| 标题 | 两种治理模式下公司资本结构的演进及启示 |
| 范文 | 贾欣++李准锡 【摘 要】 资本结构是公司资本配置制度的表现，英美和德日两大西方传统公司治理模式下的公司资本结构特征，源于其各自市场发育程度导致的与资本配置制度相关的市场型和管理型交易费用的分布特征：外部治理为主的英美模式公司筹资发生较高市场型交易费用，内部治理为主的德日模式公司筹资发生较高管理型交易费用。而在二战后全球化背景下，两种模式下交易费用分布特征发生了新变化，又使得公司资本结构特征趋同。因此，对于我国当前资本市场和上市公司的评价和改革，也必须立足于我国的基本国情，采取适合于我国市场发育现状的措施逐步改进。 【关键词】 治理模式； 资本结构； 市场程度； 交易费用 中图分类号：F275.1 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）27-0023-04 19世纪后期以来，西方逐渐形成了两大传统公司治理模式（以下简称模式）——英美模式和德日模式，从资本筹集的角度看，随着公司规模的扩张，其资本结构特征在两种不同模式下由差异走向趋同，其间经历了复杂的演进过程，本文从新制度经济学交易费用的视角来分析这一过程。 一、两种模式下公司资本结构特征演进概述 关于两种模式下传统公司资本结构的差异，相关的文献较多，本文不再赘述，这里只对其资本结构的演进过程进行简单叙述。 早期商业性公司有着浓厚的私人性质，到19世纪末，若某私人公司需要扩充资本，根据筹资的啄序理论，公司会优先考虑内源资本，次为外部债务筹资，当平均债务利率=资产息税前利润率时，若该公司继续扩大资本规模，会增加权益资本，此时有两条道路：一是大量权益资本替代债务，降低负债比例；二是维持一定债务规模，保持较高负债比例。 对于这两条道路，传统英美模式公司选择了第一条道路并以直接筹资为主，这条道路也是目前教科书所论述的经典状态，威廉姆森认为随着资产专用性加强导致了债权人的优先索取权贬值，使得投资者转向股市为主导的股权投资，由此引发了权益资本对债务资本的替代，使得负债率下降；而此前伯利和米恩斯通过研究19世纪末20世纪初美国公司的发展状况，经典性地提出伴随公司经济力量集中其股权发生分散，以此导致公司的“两权分离”；与之相对的是，传统德日模式公司也在发生经济力量的集中和资产专用性的加强，但是却选择了第二条道路并以间接筹资为主，这使得权益资本替代债务资本的速度明显较慢，在继续保持较高债务比例的同时股权相对集中，保留了浓厚的私人公司色彩。这样一来，在公司的发展阶段，两种模式背景下的经典公司的资本结构特征出现了差异。而到了二战后，特别是20世纪80年代以来，随着公司规模的继续扩大，两种模式下公司资本结构特点的差异却逐渐开始模糊，两条道路呈现出借鉴融合的趋势。 以上两种模式下公司资本结构的演进过程，是理论或者理想状态在现实的社会环境中受到了不同类别和程度“摩擦”的结果，而按照新制度经济学理论，产生“摩擦”的根源就是交易费用。 二、交易费用与筹资活动 交易被威廉姆森定义为“源于某种物品或服务从一种技术边界向另一种技术边界的转移”，而筹资活动是投资人资金转换为公司资本的过程，其本质也属于交易行为，资本结构作为这一交易结果，是公司资本配置制度的直接外在表现。交易产生费用，交易费用这一概念由科斯提出并被后来的经济学家发展，弗鲁伯顿和芮切特将其解释为“除了日常性费用之外，还包括建立、维持和改变体制基本制度框架的费用”。 （一）交易费用的分类 按照弗鲁伯顿和芮切特的分类方法，交易费用被划分为市场型交易费用、管理型交易费用和政治型交易费用（是管理型交易费用在社会中的放大，本文暂不涉及），就筹资活动而言，前两类交易费用分别发生于资本在外部市场筹集和内部组织占用期间。 1.市场型交易费用 市场型交易费用主要分为三类：搜寻和信息费用、谈判与决策费用和监督执行费用，其根源是信息不对称和有限理性，因此要花费成本搜寻和加工（谈判和决策）信息，以杜绝各类机会主义。本质上看，该类交易费用即科斯指出的在“公开市场进行交易”的费用。 在资本市场发生的市场型交易费用，是公司组织的制度形成费用（合同前费用）。资本市场发生的市场型交易费用，主要包括：（1）公司为了尽量提供有利于筹资的信息，花费的“包装”费用；（2）潜在投资人信息搜索和决策费用；（3）为满足投资者或监管部门需要支付的鉴证费用。若将市场进行资本筹集所需的信息量记为x①，则市场型交易费用现值（以下交易费用均为现值概念，从略）C1可表示为：C1= f（x），其中，C1与信息量x成正向变动关系，以此降低交易双方市场筹资契约成立风险rm。 2.管理型交易费用 管理型交易费用主要分为两类：建立、维持或改变一个组织设计的费用和组织运行费用，即科斯指出的“企业内部组织一笔额外交易”的费用。因为理论上股东内部的资本票决制和债权人外部人属性，故该类交易费用被解释为“代理费用或产生于委托—代理关系中的费用”，而实际上在协调资本所有者内部关系的过程中仍会发生该类交易费用。因此，对于资本结构这一非正式制度而言，管理型交易费用是衍生于资本的组织运行费用。 公司组织内的管理型交易费用，是制度的维持费用（合同后费用）。当资金进入企业后，则发生相应的组织内协调管理费用，其与资本所有者（正常经营下的股东以及债务违约时接管公司的债权人）的控制程度y相关，则管理型交易费用现值C2表示为：C2=g（y），其中，C2与所有者的控制程度y成正向变动关系，即由于组织内部单元的自利性，所有者越是对其加强控制，花费交易费用越高。管理型交易费用以委托代理费用为主，在资本持有期内发生，以此降低筹资契约履行的风险ru。 3.总交易费用及替代效应 按照上述理论，两种类型交易费用现值的合计为总交易费用，用式（1）表示： C=C1+C2=f（x）+g（y） 式（1） 总交易费用在构成上体现为市场型交易费用和管理型交易费用的配置组合，若将交易费用视为一种要素投入，则制度绩效U可以描述为与交易费用相关的函数，表示为：U=u（C）。 因此，如果将组织外的市场信息量和组织内的所有者控制程度视为投入的要素x和y的配置组合，则相关交易费用存在一种替代效应，若抽象为最简单的一元线性函数，比照等成本线的概念，如图1所示。 其中PQ和ST是两条不同的等费用线，曲线U为既定的交易费用下达到的某种筹资绩效，则点K和H均为可选择的不同均衡结果，其中：k1 （二）筹资方式与交易费用 对于债务和权益两种性质的资本而言，可以将其视为公司筹资交易中不同类型的标的物，威廉姆森认为其本质则是两种“不同的治理结构”，其与资本相关的交易费用配置特征有所区别。 在正常经营的公司，对于等量的债务资本和权益资本，前者的治理特点是刚性约束和优先支付，后者则是柔性约束和剩余支付，刚性约束降低了债务资本的筹集和使用风险，公司无需在市场上披露大量信息，即x1 因此，单位外源债务资本相关交易费用较外源权益资本低，更容易达成交易；而内源资本②是存在于现有资本中的“非减少量”，不涉及市场型交易费用，单位资本交易费用较外源资本要低，这与筹资的啄序理论一致。而随着债务数量或成本的增加，rLu随之提高，使得债务资本交易费用CL2上升，若其资本成本加相关交易费用后的总成本高于权益资本相应成本，就会发生权益资本的替代。 三、两种治理模式下资本结构的演进 交易费用在不同模式下发生的“摩擦”，其本质是经典理论在不同国情下的修正，其中的主流文化起了很大作用，诺思称之为“非正式约束”并将其作为制度的组成部分。就相同资本规模及既定资本成本条件下，资本结构特征演进的内在动力都是在各自模式约束下尽量降低筹资活动的总交易费用，又因不同国情而呈现出不同特征。 （一）英美模式：外部市场主导 英美模式受自由主义文化的影响，加上其隔绝的地理位置和先发的历史优势，逐步形成了相对成熟、规范和有效的资本市场，其经济系统以公开自由的市场机制为主，伴随着商业性公司组织的发展，形成了直接权益性资本比重较大和股权相对分散的资本结构特征。 这种设计对应的是图1中的K点，即较高市场交易费用加较低管理型交易费用的组合。根据式（2），在其他因素不变的情况下，市场越是规范有效，其所需外化反映组织特征的信息量x'越大，则fA（x+x'）越大，此即传统英美公司以外部市场治理为主的特征。 因此，英美模式下较为成熟和完善的资本市场为以股票为形式的直接权益资本替代债务资本创造了条件，这种替代在促进公司资本扩张的同时，使得公司偏重以资本市场为途径的外部治理。 （二）德日模式：内部组织主导 德日两国均为后起资本主义国家，其文化长期受军事集体主义影响，在经济系统中也有浓厚的威权色彩，如对微观经济活动进行国家干预。如果对比英美模式下的市场，其资本市场的发育则相对滞后，规范性和有效性相对不足，该模式下公司资本筹集主要依赖以银行为代表的金融机构，形成以间接债务筹资和公司股权较为集中的资本结构特征。 因此，德日模式由于市场发育程度较低，以及后起国家快速扩张的需要，其公司继续维持了较低交易成本的间接债务筹资作为公司资本的主要来源，也更偏重公司的内部治理。 （三）两种模式下公司资本结构的趋同 随着技术进步推动生产力的快速发展，发达资本主义国家和公司间的联系日益紧密，全球化背景下公司经营规模不断扩大，两种模式下公司资本结构在二战后出现了新变化。 从非正式约束的大背景出发，二战后德日两国因战败被强制民主化，英美自由主义价值观得到推广，传统的军事集体主义色彩淡化；而英美系国家经过数次危机和市场舞弊事件，则开始反思自由主义的弊端，在各方面进行调控。在经济和管理层面，1970年以来，美国上市公司一方面提高负债比例放缓甚至停止增发股票，另一方面则出现了强有力的机构投资者；德日公司也开始借鉴英美模式的做法，如尝试股权分散化、放权管理层、降低债务比率等等，使得股票市场在公司资本筹集过程中的地位得到了进一步提升。 四、对我国改革的启示 西方两种公司治理模式下公司资本结构的演进过程，其本质是国情框架下市场发育程度导致的交易费用分布的演变。对我国来说，十八届三中全会文件指出要发展“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济”，囊括各类公司的以股权结构为目标的资本产权改革会逐步展开，而根据西方公司的发展历程得到启示如下。 首先，借鉴西方经验，必须认识到西方国家的制度选择也是基于不同发展阶段的各自国情，并非是单一固定模式。因此不能单纯而理想化地从某一“成功模式”或者有大量限定条件的教科书理论出发，而必须立足于我国国情，如对我国当前是否具备采用英美模式的基本条件，应该有清醒的认识。 其次，两种模式资本结构的演化，是公司内外部治理相互联动的“求同存异”的过程。“异”的是各自国情——不同阶段资本市场发育程度决定了各自模式下公司资本结构特征，“同”的是规则至上，英美外部市场建设和德日内部组织管控均通过规则而取得良好绩效，证明了诺思对“非人际关系交易”在成功市场经济中关键作用的论述，而“法治”是其中的决定性因素。 最后，西方两种模式资本结构从差异到趋同，经历了近一百年的漫长演化过程。对照我国发展中国家的基本国情，我国的资本市场和上市公司的改革过程也必然具有长期性的特点，在此过程中就必须正确认识现实所处的阶段，采用更切合我国实际的理论和方法来指导当前的改革。 【参考文献】 [1] Oliver E. Williamson. The Logic of Economic Organization[J]. Journal of Law， Economics， and Organization， 1988，4（Spring）：65-93. [2] 阿道夫·A.伯利，加德纳·C.米恩斯.现代公司与私有财产[M].甘华鸣，等译.北京：商务印书馆，2007：13-19. [3] Oliver E. Williamson. The Economic Institutions of Capitalism[M].New York ： Free Press，1985：1. [4] 埃里克·弗鲁博顿，鲁道夫·瑞切特.新制度经济学：一个交易费用分析范式[M]. 姜建强，罗长远，译.上海：格致出版社，2006：59. [5] Ronald H. Coase. The Nature of the Firm[J]. Economica，1937，4：386-405. [6] 道格拉斯·C.诺思.制度、制度变迁与经济绩效[M].杭行，译.上海：格致出版社，2008：51. [7] 贾欣.论非正式约束对公司股权结构的影响及启示——传统公司治理模式下比较视角[J].企业经济，2012（4）：57.
C=C1+C2=f（x）+g（y） 式（1） 总交易费用在构成上体现为市场型交易费用和管理型交易费用的配置组合，若将交易费用视为一种要素投入，则制度绩效U可以描述为与交易费用相关的函数，表示为：U=u（C）。 因此，如果将组织外的市场信息量和组织内的所有者控制程度视为投入的要素x和y的配置组合，则相关交易费用存在一种替代效应，若抽象为最简单的一元线性函数，比照等成本线的概念，如图1所示。 其中PQ和ST是两条不同的等费用线，曲线U为既定的交易费用下达到的某种筹资绩效，则点K和H均为可选择的不同均衡结果，其中：k1 （二）筹资方式与交易费用 对于债务和权益两种性质的资本而言，可以将其视为公司筹资交易中不同类型的标的物，威廉姆森认为其本质则是两种“不同的治理结构”，其与资本相关的交易费用配置特征有所区别。 在正常经营的公司，对于等量的债务资本和权益资本，前者的治理特点是刚性约束和优先支付，后者则是柔性约束和剩余支付，刚性约束降低了债务资本的筹集和使用风险，公司无需在市场上披露大量信息，即x1 因此，单位外源债务资本相关交易费用较外源权益资本低，更容易达成交易；而内源资本②是存在于现有资本中的“非减少量”，不涉及市场型交易费用，单位资本交易费用较外源资本要低，这与筹资的啄序理论一致。而随着债务数量或成本的增加，rLu随之提高，使得债务资本交易费用CL2上升，若其资本成本加相关交易费用后的总成本高于权益资本相应成本，就会发生权益资本的替代。 三、两种治理模式下资本结构的演进 交易费用在不同模式下发生的“摩擦”，其本质是经典理论在不同国情下的修正，其中的主流文化起了很大作用，诺思称之为“非正式约束”并将其作为制度的组成部分。就相同资本规模及既定资本成本条件下，资本结构特征演进的内在动力都是在各自模式约束下尽量降低筹资活动的总交易费用，又因不同国情而呈现出不同特征。 （一）英美模式：外部市场主导 英美模式受自由主义文化的影响，加上其隔绝的地理位置和先发的历史优势，逐步形成了相对成熟、规范和有效的资本市场，其经济系统以公开自由的市场机制为主，伴随着商业性公司组织的发展，形成了直接权益性资本比重较大和股权相对分散的资本结构特征。 这种设计对应的是图1中的K点，即较高市场交易费用加较低管理型交易费用的组合。根据式（2），在其他因素不变的情况下，市场越是规范有效，其所需外化反映组织特征的信息量x'越大，则fA（x+x'）越大，此即传统英美公司以外部市场治理为主的特征。 因此，英美模式下较为成熟和完善的资本市场为以股票为形式的直接权益资本替代债务资本创造了条件，这种替代在促进公司资本扩张的同时，使得公司偏重以资本市场为途径的外部治理。 （二）德日模式：内部组织主导 德日两国均为后起资本主义国家，其文化长期受军事集体主义影响，在经济系统中也有浓厚的威权色彩，如对微观经济活动进行国家干预。如果对比英美模式下的市场，其资本市场的发育则相对滞后，规范性和有效性相对不足，该模式下公司资本筹集主要依赖以银行为代表的金融机构，形成以间接债务筹资和公司股权较为集中的资本结构特征。 因此，德日模式由于市场发育程度较低，以及后起国家快速扩张的需要，其公司继续维持了较低交易成本的间接债务筹资作为公司资本的主要来源，也更偏重公司的内部治理。 （三）两种模式下公司资本结构的趋同 随着技术进步推动生产力的快速发展，发达资本主义国家和公司间的联系日益紧密，全球化背景下公司经营规模不断扩大，两种模式下公司资本结构在二战后出现了新变化。 从非正式约束的大背景出发，二战后德日两国因战败被强制民主化，英美自由主义价值观得到推广，传统的军事集体主义色彩淡化；而英美系国家经过数次危机和市场舞弊事件，则开始反思自由主义的弊端，在各方面进行调控。在经济和管理层面，1970年以来，美国上市公司一方面提高负债比例放缓甚至停止增发股票，另一方面则出现了强有力的机构投资者；德日公司也开始借鉴英美模式的做法，如尝试股权分散化、放权管理层、降低债务比率等等，使得股票市场在公司资本筹集过程中的地位得到了进一步提升。 四、对我国改革的启示 西方两种公司治理模式下公司资本结构的演进过程，其本质是国情框架下市场发育程度导致的交易费用分布的演变。对我国来说，十八届三中全会文件指出要发展“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济”，囊括各类公司的以股权结构为目标的资本产权改革会逐步展开，而根据西方公司的发展历程得到启示如下。 首先，借鉴西方经验，必须认识到西方国家的制度选择也是基于不同发展阶段的各自国情，并非是单一固定模式。因此不能单纯而理想化地从某一“成功模式”或者有大量限定条件的教科书理论出发，而必须立足于我国国情，如对我国当前是否具备采用英美模式的基本条件，应该有清醒的认识。 其次，两种模式资本结构的演化，是公司内外部治理相互联动的“求同存异”的过程。“异”的是各自国情——不同阶段资本市场发育程度决定了各自模式下公司资本结构特征，“同”的是规则至上，英美外部市场建设和德日内部组织管控均通过规则而取得良好绩效，证明了诺思对“非人际关系交易”在成功市场经济中关键作用的论述，而“法治”是其中的决定性因素。 最后，西方两种模式资本结构从差异到趋同，经历了近一百年的漫长演化过程。对照我国发展中国家的基本国情，我国的资本市场和上市公司的改革过程也必然具有长期性的特点，在此过程中就必须正确认识现实所处的阶段，采用更切合我国实际的理论和方法来指导当前的改革。 【参考文献】 [1] Oliver E. Williamson. The Logic of Economic Organization[J]. Journal of Law， Economics， and Organization， 1988，4（Spring）：65-93. [2] 阿道夫·A.伯利，加德纳·C.米恩斯.现代公司与私有财产[M].甘华鸣，等译.北京：商务印书馆，2007：13-19. [3] Oliver E. Williamson. The Economic Institutions of Capitalism[M].New York ： Free Press，1985：1. [4] 埃里克·弗鲁博顿，鲁道夫·瑞切特.新制度经济学：一个交易费用分析范式[M]. 姜建强，罗长远，译.上海：格致出版社，2006：59. [5] Ronald H. Coase. The Nature of the Firm[J]. Economica，1937，4：386-405. [6] 道格拉斯·C.诺思.制度、制度变迁与经济绩效[M].杭行，译.上海：格致出版社，2008：51. [7] 贾欣.论非正式约束对公司股权结构的影响及启示——传统公司治理模式下比较视角[J].企业经济，2012（4）：57.
C=C1+C2=f（x）+g（y） 式（1） 总交易费用在构成上体现为市场型交易费用和管理型交易费用的配置组合，若将交易费用视为一种要素投入，则制度绩效U可以描述为与交易费用相关的函数，表示为：U=u（C）。 因此，如果将组织外的市场信息量和组织内的所有者控制程度视为投入的要素x和y的配置组合，则相关交易费用存在一种替代效应，若抽象为最简单的一元线性函数，比照等成本线的概念，如图1所示。 其中PQ和ST是两条不同的等费用线，曲线U为既定的交易费用下达到的某种筹资绩效，则点K和H均为可选择的不同均衡结果，其中：k1 （二）筹资方式与交易费用 对于债务和权益两种性质的资本而言，可以将其视为公司筹资交易中不同类型的标的物，威廉姆森认为其本质则是两种“不同的治理结构”，其与资本相关的交易费用配置特征有所区别。 在正常经营的公司，对于等量的债务资本和权益资本，前者的治理特点是刚性约束和优先支付，后者则是柔性约束和剩余支付，刚性约束降低了债务资本的筹集和使用风险，公司无需在市场上披露大量信息，即x1 因此，单位外源债务资本相关交易费用较外源权益资本低，更容易达成交易；而内源资本②是存在于现有资本中的“非减少量”，不涉及市场型交易费用，单位资本交易费用较外源资本要低，这与筹资的啄序理论一致。而随着债务数量或成本的增加，rLu随之提高，使得债务资本交易费用CL2上升，若其资本成本加相关交易费用后的总成本高于权益资本相应成本，就会发生权益资本的替代。 三、两种治理模式下资本结构的演进 交易费用在不同模式下发生的“摩擦”，其本质是经典理论在不同国情下的修正，其中的主流文化起了很大作用，诺思称之为“非正式约束”并将其作为制度的组成部分。就相同资本规模及既定资本成本条件下，资本结构特征演进的内在动力都是在各自模式约束下尽量降低筹资活动的总交易费用，又因不同国情而呈现出不同特征。 （一）英美模式：外部市场主导 英美模式受自由主义文化的影响，加上其隔绝的地理位置和先发的历史优势，逐步形成了相对成熟、规范和有效的资本市场，其经济系统以公开自由的市场机制为主，伴随着商业性公司组织的发展，形成了直接权益性资本比重较大和股权相对分散的资本结构特征。 这种设计对应的是图1中的K点，即较高市场交易费用加较低管理型交易费用的组合。根据式（2），在其他因素不变的情况下，市场越是规范有效，其所需外化反映组织特征的信息量x'越大，则fA（x+x'）越大，此即传统英美公司以外部市场治理为主的特征。 因此，英美模式下较为成熟和完善的资本市场为以股票为形式的直接权益资本替代债务资本创造了条件，这种替代在促进公司资本扩张的同时，使得公司偏重以资本市场为途径的外部治理。 （二）德日模式：内部组织主导 德日两国均为后起资本主义国家，其文化长期受军事集体主义影响，在经济系统中也有浓厚的威权色彩，如对微观经济活动进行国家干预。如果对比英美模式下的市场，其资本市场的发育则相对滞后，规范性和有效性相对不足，该模式下公司资本筹集主要依赖以银行为代表的金融机构，形成以间接债务筹资和公司股权较为集中的资本结构特征。 因此，德日模式由于市场发育程度较低，以及后起国家快速扩张的需要，其公司继续维持了较低交易成本的间接债务筹资作为公司资本的主要来源，也更偏重公司的内部治理。 （三）两种模式下公司资本结构的趋同 随着技术进步推动生产力的快速发展，发达资本主义国家和公司间的联系日益紧密，全球化背景下公司经营规模不断扩大，两种模式下公司资本结构在二战后出现了新变化。 从非正式约束的大背景出发，二战后德日两国因战败被强制民主化，英美自由主义价值观得到推广，传统的军事集体主义色彩淡化；而英美系国家经过数次危机和市场舞弊事件，则开始反思自由主义的弊端，在各方面进行调控。在经济和管理层面，1970年以来，美国上市公司一方面提高负债比例放缓甚至停止增发股票，另一方面则出现了强有力的机构投资者；德日公司也开始借鉴英美模式的做法，如尝试股权分散化、放权管理层、降低债务比率等等，使得股票市场在公司资本筹集过程中的地位得到了进一步提升。 四、对我国改革的启示 西方两种公司治理模式下公司资本结构的演进过程，其本质是国情框架下市场发育程度导致的交易费用分布的演变。对我国来说，十八届三中全会文件指出要发展“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济”，囊括各类公司的以股权结构为目标的资本产权改革会逐步展开，而根据西方公司的发展历程得到启示如下。 首先，借鉴西方经验，必须认识到西方国家的制度选择也是基于不同发展阶段的各自国情，并非是单一固定模式。因此不能单纯而理想化地从某一“成功模式”或者有大量限定条件的教科书理论出发，而必须立足于我国国情，如对我国当前是否具备采用英美模式的基本条件，应该有清醒的认识。 其次，两种模式资本结构的演化，是公司内外部治理相互联动的“求同存异”的过程。“异”的是各自国情——不同阶段资本市场发育程度决定了各自模式下公司资本结构特征，“同”的是规则至上，英美外部市场建设和德日内部组织管控均通过规则而取得良好绩效，证明了诺思对“非人际关系交易”在成功市场经济中关键作用的论述，而“法治”是其中的决定性因素。 最后，西方两种模式资本结构从差异到趋同，经历了近一百年的漫长演化过程。对照我国发展中国家的基本国情，我国的资本市场和上市公司的改革过程也必然具有长期性的特点，在此过程中就必须正确认识现实所处的阶段，采用更切合我国实际的理论和方法来指导当前的改革。 【参考文献】 [1] Oliver E. Williamson. The Logic of Economic Organization[J]. Journal of Law， Economics， and Organization， 1988，4（Spring）：65-93. [2] 阿道夫·A.伯利，加德纳·C.米恩斯.现代公司与私有财产[M].甘华鸣，等译.北京：商务印书馆，2007：13-19. [3] Oliver E. Williamson. The Economic Institutions of Capitalism[M].New York ： Free Press，1985：1. [4] 埃里克·弗鲁博顿，鲁道夫·瑞切特.新制度经济学：一个交易费用分析范式[M]. 姜建强，罗长远，译.上海：格致出版社，2006：59. [5] Ronald H. Coase. The Nature of the Firm[J]. Economica，1937，4：386-405. [6] 道格拉斯·C.诺思.制度、制度变迁与经济绩效[M].杭行，译.上海：格致出版社，2008：51. [7] 贾欣.论非正式约束对公司股权结构的影响及启示——传统公司治理模式下比较视角[J].企业经济，2012（4）：57.
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