内部薪酬差距对企业增加价值的影响研究
王丹莉
【摘 要】 文章以利益相关者共同参与企业治理为研究视角，以利益相关者理论和增加价值理论为指导，分别构造固定效应模型和面板分位数模型验证企业内部薪酬差距（高管与普通员工之间的薪酬差距）对企业增加价值的影响。研究结果表明，内部薪酬差距与企业增加价值之间存在“倒U型”关系。同时研究证明不同的企业因创造的增加价值不同，薪酬差距对其影响结果也存在异质性。
【关键词】 利益相关者; 增加价值; 内部薪酬差距; 面板分位数模型
【中图分类号】 F275? 【文献标识码】 A? 【文章编号】 1004-5937（2021）10-0117-07
一、引言
企业发展过程中，员工激励是企业管理中需要解决的一个重要问题，薪酬激励作为主要的激励方式成为学者研究热点。薪酬能否真正起到激励作用不仅取决于薪酬的绝对数量，而且与薪酬的相对数量即薪酬比较有很大关系。近年来，企业薪酬差距问题受到监管部门与学术界的关注。监管部门主要关注薪酬的公平性，学术界则更加关注薪酬差距对企业行为以及企业价值的影响。内部薪酬差距对企业绩效的影响可以从两个理论来解释：竞赛理论和行为理论。竞赛理论（Lazear & Rosen，1981）认为企业通过设置薪酬等级对员工起到激励作用，其作用效果能够激励不同层级员工从而促进企业价值的提升。行为理论则是从相反的角度认为薪酬差距会对合作产生不利影响，不利于企业价值的提升（Cowherd & Levine，1992;Martin，1981）。
现有研究薪酬差距与企业绩效的关系文献中，对企业绩效的度量大都采用资产收益率（ROA）（黎文婧，2014;缪毅、胡奕明，2014），净资产收益率（ROE）（刘春、孙亮，2010）等。这些研究定位于盎格鲁—撒克逊体系公司治理模式中的“股东至上主义”。这种公司治理模式以股東作为企业的唯一受益者，以利润最大化为企业发展的目标。然而随着企业组织规模的巨变，单纯注重股东利益和一系列委托代理关系而忽略企业其他利益相关者的利益要求，使得企业难以持续发展，利益相关者理论的产生解决了这一问题。利益相关者理论构建了利益相关者共同治理的理论基础，在这种理论下利益相关者共同拥有剩余索取权与控制权（Blair，1995;Freeman & Evan，1990，1993;杨瑞龙、周业安，1998）。因此利益相关者理论的逻辑起点在于企业所有利益相关者共同创造并分享企业价值。薪酬的分配是企业价值分配的主要形式。员工作为企业核心利益相关者之一（邓汉慧、张子刚，2006），不同层级员工薪酬的设置所形成的薪酬差距不仅体现激励效应，而且也是利益相关者价值分享应该重点关注的问题。因此，薪酬差距从本质上讲与利益相关者理论有着密切联系。从利益相关者共同治理的理论视角探讨薪酬差距问题具有一定的研究意义。
本文在以下方面进行了创新：（1）研究理论上的创新。本文立足利益相关者理论，相对于前人以企业利润指标衡量绩效，选择增加价值作为衡量绩效的指标，在理论上由以股东利益最大化的企业目标发展到企业利益相关者共享企业价值增值，这更符合现代企业管理的目标。（2）研究方法上的创新。本文验证内部薪酬差距对企业增加价值的影响，同时采用面板数据固定效应回归模型和分位数回归模型，不仅保证了研究的稳健性，而且更加详尽地刻画了不同分位点上薪酬差距对增加价值的影响效应。（3）本文进一步将薪酬差距的激励作用进行分解，分别得出高管层和普通员工层在得到薪酬激励时对企业绩效的贡献，并比较两者的贡献程度，从而为薪酬结构的合理化制定提供一定的政策性建议。
二、文献综述与研究假设
（一）利益相关者与增加价值
利益相关者概念诞生于20世纪60年代，具有里程碑意义的是1984年Freeman[ 1 ]公开出版的《战略管理：利益相关者管理的分析方法》。利益相关者治理方面存在两种模式：一是股东单边治理主导下的利益相关者管理模式[ 2-6 ]，该模式通过沟通、互动和适当的经济激励等方式协调各利益相关者间的关系，最终目的是实现股东利益最大化，其根本上是传统的公司治理模式;二是利益相关者参与治理模式，主要包括利益相关者共同治理[ 7-10 ]以及关键利益相关者治理[ 11 ]等，该模式下股东被视为利益相关者之一，管理的目标是实现利益相关者集体的合理诉求，最终实现企业价值最大化。前一种模式难以平衡并确保利益相关者的利益，在实践中未给公司绩效带来明显改善[ 10 ];后一种模式是较为合理的治理模式。
增加价值理论与利益相关者理论具有天然的内在一致性。利益相关者之所以愿意贡献自身的资源、参与企业的治理，其根本目的在于分享企业价值。增加价值是企业生产过程中新创造的价值，这个指标反映的是企业内外部所有参与者对企业经营所做的贡献及相应的受益情况（杨春清，2013），是利益相关者理论的量化指标。本文所研究的企业内部薪酬差距是企业核心利益相关者之一——员工（包括管理层）的薪酬激励，采用增加价值作为衡量企业绩效的指标能够从价值创造的主客体关系上更加清晰地反映出各主体在价值创造中的贡献以及合理的分配，企业以增加价值分配给利益相关者作为激励的一种有效方式，相比之前以利润作为激励的指标更加有效。同时增加价值能为企业利益相关者各方提供比利润指标更多的信息。娄尔行和张卫国[ 12 ]认为，相对于利润指标，增值额从更广阔的视野计量了企业收益，同时采用增值额计量企业价值能够很好地抑制员工的敌对情绪，调动其积极性。余绪缨[ 13 ]认为利润的计算会受到很多因素影响，具有不确定性，从而很难准确反映企业经营成果，而增加价值可以避免这些缺陷，成为很好的判断企业经营状况的指标。杨春清和朱卫东[ 14 ]基于增加价值在利益相关者之间的分配份额基础上，构建了增加价值在利益相关者之间分配的非竞争性市场影响因素的研究框架。增加价值分配是企业对利益相关者实施激励，充分发挥了激励相容功能，是企业实施激励的重要手段之一，同时这种分配也是利益相关者合作的基础，合理的分配有利于价值的创造，从而实现了企业价值的共创与共享。
3.控制变量
根据研究需要并参考前人研究成果，本文将企业规模（size），资产负债率（lev），销售收入增长率（growth），董事长、总经理是否为同一人（dual），企业产权属性（soe），独立董事占比（indratio）作为控制变量。主要变量定义见表1。
从表2主要变量描述性统计分析中可以看出，企业高管和普通员工之间的薪酬差距最大值为20.677，薪酬差距的均值为4.433，我国上市企业薪酬差距基本处于合理范围。
四、实证研究及结果分析
（一）对假设1的检验
为了验证假设1，探讨在增加价值理论下，企业内部薪酬差距对增加价值的影响，本文构造以下模型：
模型（1）中，因变量VA为企业增加价值，该指标是绝对量，为了消除量纲以及减少异方差，回归时对其进行取对数处理。自变量fpg为企业内部薪酬差距。控制变量为一组能够影响增加价值的企业特征变量。本文在模型（1）的基础上加入薪酬差距的平方项，得到模型（2）。
若假设1得到验证，则模型（1）中？茁1的系数应为正值，模型（2）中？茁2的系数为负值。
考虑到国有企业和民营企业的异质性会对研究结果产生不同的影响，在进行回归分析时，根据产权属性把样本分为国有企业和民营企业并分别进行回归验证。根据研究需要，本模型选择时间、个体双固定效应，并进行Hausman检验，检验结果P值小于0.01，证实了固定效应的准确性。
表3报告了模型（1）、（2）的回归结果。回归结果（1）中全样本、民营企业和国有企业的fpg系数分别为0.0274、0.0327和0.0247，且都在1%的水平上显著，说明无论是国有企业还是民营企业，扩大薪酬差距对企业增加价值具有促进作用。从具体的回归系数上看，薪酬差距在民企中对增加价值的促进作用大于国企，这与我国国有企业的具体特性有一定的关系。回归结果（2）是将fpg中心化处理后，加入其平方项后的回归结果，显示全部样本、民营企业和国有企业的fpg2系数分别为-0.00102、-0.00151和-0.000675，并在1%的水平上显著，fpg系数在1%水平上显著为正，说明模型（2）是“倒U型”的曲线。结合回归结果（1）（2）可以得出结论：在一定范围内扩大薪酬差距会显著促进企业增加价值，这与赞同竞赛理论研究者的结论是一致的。但继续扩大薪酬差距超过一定范围会显著阻碍企业增加价值提高。通过对二次函数求导得出模型（2）中“倒U型”曲线的顶点为17.5，而样本中绝大多数企业的薪酬差距值都小于17.5，这说明目前我国上市企业扩大内部薪酬差距能够促进企业增加价值。模型（1）、（2）的回归结果支持本文提出的假设1。
由于企业之间的异质性，各企业创造的增加价值是不同的，即使是相同的企业在不同时期创造的增加价值也是不同的。不同增加价值下薪酬差距对企业价值的影响也应该不同。为了保证研究结果的稳健性，也为了更加清晰地反映不同增加價值下薪酬差距对高管和普通员工的激励作用，本文采用分位数回归模型进一步验证在增加价值不同分位点上薪酬差距对其的影响效果。为此，构造面板数据分位数回归模型如下：
为了保证研究的连续性，本文选取10%、25%、50%、75%和90%五个具有代表性的分位点进行回归。
从表4分位数回归结果可以看出，fpg在各分位点上的系数都显著为正，fpg2在各分位点上的系数都显著为负，这一结果再次验证了假设1，同时，分位数回归也保证了研究结果的稳健性。fpg在不同分位点上的系数是不相同的，具体而言，在0.1至0.9分位点上，系数随着分位点由低到高呈现由大到小的变化趋势。这说明对不同增加价值的企业来说，处于条件分布低端的企业，扩大薪酬差距对企业增加价值的促进作用高于平均水平;处于条件分布高端的企业，扩大薪酬差距对企业增加价值的促进作用低于平均水平。对照薪酬布局，低增加价值企业应适当扩大薪酬差距，高增加价值企业应适当缩减薪酬差距，以提高薪酬差距促进增加价值的边际效用。
（二）薪酬差距的分解
对假设2的验证需要将薪酬差距所产生的激励效应进行分解。根据Kulik和Ambrose[ 25 ]的研究，高管和员工的薪酬比较可以在同一企业内部进行，同时，在同行业不同企业之间也存在薪酬的比较。参照孔东民（2017）的做法，对薪酬差距进行分解，具体做法如下。将所选样本企业按国民经济行业分类分为工业、商业、房地产业、公共事业和综合产业五大类，按所分行业分别计算出高管和员工薪酬的行业—年度中位数（Industry—year median of AMP，Industry—year median of AEP），于是得到：
其中，IPG表示行业薪酬差距。
取AMP与其行业—年度中位数的比值评价高管在行业中薪酬的水平，记为管理层薪酬溢价（Management Pay Premium）：
同理，员工薪酬溢价（Employee Pay Premium）：
综上（4）（5）（6）可得：
检验薪酬差距的激励作用对企业绩效的贡献可以构建模型：
代入相应的数据指标进行回归分析，其结果如表5。
表5是薪酬差距分别对高管和员工产生激励效果的验证。从回归结果看，在全样本中，MPP在1%的水平显著为正，说明薪酬差距对高管的激励相应能够发挥积极作用，从而正向促进企业增加价值。EPP在5%的水平上显著为正，说明薪酬差距对普通员工也有正向激励作用。就两系数相比，高管的激励系数为0.139远大于员工的激励系数0.0169，说明薪酬差距促进企业增加价值的主要动力来自于高管层。一方面，普通员工过高的薪酬溢价会挤占企业有限资源，影响企业在研发、创新等方面的投入（孔东明，2017），进而影响企业增加价值的提升;另一方面，当同时提高高管与员工的薪酬时，对企业增加价值的提升所做的贡献中高管要大于普通员工。鉴于此，企业在制定薪酬制度时应该更多地关注高管层面。此外，在分产权性质所做的分析中，国企和民企的结果与全部样本的结果相似。民企的激励系数高于国企，说明薪酬激励在民企中的有效性要好于国企，这也与我国企业的基本情况是一致的。
五、研究结论
薪酬激励的有效性是企业发展中一个十分重要的问题。本文选取2005—2018年除金融行业外所有A股上市公司为研究对象，以利益相关者理论和增加价值分配理论为依据，构造增加价值为核心变量的企业薪酬差距对企业增加价值影响作用的回归模型。通过实证分析得到：
在一定范围内扩大企业高管和普通员工之间的薪酬差距能够促进企业增加价值，符合竞赛理论。在原有模型中加入薪酬差距的平方项后，平方项系数显著为负，结合原有模型的实证结果，说明企业薪酬差距的扩大先促进增加价值，达到某个极大值后，继续扩大薪酬差距就会阻碍增加价值的提高，行为理论在达到极大值后发挥关键作用。薪酬差距与企业增加价值之间存在“倒U型”的关系。因此，企业在制定薪酬制度时，要综合考虑竞赛理论和行为理论，合理地确定高管和普通员工之间的薪酬差距。就本文中实际数据而言，在我国上市公司中扩大薪酬差距能够促进企业增加价值，发辉关键作用的是竞赛理论，可以适当扩大高管和普通员工之间的薪酬差距。
分位数回归模型验证了增加价值不同分位点上薪酬差距的扩大对增加价值的影响效果是不同的。从低分位点向高分位点扩大薪酬差距对增加价值促进作用逐渐减弱。这一结果表明规模较大企业因创造的增加价值较多，应适当缩小高管和普通员工之间的薪酬差距，规模较小的企业因增加价值相对少，可以适当扩大高管和普通员工之间的薪酬差距，这样能够使薪酬差距发挥激励作用的边际效用最大化。
本文选择行业薪酬中位数作为中介将薪酬差距进行分解，以得到薪酬差距在高管和员工两方所发挥激励作用的大小。实证结果表明，薪酬差距的激励作用在高管层的效用要显著大于普通员工，因此为了更好促进企业增加价值的提高，企业还是要更多地关注高管层的薪酬激励。当然，员工作为企业价值的直接创造者，如何平衡其与高管之间薪酬的激励，这也是值得企业关注的问题。
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