非金融企业优先股融资案例研究
【摘 要】 国务院于2013年11月印发了《关于开展优先股试点的指导意见》后，为优先股在我国的试点工作奠定了基础，同时也为我国资本市场提供了一种新型的融资方式，自试点工作开展以来，有多家银行及非银行企业进行优先股融资，本案例以第一家成功发行优先股融资的中原高速为例，通过分析优先股融资后对其企业的资本结构，财务效果的影响，探究优先股融资对高速公路行业的适用性，以及长远发展的意义。
【关键词】 优先股 高速公路
一、引言
当2008年世界金融危机爆发时，美国的金融行业及一些大型企业通过一种创新型的融资方式即优先股融资，成功扭转金融危机给企业带来的资金危机的局面。因此，自2013年国务院首次印发优先股试点办法以后，推行优先股的试点建设成为我国的首要任务。
随着我国经济的发展，高速公路的快速发展使其在推动国家经济发展的进程中占据着重要的席位，倡导加大对公路建设的投资力度，说明我国对高速公路的继续投资建设仍存在相应的需求。但受其初始投资规模大、资金密集程度高、回收周期较长等特点的制约，高速公路行业历年来都呈现出收支不匹配的现象。迫使整个行业不得不探寻多元化的融资方式，改变企业融资单一的现状，来满足资金的供应。
二、案例背景
中原高速2003年首次公开发行的2.8亿人民币普通股（A股）股票在上海证券交易所上市交易，是目前河南省交通行业唯一一家上市公司。受限于公路行业的典型特征使得其营运资金缺口严重，且长期债务资本的负担阻碍了其业务的进一步发展。因此，公司于2015年6月25日选择采用非公开方式一次发行优先股3400万股去融资，扣除相关发行费用之后，本次优先股共筹集净资金额约为33.7亿元，这部分资金主要用于偿还前欠贷款以及企业营运资金的补充。
三、高速公路行业融资现状
3.1资金需求大但供给不足
高速公路行业是一项资金密集型的产业，具有准公共品的属性。它的前期投资主要集中在建造成本和人工成本的投入，后期较大资金占比的支出则主要是道路的养护成本和运营管理的成本。由于其建设所需资金之巨大，一般在建成后的8至10年才是其投资的回收期。其初始运营的收入并不能弥补前期建设的资金投入。尤其在目前，国家力推公路建设，促使高速公路企业想要维持业务运营，只能大幅举债来满足资金的需求，因此，高速公路行业的整体行业水平是资产负债率过高，流动资金供给不足。
3.2融资体制不健全
优先股这种融资的方式在我国的起步相对较晚的，因此，相关的法律法规以及完善的政策还需要进一步的修改和制定，高速公路行业也难以形成一套成熟而完整的优先股的融资体制。例如：股息是否能享受税前抵扣的优惠。此外，由于资本市场的限制，要想让高速公路行业与大量的民间资本融合也很受限，因此基于目前这种情况，需要尽快建立和完善相关的法律法规，让优先股融资得到相应的法律层面的保障。
3.3融资方式单一
传统的高速公路行业融资主要包括债务融资和权益融资，但是大量的债务融资可能使得企业在资金链断裂时面临债券违约的风险，并且背负着巨大的财务费用。由于过于单一的融资方式使得企业不得不依靠大量的债务融资，过分依赖债务性工具不仅只能提升企业的资产负债率，长此以往，企业信用受影响的情况下还会增加企业破产的风险，企业在这种情况下想要长期发展显然是难以实现的。
四、中原高速发行优先股动因
4.1对流动资金的需求大于流动资金的供给
通过对中原高速2012-2015的财务报表分析得出，该企业自2015年未发行优先股前，其营运资金一直是入不敷出的状态，在这样的情况下，不利于企业的持续经营。由于资金不能满足其日常的经营活动，后续的经营活动仍要继续进行，而投资回收的金额想要弥补前期建设的资金支出的过程对于高速公路行业而言是及其漫长的，因此，扩大融资需求的动因使得中原高速在国家推行优先股试点后看到了新的方向。
4.2改善融资结构
分析中原高速2012年—2015年的资产负债表得出，就资产负债率而言，2012年（78.02%）、2013年（80.23%）、2014年（80.29%）。均超过这三年的行业均值水平72%。较高的资产负债率会限制企业进一步的融资需求，因此对企业的业务扩展也形成阻力。所以，若继续发行债务，进一步拉升企业的资产负产率是必然性结果，发行优先股一方面可以降低企业的成本负担，而且在会计计量上其可以以权益工具入账，在一定程度上可以使企业的融资结构变的多元。
4.3拓宽融资渠道
自2003年首次IPO以来，中原高速其主要的融资方式就是银行贷款和发行债券，从未进行过股权性的融资，总体上看其融资过于以来债务性融资并且融资方式单一。优先股这种新型的股权与债券相融合的新的融资方式的出现，改善原有筹资仅是债权性融资的方式，无疑是增加企业新的融资方式的渠道之一，成功发行优先股能有限缓解资金不足的尴尬境地。
五、中原高速优先股发行的效应分析5.1对资本结构的影响
图5-1 中原高速2012-2016年資产负债率
根据上图可以看出，中原高速的资产负债率2012年（78.02%）、2013年（80.23%）、2014年（80.29%）。均超过国际上公认的70%的警戒线。2015年优先股的发行使得这种情况得到改善，其资产负债率虽然仍超过70%，但是相比2012—2014年的均值（79.51%）而言，已经下降5.12%，间接体现了优先股对资产负债率的降低起到了一定的作用，一定程度上降低了企业的财务风险，且对资本结构能够起到一定的美化的作用。
5.2对股权结构的影响
河南交通投资集团有限公司作为中原高速的第一大股东占比45.09%，若中原高速选择发行的是3400万股普通股，且第一大股东不增资认购的情况下，其股权就会在原有股本（22.47亿股）份额的基础之上被稀释到27.48%，但是选择发行优先股则不会出现这种情况，中原高速在发行优先股之后，其股本并未发生改变，这对于企业而言，在保护股东权益的基础之上，也没有稀释股东的控制权。
5.3对盈利水平的影响
优先股的发行，首先在短期之内不会对原有股东的控制权造成稀释。其次，在中期发展进程中，其募集的资金对企业的流动资金有一定的补充，减少了债务性资本的介入，因此减少了企业利息的支出，优化了企业的资本结构，提升其盈利能力，而且有利于企业的业务扩展，和持续发展。中原高速发行优先股后，流动性增强，且每股收益、净利润、净资产收益率这三个指标均有所增加。此外，中原高速发行优先股，向外界传递了一种积极的信号，提升了中原高速被低估的股价，有利于企业的健康发展。
六、高速公路企业发行优先股融资的建议
6.1合理充分评估企业自身经营和财务状况
发行优先股的适用性是基于对整个高速公路行业而言的，但是考虑到实际情况，不同的企业其经营和财务状况以及对于企业未来的发展战略的定位都是不同的，因此，合理充分的评估企业的财务与经营状况之后决定是否采用优先股融资这种筹资方式，对于企业才是明智的，毕竟高速公路行业在融资时首先要考虑的就是资金的安全性问题，此外结合企业自身情况而言，若股东权利过于高度集中，此时可能发行普通股比优先股更能有利于企业自身的资金需求的补充，此时可以根据需要设计不同的融资方式衡量选择出一项最优的融资方案。
6.2选择适宜的发行方式
上市公司可以根据企业自身的情况选择不同的优先股发行形式，但无论以何种形式都要选择恰当的时机。如选择一次核准发行的，可以在发行时就设置固定的股息支付率，而选择分次发行的，则就每次发行的数额以及对公司未来的发展规划设置不同的股息支付率，这样更加有利于对募集资金的把控程度。优先股这些发行设计的灵活性，可以吸引需要大规模资金需求的上市公司根据自身的融资需求从而选择合适的时机进行分次融资，从而能够较好的对融资成本和进度进行把控。自优先股十点工作推行以来，共有5家非银行企业成功发行，其中3家采取一次核准、分开发行的方式，而本案例企业中原高速则采取的是一次发行的形式。
6.3制定符合企业实际情况的发行方案
优先股的发行可以有不同的方案制定，所以在计划选择优先股融资前，企业要做好优先股存续期间企业的盈利能力、预计现金流量以及股息支付能力的预测，权衡好利弊，发行方可以通过契约安排，设置符合企业实际情况的条款选择与企业自身能力相匹配的融资规模。中原高速在考虑到企业各种情况之后，最终选用发行参与式优先股。较高的股息支付率（5.8%），且对企业利润享有二次分配的权利，对投资者形成很大的吸引力。因此，企业在选择发行优先股时应设计出一套合适的发行方案。
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作者简介：李静（1994年-），女，汉族，河南周口，新疆财经大学，财务与会计管理
