诉讼风险、控股股东股权质押与会计稳健性
韩雪丽
【摘 要】 控股股东股权质押已成为上市公司融资的重要方式之一，对企业的经营管理产生重大影响。文章以我国2012—2018年A股上市公司为研究样本，实证检验控股股东股权质押对企业会计稳健性的影响，并进一步检验诉讼风险对两者之间关系的调节作用。研究发现：相较于未进行控股股东股权质押的企业，采用控股股东股权质押的上市公司会计稳健性更高;当企业面临较高诉讼风险时，控股股东股权质押与企业会计稳健性的正相关关系将会更加显著。研究成果为股权质押的经济后果提出了新观点，对深化企业改革具有重要意义。
【关键词】 诉讼风险; 股权质押; 会计稳健性
【中图分类号】 F275? 【文献标识码】 A? 【文章编号】 1004-5937（2020）22-0120-06
一、引言
近年来，我国上市企业股东股权质押的行为愈加普遍，这一现象引起了学术界和实务界的诸多关注，相关研究逐渐丰富。股权质押会导致企业的代理成本提高[ 1 ]、经营绩效降低[ 2 ]、资金侵占问题加重[ 3 ]。郝项超和梁琪[ 4 ]的研究发现，企业控股股东股权质押会弱化公司的激励效应，进而对上市企业的价值产生消极影响。同时有研究表明[ 5 ]，引入质权人这一外部监督的角色，企业的外部治理作用将得到更大程度发挥，因此高管人员会把会计盈余管理方式转变得更为隐秘;谭燕和吴静[ 3 ]的研究进一步发现，股权质押能够促进企业盈余管理水平的提高，这种正向激励作用在民营企业中更加显著。那么，会计稳健性作为衡量会计信息质量的重要指标之一，在企业进行股权质押之后是否会受到影响呢？目前为止我国学者对此问题并未做深入研究。
控股股东股权质押要承担的最大风险即质押后企业股价的不稳定性，尤其是下跌风险以及控制权转移风险。学者的研究表明，企业会计稳健性与企业股价暴跌风险呈负相关关系[ 6 ]，也就是说如果企业的会计稳健性有所提高，那么公司股价下跌的风险会随之降低。进一步研究发现，会计稳健性与企业股价崩盘风险呈显著负相关关系[ 7 ]。之所以会呈现这样的结果，是因为会计信息的稳健性就是让企业在会计制度上的会计业绩比企业实际真实业绩低，此时企业会计收入与利润的“水分”低，投资者也会因此消除对企业会计信息真实性的疑虑，继而降低企业价值被低估的风险[ 3 ]。股价分分秒秒都在波动，股权质押期企业的信用压力增加，平仓风险提高，在此背景下，会计信息是否仍然会维持原来的稳健性？近年来，随着我国经济改革的加速，我国市场经济的规范性逐渐增强，企业通过司法途径维护自身权益的行为在经济市场已是司空见惯。那么，在面临诉讼风险的情境下，股权质押与企业会计稳健性之间的关系又会呈现怎样的变化？
基于以上分析，本文以2012—2018年沪深两市A股上市公司为样本，试图阐述控股股东股权质押与企业会计稳健性的传导机制，并利用实证分析来验证股权质押对企业会计稳健性究竟是促进作用还是抑制作用，以及诉讼风险会对两者关系产生怎样的影响。本文的研究成果为股权质押的经济后果提出了新观点，并且对诉讼风险的公司治理有启示意义。
二、理论分析与研究假设
（一）文献回顾
股权质押已成为上市公司的重要融资方式，学术界针对股权质押开展了大量研究。目前对股权质押的研究主要集中在股权质押的动机和股权质押的经济后果。股权质押动机方面，主要分为融资需求和掏空两大方面，股权质押这一行为是股东财务状况和资金需求的反映。股东通过股权质押进行债务融资，尤其是在被动质押的情况下，筹集资金是其直接诱因，显示了其面临资金短缺的处境（艾大力和王斌，2012）。股权质押具有保证金的杠杆作用，是一种简便的融资渠道。同时，郑国坚等[ 8 ]认为控股股东股权质押是掏空上市公司的重要方式之一，股权质押与掏空效应具有显著正相关关系。
股权质押经济后果方面，现有研究主要集中在股权质押对盈余管理、股价崩盘风险的关系、公司价值等方面的影响。李婧怡（2016）采用我国上市公司样本研究发现股权质押会显著提高企业真实盈余管理水平，可能会使公司面临更严格的监管环境，从而促使公司用更加隐蔽的方式对财务报表进行粉饰。谢德仁等（2016）基于股价崩盘风险视角对控股股东股權质押进行研究，发现在控股股东股权质押的情况下股价崩盘风险会降低，但公司实际的经营业绩并未提高，而是通过一系列的“权宜之计”，比如披露更多对公司利好的消息，来避免股权质押“暴雷”，公司的股价崩盘风险会随着控股股东股权质押的解除而升高。郝项超和梁琪[ 4 ]认为，股权质押行为显著降低了企业价值，不利于企业的长期健康可持续发展。
通过对现有文献的梳理和回顾，可以发现，虽然股权质押经济后果的研究已较为丰富，但目前鲜有文献系统地探讨股权质押对企业会计稳健性的影响。对该问题的研究有助于进一步揭示控股股东股权质押的经济后果，拓展现有文献研究。
（二）控股股东股权质押与会计稳健性
会计稳健性长期以来被视为会计制度中的内生财务报告机制，也是评价财务报告质量的指标之一。会计稳健性通俗来说，就是要求企业能够尽快地确认并处理潜在损失和风险，同时尽可能地延迟处理企业收益等“好消息”。目前国内外文献对会计稳健性这一课题大多围绕董事会治理、高管个人特征以及公司治理等层面展开研究，得到了诸多经典的研究结论。本文从股东与质权人两个角度出发，阐述股权质押与企业会计稳健性之间的关系。
从控股股东的视角来看，股权质押时期，股东将面临股价暴跌风险以及控制权转移风险。现有研究表明，为降低及规避风险，控股股东势必会采取相应措施。例如：股权质押后，上市企业会选择披露更多的利好消息以维持股价，即倾向于发布“高转送”消息以及将企业的研发支出尽量进行资本化处理，继而降低控制权转移风险[ 9 ]。企业高级管理人员推迟公布“坏消息”是企业股价短期下降、股价崩盘的因素之一[ 10 ]，这将会损失企业控股股东的利益。会计稳健性此时发挥其治理作用，让“坏消息”尽早进入资本市场，将会在一定程度上减少利空消息对企业股价的积极影响，继而降低企业股价崩盘风险。换言之，会计稳健性会对企业发挥一定的治理作用，降低企业股价崩盘风险。因此，在控股股东股权质押期间，控股股东会要求企业及时发布信息，采取稳健的会计制度，即提高企业会计稳健性以规避风险、维护自身利益。
从质权人的视角来看，股权质押之后，金融机构作为质权人不仅要求出质人对债务契约保持稳定性，而且要求企业的会计信息维持稳定性。相关研究证明，企业会计稳健性能够在一定程度上降低转移到债权人身上的破产风险[ 11 ]。债务契约一旦签订，债权人便承担着债务人因现金流问题而无法获得本息的风险，且债务人无法享受企业成长的利益。有关股权质押经济后果的研究，绝大多数结果表明股权质押会对企业绩效产生负面影响，例如郑国坚等[ 8 ]通过实证证明，控股股东股权质押后，更有动机侵占企业利益，进行利益输送。因此债权人为了保护自身权益，会产生监督效应，要求债务人实施较为稳健的会计信息披露制度，做到利空消息及早放出。与此同时，企业债权人在放出贷款后会更加关注债务人的财务状况，在信息不对称的情境下，债权人会增加债务执行成本。企业会计稳健性能够有效降低信息不对称程度，进而降低债务契约成本。
基于以上两个角度的分析，当企业控股股东进行股权质押后，投资者与债权人都会因自身利益而选择要求上市企业提高会计稳健性。因此本文提出第一个假设：
H1：相较于未进行控股股东股权质押的企业，采用控股股东股权质押的上市公司会计稳健性更高。
（三）诉讼风险、控股股东股权质押与会计稳健性
随着我国法律制度的发展，我国企业通过法律手段维护自身利益的行为也愈加普遍。但是通过诉讼来解决企业的法律纠纷，是成本相对较高的一种方式，对企业而言绝非越多越好。相关研究表明，当企业陷入诉讼危机时，公司的股票价格会随之降低，进而对企业价值产生负面影响[ 12 ]。王彦超等[ 13 ]通过实证研究后得出，我国上市公司诉讼案件的赔偿率较低、诉讼的执行成本较高，且会导致企业的债务融资成本提高。除此之外，当企业面临诉讼风险时，企业经营不确定性将会增加，而公司面临较大的经营风险和环境不确定性时，高层管理人员的盈余管理动机会更加强烈[ 14 ]。我国上市企业一旦陷入诉讼案件，从诉讼案件开始直至结束的整个过程，诉讼活动引起的不确定风险都会伴随着企业的经营活动而存在，会对企业债务融资产生极大的消极影响。如果企业是上诉案件中的被告方，意味着企业在经营活动中可能存在侵占其他经济主体利益的行为，会让资本市场对企业的经营管理水平、资金运转情况产生负面印象。刘慧等学者的研究也表明，未决诉讼是影响企业债务成本的一个至关重要的因素，存在诉讼风险的公司融资成本将会更高。
不论从股东还是债权人的角度出发，当一家企业陷入诉讼案件、面临较高的经营不确定性时，为尽可能降低企业的财务风险和破产风险，都会要求有诉讼风险的公司提高会计信息的透明度和可信度，以降低信息不对称性，规避损失和风险。股东和债权人对企业现金流都比较敏感，对风险比较厌恶，在了解企业时也就更注重挖掘企业的一些潜在风险。企业进行股权质押时，质权人本身就已十分关注企业财务报告的信息质量，当了解到企业有潜在诉讼风险时，质权人会对上市企业提出更加严苛的要求。因为上市企业的诉讼案件对于原告与被告来说，通常都会产生巨大的诉讼成本，债权人对此无疑是十分排斥的，为了规避相关风险，质权人会要求公司采取稳健的会计处理方式。总体而言，会计稳健性要求上市企业要及时确认、通报潜在的利空消息，此项内在要求能够在很大程度上降低企业与外界的信息不对称性，继而也就抑制了企业高层管理人员的自利行为，因此在企业面临诉讼风险时，股权质押的质权人为了维护自身利益，对会计稳健性的要求将会更高。
基于以上分析，本文提出第二个假设：
H2：当企业面临诉讼风险时，控股股东股权质押比例与企业会计稳健性的正相关关系将会更加显著。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文对控股股东股权质押与会计稳健性的关系进行实证研究，以2012—2018年我国A股上市公司为研究样本，主要数据来源于CSMAR數据库，部分数据通过新浪财经和巨潮资讯手工补充。本文对数据进行了初步的处理，剔除了部分面临退市风险的上市公司、金融业上市公司以及数据异常的上市公司样本，并对所有数据进行了1%的缩尾检验，最后得到了14 668个“公司—年度”样本数据。
（二）变量定义
1.会计稳健性
本文将Khan和Watts（2009）在Basu的盈余—股票报酬模型基础上进行拓展而形成的C-SCORE模型作为会计稳健性的被解释变量。C-SCORE的值越大，代表该上市公司的会计稳健性越高。
2.控股股东股权质押
模型（1）中解释变量为控股股东股权质押（PLED）。本文借鉴谢德仁等（2016）、王雄元等（2018）的研究方法，通过设置虚拟变量的方式度量控股股东股权质押，上市公司存在控股股东股权质押行为取值为1，否则为0。
3.诉讼风险
为了检验H2，在模型（2）中引入调节变量诉讼风险（LAW），LAW采用上市公司涉诉金额与总资产的比值进行衡量。为了研究公司诉讼风险是否会对控股股东股权质押与会计稳健性两者之间的正相关关系产生影响，在模型（2）中引入了公司诉讼风险与控股股东股权质押的交互项（PLED×LAW）。
4.控制变量
为了保证研究结论的稳定性和可靠性，本文引入产权性质（State）、企业规模（SIZE）、资产报酬率（ROA）、资产负债率（LEV）、股权集中度（FSHP）、行业（Industry）以及年度（Year）作为控制变量。本文所有变量的类型、定义及内涵如表1所示。
（三）模型建立
为了检验H1，本文借鉴Chen等（2001）、许年行等（2013）、谢德仁等（2016）和姜付秀等（2016）的研究设计，引入回归模型（1）：
为了检验H2，本文引入回归模型（2）：
四、实证分析
（一）描述性统计
本文主要变量的描述性统计结果见表2。会计稳健性指标（C-SCORE）的均值是0.034，中位数是0.028，最小值和最大值分别为-0.244、0.504，标准差是0.067，表明不同年度或不同样本公司的会计稳健性有所不同，且存在较大差异。控股股东股权质押（PLED）的均值为0.512，占到了样本总量的51.20%，说明近年来通过股权质押的方式融入资金受到了更多大股东的青睐。调节变量诉讼风险（LAW）的均值为0.003，标准差为0.032，说明我国上市公司诉讼风险总体较小。
（二）相关性分析
本文采用Stata对主要变量进行相关性分析。从表3各变量之间的相关性系数可看出，控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性指标（C-SCORE）的相关系数为0.220，并在1%的水平上显著，说明控股股东在股权质押后会受到外部的压力提高会计稳健性，初步验证了本文的假设。
（三）多元回归分析
本文采用回归模型（1）实证检验控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）的关系。本文的数据是面板数据结构，对面板数据的回归，一般做法是采用混合回归（OLS）或者固定效应/随机效应模型。为消除不随时间变化的因素对估计结果可能造成的偏误，用固定效应模型和随机效应模型进行回归，分析结果见表4。
采用固定效应回归时，结果如表4第（1）列所示。控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）的回归系数为0.0023，说明两者是正相关的，且在1%的水平显著。采用随机效应回归时，结果如表4第（2）列所示。控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）的回归系数为0.0031，且在1%的水平显著。控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）正相关，验证了本文的H1。
进一步，为了检验不同诉讼风险公司控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）的关系，本文采用固定效应模型和随机效应模型（2）进行回归，分析结果见表5。
采用固定效应回归时，结果如表5第（1）列所示，控股股东股权质押（PLED）和诉讼风险（LAW）的交互项PLED×LAW与会计稳健性（C-SCORE）正相关，回归系数为0.0350，且在5%水平显著。说明诉讼风险对控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）两者之间的关系是有影响的，这种影响是：诉讼风险越大，控股股东股权质押（PLED）与会计稳健性（C-SCORE）的作用越强，影响更为显著。采用随机效应回归时，结果如表5第（2）列所示，控股股东股权质押（PLED）和诉讼风险（LAW）的交互项PLED×LAW与会计稳健性（C-SCORE）正相关，相关系数为0.0530，且在1%水平显著，验证了本文的H2。
（四）稳健性检验
为保证检验结果的可靠性，本文用大股东累计质押数占持股数比例（PLED_RATIO）作为解释变量进行稳健性检验，回归结果如表6所示。大股东累计质押数占持股数比例（PLED_RATIO）与会计稳健性（C-SCORE）仍显著正相关，大股东累计质押数占持股数比例（PLED_RATIO）和诉讼风险（LAW）的交互项PLED_RATIO×LAW与会计稳健性（C-SCORE）仍显著正相关，检验结果与上文实证结果基本一致，进一步验证了结果的稳健性。
五、结论与建议
本文利用我国A股上市公司2012—2018年的经验数据验证了控股股东股权质押与企业会计稳健性之间的关系，并在此基础上探究了诉讼风险对两者关系的调节作用。本文的研究结果具体如下：股权质押将会给企业带来较大的平仓风险，而企业股价一旦接近平仓警戒线而被质权人出售，企业将面临股价崩盘风险以及控制权转移风险，股东出于自身利益的考虑，会将诸多精力放在维持股价上。高管着力降低股权质押带来的经营风险，会在短时间内提高企业的会计稳健性。此外股权质押引进了质权人这一外部监督者，质权人为了有效控制企业高管的自利行为、规避风险，也会要求企业提高会计稳健性，降低信息不对称性，减少债务契约执行成本。企业涉入诉讼案件即意味着更高的经营不确定性，无论投资者还是质权人，为尽可能降低企业的财务风险和破产风险，都会要求有诉讼风险的公司提高会计信息的透明度和可信度，以降低信息不对称性，规避损失和风险，因此当企业面临诉讼风险时，控股股东股权质押比例与企业会计稳健性的正相关关系将会更加显著。
本文研究结论具有一定的启示：一方面，股权质权人应当加强对出质人的监督力度，强调会计稳健性的重要作用。无论控股股东还是债权人，应当意识到股权质押对企业会计稳健性产生的影响，因此在股权质押期间应严格监督出质企业会计稳健性的實践力度。从企业的视角出发，会计稳健性能够降低信息不对称程度，增加财务报告的可信度，这不仅能够降低企业的融资成本，而且能够在一定程度上减少企业的自利行为，对企业的长期发展具有积极作用。与此同时，企业中小股东应该加强对控股股东的制衡作用，从另一角度抑制控股股东的利益输送行为。另一方面，从政策角度看，我国监管部门应当更加注重企业会计信息披露的真实性，防范金融风险。股权质押是近几年兴起的融资方式，为的是解决企业融资困境，但也对我国资本市场带来消极影响。我国资本市场中高比例股权质押的上市企业往往都面临一定的平仓风险以及一系列的消极连锁反应。近年来，我国证券监管部门确实也着力关注了企业的股权质押事项，但还应当关注高质押比例企业的信息披露情况，因为会计稳健性越高，企业的股价风险越低，那么资本市场环境也就更加健康。因此我国相关监管部门应将工作重点定位于处置金融风险、弥补监管上的短板，尤其应当关注高比例股权质押企业的会计稳健性。
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