浅议《公司法》的修订及股份回购制度的完善

    李璐

    中图分类号：F717.49 文献标识：A 文章编号：1674-1145（2019）3-181-02

    摘 要 近期，我国《公司法》进行了一次全新的修订，这次修订主要是集中于护盘回购的领域。但由于我国正处于护盘回购方面的起步阶段，因此相关条款仍需要进一步细化。在本文中，笔者将对我国《公司法》修订的背景、内容进行简述，以及对如何完善其中的股份回购制度进行一些初步探讨，包括护盘回购的内部构造和理念，并结合借鉴其他国家的相关规定，并结合其他国家的相关规定，为完善我国护盘回购制度提供建议。

    关键词 护盘回购 公司法 域外法

    一、《公司法》最新修订概况

    随着社会市场经济的转变和发展，我国《公司法》不断修改，以解决新问题，适应新需求。追溯历史，我国《公司法》单就股份回购制度进行了若干修改。1993年我国《公司法》规定了两种允许股份回购的例外情形，包括公司为减少资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并，这有利于资本优化配置。2005年《公司法》修订时，增加了将股份奖励给本公司职工，以及股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议要求公司收购其股份两种例外情形，并对股份回购的决策程序、数额限制等作了规定，在保持原有优势上拓宽了两种回购情形，但回购范围仍较狭窄，回购程序复杂，使公司不能及时对市场状况做出应对，打击回购积极性。

    因我国公司回购频率走势低，回购范围窄，2018年10月26日，全国人大常委会通过了关于《公司法》的最新修订案，本次修订的最大亮点在于规定了“上市公司为维护公司价值及股东权益所必需”的情形，即在公司和股东权益受到一定损害时，允许公司进行主动回购。实际上，新修订的《公司法》是基于我国目前的经济背景产生的，势必对我国经济发挥良好作用。

    由于2018年我国国际贸易的一些不稳定因素，股价大幅下跌，股市行情低迷，对企业信心备受打击，大量股民陷入惶恐不安之中而使股价持续下跌。新规的修订一方面可以激发股份回购的自主性，减少市场上的流通股份数额，最大限度地增加股东利益。另一方面传递两种积极的信号：一是公司有大量闲置资金用于股份回购，资金流好，经营状况尚佳；二是展现公司价值已被低估的现状与对自身市场价值的信心，表明自身的价值被市场曲解，应该有更高的上升空间。这两种信号可以缓解恐慌，提振资本市场元气和信心。优质的股份回购还有利于优化配置资源，使闲置资金充分得到利用。同时让企业更为灵活，在风云变幻的国际局势中具有更强的适应性和便捷性。

    总而言之，《公司法》的全新修订将昭示着我国经济朝向好的趋势发展，同时也将昭示着域外护盘回购制度正式進入了中国的法制领域。

    二、护盘回购的设计理念和域外法的规定

    护盘的核心效用在于提振市场信心，重塑良好的公司形象，向股民发出积极的暗号。同时其能最大程度增加股东利益，优化资金配置。根据我国新修订的《公司法》，护盘回购的适用情形是上市公司为维护公司价值及股东权益所必需，因而只要举证公司价值被市场不合理的低估即可进行护盘回购以达到稳定股市的效果。在域外，护盘回购已被普遍适用。以美国为例，美国早在1987年股灾之际便授意花旗银行进行护盘回购，稳定了证券市场。另外在2001年“911”事件后，美国也采取了这一策略。因此，结合具体实践，了解域外证券市场中对于护盘回购的条款，有利于厘清护盘回购制度。

    （一）台湾地区相关法规

    台湾地区于1997年10月在 《证券交易法修正草案》第28条重点强调的只有当股东权益由于“公司财务或业务以外的因素”而减少时，公司方可进行股份回购，即表明自己的股价下跌不是因为经营不善使得自身经营资产减少，而是由于供求关系改变以及股市不景气。台湾地区的这一条款是关于股份回购比较具体的解读，但是很多学者和专家对此颇有质疑之声。在这一条款中，护盘沦为“走投无路”的产物，缺乏法律所应有的前瞻性与长期性，本质上都是一种在股市出现严重问题时的紧急性处理。

    （二）日本相关法规

    2000年日本《公司法》第156条指明在与股东合议的基础上股东大会做出有偿取得决议的情形。此条款中心在“股东合议”上，半数以上同意即可进行护盘回购，将护盘回购纳入到广大的意思自治的范围当中，消除了护盘回购需要举证是否被低估和需要提振市场的障碍。日本“商量好就可以”是与中国存在的最大区别。

    （三）英国相关法规

    同样，1985年英国给予公司商事经营的灵活性，在《股份回购事由》中设置了一个兜底性条款：“附属章程有许可经股东大会决议买进自己的股份。”商议好便实施回购，也是让股东大会处于一个至关重要的地位。股东合议是一把双刃剑，有利亦有弊。明显的优势是最大程度上给予了商事自治的地位，是一种更加成熟的应对方式，让公司自由化，是管理层能够利用更多手段和管理空间来抵御来自资本市场的压力，达到金融自由化和市场自由开放平等化。而严重的问题也容易暴露。第一，从稳定性角度观察，过大放纵商事，没有处理好看不见得手与看得见的手的辩证统一关系，扩大市场的不确定及不稳定因素，市场失灵使难以看到市场传递的信号。第二，从债权人角度看，过于意思自治有损债权人的利益。因为如果公司用大笔资金去进行股份回购会导致它无法拿出现有的库存资金进行还款。从而还会引发第三点，在债权人利益受损时会诉诸法律，司法资源也会被浪费。

    （四）法国相关法规

    1967年法国《公司法》规定：“上市公司可在其股价在一定程度上偏离行情的时候基于股东大会的授权经由证券交易所买入的已发行股票的10%以内股东股。”明确限定回购数额在10%以内，数额较小，所以对市场影响不大，避免大量甚至全部回购的这种强制手段会影响整个市场的运作，且可以有效缓解市场压力，实现看不见与看得见的调和，规避了在日本和英国可能出现过于自由化的三种问题，中国可以有所借鉴。

    三、我国现行护盘回购制度的完善路径

    结合在上一部分中所提到的域外法相关规定，并基于我国现行经济背景，笔者认为应从以下几个方面完善该护盘回购条款。

    （一）规范护盘回购的决策程序

    原本护盘回购的好处是使股东享有更大的分红，但當决策程序没有落实到位，有些股东故意利用护盘回购的情景去进行内幕交易或操控公司股盘时，某些话语权有限的公司股东权益可能会受到侵犯和威胁。因此，延续公司法的传统，上市公司在决策时原则上都需要通过股东大会的决议。

    由于护盘回购可能造成的危害的严重性以及该条款本身便是兜底性条款，笔者认为，应严格限制决议的门槛，使护盘回购符合绝大多数人的意愿，规定“决议应由三分之二多数通过”为宜。

    （二）放松护盘回购的数量限制

    护盘回购的数量限制是指上市公司在股份回购的时候计划回购的股份数量。它会直接影响到公司资本的总额和股本结构的比例。一方面一昧地大规模回购，会直接影响公司的股价，使股价疯狂上涨甚至会不受控制；另一方面用大量盈余资金回购，将导致流通股减少，自由股增加，使公司股本结构大规模变动，不利于资本稳定。因此，参照上一部分域外法的规定，笔者建议应借鉴德国、台湾及法国的规定，明确限购股份数量为股本总额的10%。

    （三）明确护盘回购的资金来源

    相对于其他国家法律中对于股份回购资金来源的规定，我国《公司法》仅仅在因员工持股计划而产生的股份回购这一情形中明确规定了其资金来源应该是税后利润，但在其他股份回购情形中未作出同样的限制。笔者认为，我国护盘回购制度也应将税后利润作为公司的资金来源。因为我国的护盘回购制度目前还处于发展的起步阶段，应采取较为谨慎的态度。但是在未来市场经营当中，我们《公司法》可借鉴其他国家的模式以完善和发展，例如美国采取的偿债能力测试模式，即提供贷款作为资金来源。

    （四）完善相应信息披露制度

    为了避免上市公司在护盘回购中出现内幕交易、操纵市场等违规违法行为，应以立法形式要求上市公司及时、真实、准确地披露相关信息。具体来说，法律中应明确规定：在股东大会审议通过回购决议的法定期间内，公司须公告披露回购方案和主要条款；知情人和其他关系人在公司决议公开之前不得买卖公司股份；对于异常的大规模股份买卖公司应该保持谨慎，采取相关法律措施排查是否是内幕交易。

    四、结语

    在本文中，笔者进行大量文献整理剖析了护盘回购制度。笔者发现，我国最新修订的《公司法》规定了上市公司为维护公司价值及股东权益所必需时可进行护盘回购，这一条款仅仅是方向性指引，需要结合我国市场时期情况与参考国际先例，规范护盘回购决策程序，明确资金来源，不断完善相关制度，营造一个良好的护盘回购的法律环境，做好适时科学的法律防范。

    参考文献：

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