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上市公司存贷双高的风险分析与识别

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刘莉

【摘要】 ?存贷双高是指上市公司财务报表中的货币资金与有息负债同时处于较高水平。从表面上看，货币资金是上市公司的优质资产，能够使上市公司保持较好的流动性与支付能力。但很多上市公司在拥有高额货币资金的同时，还拥有较高的有息负债，并为这些负债支付高昂的利息，不符合商业逻辑。文章对上市公司存贷双高现象展开分析，并就其形成的原因及背后的财务风险进行探讨。

【关键词】 ? 存贷双高;财务风险;偿债能力;风险预警

【中图分类号】 ?F275 ?【文献标识码】 ?A ?【文章编号】 ?1002-5812（2019）16-0072-04

近年来，我国多家A股上市公司出现财务风险，导致股价暴跌，引发各种财务问题，甚至出现财务危机，其中不乏多年绩优白马股。通过分析这些上市公司的财务报表，会发现相似的问题——存贷双高，在财务报表上不仅有高额的货币资金，还存在高额的有息负债。有些上市公司宁愿支付高额的融资成本借贷资金，也不愿使用自己账上的资金，令人觉得匪夷所思。本文运用案例分析法，对近几年存在存贷双高现象的上市公司财务报表及相关事件进行分析，梳理高額货币资金与高额负债背后的问题，为报表使用者提供分析思路与方法。

一、存贷双高的财务特征

货币资金是企业的重要资产，在企业的运营中发挥着重要作用，其存量应能满足企业的用资需求，一般情况下占总资产的比重在15%—25%之间比较合理，当然不同的行业比重也有所不同。货币资金占比过少可能会导致流动性风险，降低企业的偿债能力;占比较多则说明企业资金储备多，经营风险小，偿债能力强，但也增加了机会成本，降低了资金收益。负债是企业运用外部资金的表现，资产负债率较高意味着企业的融资能力较强，能够利用外部资金发挥财务杠杆作用，提高净资产收益率;但同时也会加大企业的偿债压力与财务风险，一旦企业的内外部环境发生变故则可能导致财务危机。企业的资产负债率水平保持在40%—60%有利于收益与风险的平衡，一般来说多为30%—50%，普遍认为70%是警戒线。但是房地产与金融行业由于其行业运营的特点，资产负债率会高于一般水平，能够达到80%以上。

有些上市公司的财务报表中既有较高的货币资金占比，同时也存在着大量的负债，这就是所谓的“存贷双高”。这里的负债主要是指有息负债，如短期借款、长期借款、应付债券等有资金成本的负债，一般来说不包括应付账款、应付职工薪酬这类无息负债。这种现象并不正常，因为存贷双高降低了资金的使用效率，增加了财务支出与风险，不符合企业正常的经营逻辑。

康美药业是一家在我国A股上市的以中药饮片、化学原料药及制剂生产为主导的医药企业。通过分析该公司近几年的财务报表数据发现存在典型的存贷双高现象，货币资金占比接近50%，远远超出一般企业的需求;而有息负债（短期借款、应付债券与其他流动负债）占总资产的比重在35%以上，2018年1—9月更是达到45.2%，如下表所示。

上市公司为什么会出现存贷双高现象，这一现象背后隐藏了什么问题？本文对此展开分析。

二、存贷双高的成因分析

一般情况下负债是难以造假和虚增的，问题的关键在于货币资金，要想分析上市公司存贷双高现象首先要从货币资金入手，对其存在的状态进行分析，财务报表上货币资金的高额占比存在以下几种情况。

（一）财务报表信息不真实。这种情况下，从资产负债表上看到的高额货币资金可能并不真实存在，上市公司可能会出于某种原因进行财务造假，在虚增收入的同时虚增银行存款或应收账款。实际情况是上市公司存在资金缺口，于是通过借贷来满足需求，这样便出现了存贷双高。

在康华农业借壳步森股份的重大资产重组案中，康华农业2014年4月资产负债表中的总资产为9.5亿元，其中货币资金高达5亿元，与此同时还存在1.2亿元的长期借款，且该笔借款是2013年欲还旧债产生的。另外康华农业在货币资金异常高的情况下，财务费用中的利息收入却异常少。重组预案一公布，康华农业的财务数据及相关信息便引起媒体和民众质疑，经证监会调查认定康华农业财务数据虚假，存在虚增营收、虚增资产、虚增银行存款问题。

2018年7月，作为创业板开板首批上市公司，金亚科技曝出财务造假丑闻，因涉嫌欺诈发行股票等违法行为被证监会移送公安机关，面临退市风险。该公司财务报表中2006—2008年的营业收入分别为1.02亿元、1.49亿元、1.57亿元;同期净利润分别为1 080万元、2 818万元和4 010万元;营业收入增幅为46%和5.4%;净利润增幅为160.9%和42.3%。2006—2008年的货币资金分别为280.32万元、2 476.04万元和3 814.35万元，增幅为783.6%和54.05%;2006—2009年6月的短期借款分别为3 490万元、4 515万元、5 590万元、7 900万元，同比增长率为29.37%、23.81%、41.32%。货币资金与短期借款同时存在较大增幅。后被查实，2009年金亚科技为谋求IPO而进行财务造假。不止于此，该公司2012—2014年的货币资金分别为5.33亿元、5.75亿元、3.45亿元（后追溯调整为1.27亿元）;同期的短期借款、长期借款、应付债券之和为10.37亿元。2015年被证监会调查之后自曝重大会计差错，追溯调整2014年财务报表，净资产差异金额高达31 433.13万元，虚增银行存款2.18亿元。

而前文提到的康美药业则在发布2018年度财务报告时对前期会计差错进行更正，重述2017年财务报告，自曝货币资金多计299.44亿元，应收账款少计6.41亿元，存货少计195.46亿元，收到了保留意见的审计报告。

（二）货币资金被挪用。在这种情况下，上市公司账面上的货币资金是“存在”过的，但是被悄然挪用了，而账面上没有挪用的记录，从表面上看资金还在那里。由于真实的资金已经被暗度陈仓，经营所需资金自然无法落实，上市公司不得不进行负债融资，从而造成了存贷双高现象。

康得新就是这种情况的典型代表。该公司2017年年报上的货币资金为185.04亿元、2018年中报上为150.14亿元，占总资产的比重分别为54%与40.89%，然而2019年1月15日却公告称不能按期足额偿付“18康得新SCP001”债券本息，构成实质违约。该笔超短融的金额为10亿元，利率为5.5%，期限为270天。紧接着在1月21日康得新再次公告违约，不能按期足额偿付“18康得新SCP002”债券本息，该笔超短融的本息为5.2亿元。账面上有150亿元货币资金却不能偿还10亿元债券，令人大惑不解。再看其负债，2017年康得新的资产负债率为47.38%，2018年中报为46.64%，2018年中报显示短期借款为63.83亿元，长期借款为7.36亿元，应付债券为39.65亿元，是典型的存贷双高。违约事件之后康得新被证监会立案调查，之后该公司公告称经自查发现存在大股东占用资金的情况。

（三）合并财务报表层面的存贷双高。很多大型集团公司都有为数众多的子公司，合并财务报表上的货币资金为合并数，包含母公司与众多子公司。货币资金是分散在不同公司的账户上的，而由于各子公司业务不同、所处行业板块不同，其盈利能力、现金流量水平皆不同;同时各子公司之间的资金调度并不容易，若存在海外子公司则更是如此。缺乏资金的子公司向外部借款，增加了负债;而资金充裕的子公司负债并不多。从合并财务报表层面上看，就会出现货币资金与有息负债双高的现象。

中国宝安就是这样的情况，2018年中报中的货币资金为42.49亿元，同期短期借款为55.42亿元，长期借款为14.26亿元，应付债券为35.74亿元，资产负债率为64.87%。该公司纳入合并财务报表范围的子公司多达186家，其中既有盈利过亿的马应龙，也有亏损7 000万元的宝安控股。康美药业则不是这种情况，同样是大型医药集团公司，康美药业拥有120多家子公司，但其现金并非分散于各个子公司，而是集中于母公司，占比达到90%以上。

存贷双高的问题曾经困扰着许多集团公司，在整个集团内部，一方面存在大量收益很低的货币资金;另一方面却不得不向外部融资借款，支付高额利息。目前，很多集团公司开始建设财务共享中心，集中资源构建“资金池”，运用内部结算、银企直联电子支付、统一银行授信额度等方式平衡存贷余额，加快了集团内部的资金运转，减少了无效的资金沉淀。

（四）存在大额使用受限的货币资金。还有一种情况是虽然上市公司账面上有大量的货币资金，但是存在大额使用受限的资金未披露，实际可用的现金相对较少，当不能满足需求时，只能向外部借款融资，于是便出现了存贷双高现象。货币资金受限主要有以下几种情况：一是各种保证金存款，如银行票据保证金、信用证保证金等，在其他货币资金中反映;二是不能随时用于支付的定期存款;三是在法律上被质押或者以其他方式设置了担保权利的货币资金;此外还包括定增募集的资金。

2018年5月深交所向康得新发出问询函，要求回复说明2015—2017年末公司货币资金是否存在抵押/质押/冻结等权利限制，该公司三年的年末货币资金余额分别为100.87亿元、153.89亿元、185.04亿元，占总资产的比例分别为54.92%、58.24%、54.01%，同期有息负债分别为50.59亿元、57.05亿元、110.05亿元。康得新回复称其中72 264.25万元为银行票据保证金存款，定期存款27.03亿元为募集资金，不能随时支取。

乐视网2017年中报中的货币资金为29.82亿元，通过查询其财务报表附注可知受限资金达21.53亿元，为TCL多媒体股权并购项目保证金，可运用的现金极少。

在分析货币资金与负债关系所隐含的问题时，除以上情况外，还应注意时点货币资金，即在报表日前筹集的资金，在报表日后退还。这种情况应考虑上市公司拆借资金粉饰财务报表的意图，或者配合其他舞弊行为。若要发现此类问题，不仅要看上市公司的年报，还需将每季季报进行对比分析，观察分析上市公司是否存在貨币资金余额忽高忽低、变动幅度大的情况，结合现金流量表分析现金流入与流出主要由哪一类活动产生，并找出变动的原因。

三、存贷双高的风险识别

存贷双高是一种异常的财务现象，应当予以重视。但存贷双高并不是全部都有问题，在做出分析时需结合上市公司的基本情况、股权结构、所属行业、规模大小、盈利状况、公司发展战略等信息。

（一）分析判断是否虚增货币资金。要判断上市公司账面上货币资金的虚实，可以将平均货币资金收益率与活期存款利率进行对比，也可以将七天通知存款利率作为参考。如果上市公司的货币资金是真实存在的，其平均收益率应接近于或高于活期存款利率，如果明显低于活期存款利率，则很有可能是虚增。虚增的情况分两种：一种是纯粹为了粉饰财务数据而无中生有;另一种是在资产负债表日临时充数，存入记账后又转出。此类粉饰财务报表的手法不仅会影响货币资金，还会关联其他问题，可以结合其他项目一并分析。第一种情况可以结合应收账款、应收票据、存货项目分析是否存在业绩造假。第二种情况可以结合其他应付款、短期借款、现金流量分析是否掩盖其他问题。除了与活期存款利率进行对比外，还可以将货币资金的平均收益率与上市公司融资成本进行对比。如果融资成本并不高，则可能负债存续的时间不长，债务风险不大。

（二）判断货币资金是否被挪用。货币资金被挪用往往与大股东占款有关。大股东占款在A股上市公司中非常普遍，占款路径主要有两种：一种是财务占款路径;另一种是其他应收款路径。财务占款路径是指通过集团财务公司占用资金，这部分资金仍然反映在上市公司的财务报表中。然而被占用的资金是不会产生收益的，判断上市公司货币资金是否被挪用也可以使用上述方法，即对比平均货币资金收益率与活期存款利率或融资成本率。一方面，上市公司在持有大量低息现金的同时又因高水平负债承担高额利息，这便是存贷双高的悖论，可以推测上市公司的货币资金被占用。另一方面，对财务报表上的货币资金进行分析需将多个会计期间的数据进行对比，如果发现货币资金变动幅度较大，与总资产及其他资产项目的变动不一致，相对于经营成果有异常，则存在货币资金被挪用的可能性。

康美药业的货币资金收益率在0.63%—1.45%之间，近三年约为0.8%，高于同期活期存款利率，但远远低于银行七天通知存款利率;负债利息支出在5%以上，有些年份超过7%。2015—2017年康美药业的利息支出分别为27.56亿元、33.37亿元、40.95亿元，占净利润的比重分别为21.37%、26.1%、29.74%。支付如此高昂的融资成本，保留收益率不足0.8%的货币资金，实在不符合商业逻辑。2018年10月16日，康美药业股价早盘闪崩，之后又迎来3个跌停，市值缩水300多亿元。

上市公司大股东挪用占用资金的事件屡见不鲜。华泽钴镍关联方长期非经营性占用资金，2013—2015年占用资金余额分别为10.81亿元、14.15亿元、14.97亿元。2016年7月8日，深交所就其违规行为予以公开谴责处分。2018年证监会对其董事长王涛采取终身证券市场禁入措施，对副董事长王应虎采取10年证券市场禁入措施。华泽钴镍的财务报表信息显示其货币资金2014年末为7.76亿元，2015年末为7.18亿元，2016年骤降为289.51万元，下降幅度达13.15%。2014—2016年三年华泽钴镍的资产负债率分别为66.74%、76.86%、77.62%，至2017年末突然增至184.63%，已经资不抵债。由于连续四年亏损，2019年该公司面临退市。

对于资金是否被挪用占用，还需结合上市公司公告信息进行分析，以判断大股东是否存在大额融资需求以及资金紧张的信号，上市公司是否以大量短期借款维持营运资金需求，进而判断货币资金被挪用的风险。

（三）判断货币资金中是否存在未披露的大额受限资金。上市公司一般都会有银行票据保证金、信用证保证金，通过查阅财务报表附注信息中的其他货币资金即可了解。而银行存款中的受限资金则没有列报，需要结合上市公司公告信息进行判断。第一要从货币资金来源入手，看近期是否增发募集资金，所募资金是否因专项用途而使用受限，金额大小及占比。这部分资金额度一般都比较大，如果上市公司项目进展缓慢，则资金在账面上沉淀的时间较长，上市公司一般会披露投资进展情况，可以计算受限资金额度的大小。第二要看是否存在专项资金借款。第三要看是否存在大额对外担保或者存款质押。如果上市公司因用资需求而将银行存单质押贷款，还要考虑存款质押取得的贷款用途是否为非经营性，如果用途不当则应进一步观察分析上市公司是否存在违规行为。

（四）上市公司因扩张需要储备大量现金。有些上市公司出于拓展新领域、多元化发展、构建全产业链等战略目标，需动用大量资金进行并购重组等投资活动。战略版图越大，资金需求越大，即使公司多年来成功经营积累了大额现金，也不能满足扩张的需求。此时上市公司会大规模举债，导致账面上出现存贷双高，逐渐积累风险。由于进行了大规模的扩张投资，而新项目不会在短期内取得收益，当债务到期面临偿还本息时，一旦资金链断裂，上市公司就会因违约而被制裁，从而影响主业经营，导致公司陷入财务危机。

（五）是否存在隐性负债。隐性负债是指没有列示在资产负债表上的或有负债，如担保债务、违约债务、产品缺陷债务等，当其中的某些事项发生即会导致现实的负债。突如其来的大额负债会对上市公司的现金流造成巨大冲击，在资产负债率已经较高的情况下更是雪上加霜，将进一步加剧上市公司的财务风险;如果表面上资产负债率不高，再加上隐性债务也会超出上市公司的正常水平。

观察分析上市公司是否存在隐性债务以识别财务风险，主要看其对外担保情况。上市公司对外提供担保需要承担连带责任，这个责任是否会导致债务的形成主要取决于被担保公司的履约情况，属于不可控因素。分析担保本身存在的风险可以从以下几方面来看：一是被担保人的信用状况，在我国企业群体中，上市公司的资质普遍较高，信用等级也较高，有上市公司提供担保会使银行降低对贷款人的信用等级要求，增加了违约风险。二是对外担保总额及其占上市公司净资产的比例，如果占比达到50%则风险加大。三是对外担保超过最近一期经审计净资产50%以后是否经股东大会审议。四是担保对象的资产负债率是否超过70%，如超过则风险加大。

四、结论

一般情况下，负债本身不是问题的根源，负债的目的是为了筹资，货币资金才是产生各类问题的焦点。所以对存贷双高的分析应从货币资金入手，厘清上市公司实际持有可使用现金的状况，再分析各利益主体的经济行为，进而识别和判断风险。在分析时不能只看上市公司一个会计期间的财务状况，应以发展的眼光动态观察，不仅要看存量，更要注重变化。

存贷双高是一种异常的财务现象，其背后往往隐藏着大问题，如货币资金虚增问题、财务造假问题、业绩粉饰问题;大股東占用资金问题、高比例股权质押问题、大规模扩张的资金需求风险问题。这些问题会影响上市公司的偿债能力、盈利能力、发展能力，如果证实上市公司违规违法，将影响中小投资者的利益权益，甚至对整个资本市场产生影响。S

【主要参考文献】

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