供应商（人力资源管理软件），2014年销售排名第一。

    四、公司保持高派现政策的原因及影响

    （一）稳定并持续的盈利能力和现金流

    用友连续13年的股利分配情况，表明公司一直实行高额现金分红政策。稳定的盈利能力，持续现金流是其实施高现金分红的前提，盈利的稳定性显著影响公司的股利政策。大部分保持以现金分红的公司绝大多数都是行业发展稳定、业绩持续增长的公司。由于每股收益和每股经营现金流量是分红的基础，用友集团公司近年营业利润持续增长，由2001年的5000万元增长到2013年的1.8亿元，平均每年的每股收益维持在0.82元左右，每股经营活动产生的现金流量净额平均为0.98元，两者基本上都大于公司这几年的平均红利，因此公司有能力派发高额的现金股利。公司2001年、2002年、2005年、2006年、2007年和2009年的现金分红明显高于2003、2004和2008年的红利分配。其理由是公司的营业收入逐渐增加，公司营业收入大幅增加，产品日趋成熟，使得作为公司最大收入来源的用友ERP销售收入总体保持稳定增长。由于2006和2007年实现净利润与上年同期相比增长88%和111%，所以公司在2006年和2007年现金分红大幅增加。

    （二）每股收益和每股净资产

    企业普通股股东持有每一股份所能享有的企业利润和承担的企业亏损由每股收益反映，是衡量上市公司盈利能力时最常用的财务分析指标，每股收益越高代表企业盈利能力越强。用友集团的每股收益指标近年较高，说明其盈利水平较高。每股净资产是指股东权益与股本总额的比率，反映每股股票所拥有的资产现值。每股净资产越高，股东拥有的资产现值越多，创造利润的能力和抵御外来因素影响的能力越强。公司各年份的净资产较高，说明创造利润的能力较强。而每股经营现金净流量指标说明该公司的现金流量充裕，为其高股利政策提供强有力支持。

    （三）资产负债率低

    公司高股利分配的重要依据是要具有很低的偿债压力，通常分红多的公司资产负债率相对較低。公司资产负债率高还款压力大，财务风险较大，现金需求较多，缓解压力和降低风险的有效措施是公司不分红或减少分红。近年资产负债率不高，因此用友更加向多分配股利倾斜。

    （四）公司的发展

    总体来说，勇于创新、勇于开拓是高科技公司的特点与优势，同时公司会将利润不断地投入开发应用新产品、新技术上，资金需求旺盛，所以高科技公司很少分红。然而用友集团连年高额的现金股利政策，表明公司的资金充裕，每年可获得大量的盈利和经营性现金流量。

    五、总结

    1. 多数年份，市场对于用友软件的高现金股利政策持反对意见，且上市以来没有过定向增发行为，高派现行为并非为了吸引更多的投资者。

    2. 用友软件的盈利能力、资产规模多有大幅上涨，且现金资产占总资产比例较高，企业的流动性良好，并不需要大量的融资来实现该政策，企业有足够的理由实施高派发的现金股利政策。

    3. 从短期看，用友软件的股权高度集中，且非流通股股东和流通股股东的收益率差距过高，高派现政策更像是控股股东为了其私人利益而实施，但考虑到流通股股东和非流通股股东对企业的发展和壮大的贡献存在同样差距，收益差距也存在合理性。

    4. 从长期看，在没有影响企业健康发展的情况下，用友软件通过逐年的高派现政策，将企业经营的成果合理的分配给了所有股东，对于2001年以36.68元购入流通股且一直未出售其股票的股东而言，截至2014年除权日，股票成本仅为1.3475元，而同时期股价保持在50元以上，其长期投资收益也高达350%以上。

    5. 在现行制度框架下，用友的高派现股利政策是产权清晰的私营企业控制性股东按市场经济原则寻求其利益最大化的理性行为的结果；但是，公司股利政策选择要全面考虑各种各样因素的影响，既包括公司在不同时期的财务状况，又要想到公司战略规划，投融资政策等，并以此来均衡股东、投资者、经营者等各方的利益。

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    （作者单位：南京邮电大学贝尔英才学院）