海南自贸港引导和利用资金流问题的思考
李晶石 刘泫伊
导语：资金流犹如经济的“血脉”，从金融视角看，资金流是资金在国民经济各部门的来源、运用以及部门间调剂的概括。纵观自贸港发展历程，利用好资金流既是自贸港成功的体现，也是成功的关键。成功的自贸港能够驾驭资金流，通过控制资金流在国民经济循环中的流量、流速和流向，可以有效改善本地货币金融环境，推动本地经济发展;不成功的自贸港难以驾驭资金流，往往只是资金流的“过路财神”，甚至会受到过量、过快资金流的反噬。本文从分析国际经验入手，归纳总结国际上自贸港引导和利用资金流的有效经验和风险教训，并结合《海南自由贸易港建设总体方案》（以下简称《总体方案》）分析海南自贸港引导和利用资金流的特殊优势和突出问题，探讨如何趋利避害控制好资金流，将海南自贸港打造成为引领我国新时代对外开放的鲜明旗帜和重要门户。
据统计，全世界共有5000多个类似自贸港的经贸特区，这些特区中有很多都说自己是自贸港或想做自贸港，但只有新加坡、中国香港等极少数地区被公认是成功的自贸港;虽然很多特区名气很大，也很“自由”，具备低税率、资金自由流动等自贸港特点，但却不被认为是成功的自贸港或不被称之为自贸港，充其量是一个便利资金流转的“过路财神”。
国际成功经验
新加坡、中国香港引导和利用资金流的有效经验说明，成功的自贸港既要能抓住国际资本流动大势，也要能控制资金流，以服务实体经济。
成功的自贸港有能力通过持续改善本地货币金融环境，帮助本地抓住国际资金流动的大势。国际跨境资本流动的资金流不仅数额巨大，还承载着先进的科学技术、生产运营和企业管理经验等优质生产要素，可以说驾驭好资金流，就抓住了自贸港建设的“牛鼻子”。
新加坡通过“内外”两个渠道双管齐下，做大自贸港“钱袋子”。对内建立公积金制度，采取强制居民储蓄、利用政府信用聚集发展所需的资金;对外则实行浮动汇率制度，建立亚洲美元市场，发放批发银行、商人银行等新型离岸银行牌照，并简化税制，为境外资金流流入提供了便利的交易渠道、交易场所以及低成本的交易环境。
中國香港通过实行港币与美元浮动挂钩的联系汇率制，逐步放宽对外资来港设立机构的限制，取消外汇管制和对外币存款收利息预扣税，使地区融资环境边际条件不断显著改善，成功吸引了跨境资金流流入。据统计，1978～2019年，香港地区国际收支账户来往结余和M2投放量均明显增加，银行优质企业贷款利率同期下降了11.74%，银行业金融机构贷款总额增长了逾100倍。
通过持续改善本地货币金融环境，新加坡和中国香港在上一次全球资本跨地区流动（1970～2012年）中吸引了大量资金流，成就了今天成功自贸港的地位。以外商直接投资（FDI）为例，期间欧洲发达经济体FDI累计净流出超过2万亿美元，同期新加坡和中国香港分别吸引FDI累计净流入4946亿美元和7866亿美元（见图1）。
成功的自贸港不仅要有充足的资金流，还要能够控制资金流的流向，服务本地实体经济。实体经济是一国经济的立身之本、财富创造的根本源泉，新加坡的持续成功更反映出，实现了经济的高质量发展也就做好了自贸港建设的“大文章”。新加坡建国60年来一直注重引导资金流促进产业转型升级，该国引导资金流促进产业转型升级的过程主要可以划分为以下三个阶段。
1968年至1996年。新加坡从“一穷二白”起步，引导国内外资金流增加本地资本形成，配合出口导向和进口替代战略。
1997年至2017年。新加坡通过扩大金融资本对外投资，配合“国际伙伴计划”“七小时飞行圈”等产业规划，引导资金流抓住中国大陆、印度等快速崛起带来的机遇，利用资金流扩大对全球产业链和价值链以及消费市场的掌控。如今我们耳熟能详的淡马锡、星展银行以及中新苏州工业园等，就是新加坡政府引导资本出海、布局全球的生动案例（见图2）。
2017年至今。新加坡发布未来转型蓝图，改造资金流以适应创新和数字化为核心的未来经济转型规划。从“募投管退”全方位打造私募股权生态系统，配合高风险创新投资、数字化转型对高风险偏好资本的消耗。同时，在亚洲最早推出“监管沙盒”，支持数字金融领域的科技创新。
国际风险教训
不成功的自贸港引导和利用资金流的风险教训显示，如果缺少对资金流的运用能力和风险管控能力，自贸港是难以成功的。
不成功的自贸港缺少对资金流的运用能力，难以持续改善本地货币金融环境，服务实体经济发展。一是当地货币政策当局缺乏有效吸纳资金流的货币政策手段和工具，货币政策缺乏独立性，要么没有本地货币，要么超币值与强势货币挂钩。例如，英属维尔京群岛没有本地货币，一直使用美元;百慕大则在英镑区解体后，一直保持着百慕大元与美元1∶1的汇兑比率。二是当地金融机构组织体系不健全，本地金融机构几乎全部是海外银行的分支机构，资金流不在本地停留，仅是“国际避税式”的走账。同时，本地也没有成熟的金融市场和必要的金融基础设施对资金流进行调剂。例如，大名鼎鼎的百慕大，2019年银行业总资产仅为240亿美元。三是本地产业基础薄弱，多以旅游业或农业为主，对资本的消耗和需求不大，又缺少有竞争力的实体产业，难以吸引资本投资于本地，导致虽然能够吸引大量的“账面”跨境资金，但既不能改善本地货币金融环境，又不能形成本地资本。
不成功的自贸港缺少对资金流的风险管控能力，难以应对短期内大流量、快流速和跨领域资金流的冲击。泰国虽然不是典型意义的自贸港，但20世纪80年代，泰国推动各类要素自由流动，以高度开放的外向型经济实现强势崛起，具备很多类似自贸港的特点。特别是在金融领域，为吸引更多的跨境资本流入，泰国还尝试过一系列的金融自由化改革，实现了类似自由贸易港的资金自由高效流动。例如，泰国曼谷国际银行机构（BIBF）离岸金融的建设初衷就是为了与香港和新加坡等自贸港抗衡，争夺跨境资金流。虽然开放为泰国吸引了大量的资金流，但最终因缺乏风险管控能力，泰国也受到资金流的反噬，给本国乃至地区经济均带来了惨痛的教训。据统计，1980～1996年泰国外汇储备增长了将近13倍，但当1996年泰国实体经济国际竞争力下降时（出口增长率由正增长急转为负增长），此前大量涌入的资金流，短时间内资本从汇市、股市、债市以及房地产等多领域大量撤出，致使泰铢大幅贬值，最终因为外汇储备有限、监管部门手段匮乏，导致泰国上万家企业破产，数百万人失业，直接引发了亚洲金融危机。
特殊优势和突出问题
在习近平总书记亲自谋划、亲自部署、亲自推动下，总体方案擘画了海南自贸港未来宏伟蓝图，赋予海南全国唯一的自贸港战略定位和政策优势，让中国特色社会主义自贸港具备了引导和利用资金流的先天优势、具体抓手以及开放底气。但客观而言，由于经济和金融发展水平相对落后，目前海南在引导和利用资金流方面也面临一些突出问题。
特殊优势
从国际大势看，海南自贸港具备不可比拟的先天优势。当今世界正经历百年未有之大变局，国际发展经验显示，变局之中往往蕴含着机遇，大国推动本币国际化产生的大量资金流就是机遇之一。以德国为例，20世纪80年代，为应对与美国之间的贸易冲突，1984年德国马克开启国际化至1998年退出历史舞台，德国资金流增长了约21倍，是同期发达国家平均水平的2.6倍。马克国际化带来的大量资金流，提升了德国对其他国家贸易和投资的吸引力，也直接推动形成了以德国为核心的欧洲经济一体化。目前，我国稳居世界第二大经济体，人民币是全球第五大支付货币，全球对人民币的需求越来越强烈，人民币国际化已成为大势所趋，相较于国际上其他自贸港，海南自贸港引导和利用好资金流具备无可比拟的先天优势。
从国内战略看，全国“唯一”的战略定位和特殊的政策优势，让海南具备抓住国际资本流动大势的具体抓手。习近平总书记强调指出：“在海南建设自由贸易港，是党中央着眼于国内国际两个大局、为推动中国特色社会主义创新发展做出的一个重大战略决策，是我国新时代改革开放进程中的一件大事。要坚持党的领导，坚持中国特色社会主义制度，对接国际高水平经贸规则，促进生产要素自由便利流动，高质量高标准建设自由贸易港。”党的“十四五”规划建议稿中也明确提出，稳步推进海南自由贸易港建设，建设对外开放新高地。作为新时代我国对外开放新高地，海南自贸港“唯一”的战略定位和不复制不推广的“三税”“五自由便利”“一安全有序”特殊政策体系，为抓住“双循环”发展新机遇，打造国内国际双循环交汇点提供了具体抓手。
从风险管控看，我国逐步完善的金融风险防控体系和海南自贸港配套的风险管控措施，让海南具备引导和利用资金流的开放底气。“管得住”是“放得开”的前提条件。一方面，改革开放以来，我国已成功应对过亚洲金融危机、次贷危机、欧债危机以及短期内资本大规模异常流动等跨周期、跨市场复杂风险事件，金融监管部门在应对国外重大风险冲击以及防范和化解国内重大风险攻坚战中已经积累了宝贵经验，形成了若干行之有效的处置风险模式和较为完善的“宏微观审慎+行为监管”的风险防控体系。另一方面，为应对潜在的风险隐患，总体方案还明确提出，要依托资金流信息监测管理系统，建立健全资金流动监测和风险防控体系，建立自由贸易港跨境资本流动宏观审慎管理体系等。
突出问题
海南本地金融业发展还不充分，地区货币金融环境还有待进一步改善。一是本地金融机构规模小，业务拓展能力弱，且机构牌照不健全。以存贷款为例，2020年6月末海南省本外币存贷款余额仅占全国的千分之五左右。二是融资难和融资贵问题仍普遍存在，不仅信用贷款占贷款余额比远低于全国平均水平，而且本外币贷款利率也均高于全国平均水平。三是实体经济对资金流的强效吸引还未形成。2018年实施最严房地产调控政策以来，海南银行体系内资金流月均流量和流速均出现了大幅下滑，也反映出海南实体经济中还没有孕育出更能吸引、承载、使用资金流的平台。
实体经济面临突出的产业短板，地区经济发展的基础还有待进一步强化。一是城乡二元化结构较为突出，海南80%的土地在农村、60%以上户籍人口在农村，产业结构中农业占比超过20%。二是主要产业（服务业）靠天吃饭现象严重，经济抗风险能力较为薄弱。2020年上半年，受疫情影响，第三产业生产总值下降2.8%，导致全省生产总值下降2.6%，比全国同期降幅还多1个百分点。三是高科技产业发展较为落后。2020年前三季度高新技术产业增加值仅占经济总增加值的6%左右，不及西安2005年水平。
关于海南自贸港利用资金流的建议
总结国际上自贸港的经验教训可以发现，资金流既能帮助自贸港成功，也能反噬自贸港，引导和利用资金流的关键在于，能否有效控制资金流的流量、流速、流向，持续改善本地货币金融环境，服务好本地实体经济。
以构建全面开放新格局为着力点，培育好资金流的“流量”。一是加强金融开放的基础设施建设。比如，加快推进本外币一体化的多功能自由贸易账户体系建设，修通未来大流量资金进出海南自贸港的“高速公路”。二是探索构建全岛封关后，与资金在海南岛内和跨岛（与内地）以及跨境等多场景自由流动相适应的自贸港金融市场体系和金融机构组织体系，吸引境内外知名金融机构特别是“一带一路”沿线国家金融机构在自贸港设立独立法人机构，丰富自贸港金融机构主体，并鼓励外资金融机构参与探索海南自贸港金融市场建设，修筑大流量资金在海南自贸港沉淀的“蓄水池”。三是利用好自贸港政策“窗口期”，探索在更多领域使用QFII、QDII等“管道式”工具，引导国际资本参与海南自贸港建设或途经海南自贸港有序流入内地，为进一步推动人民币国际化创造有利条件。四是积极探索和推动率先开放资本项目。比如，率先实现非金融企业境外上市、发债、信贷融资等自由可兑换，支持海南自贸港企业更好利用“两个市场”。五是依托海南博鳌亚洲论坛等高端平台，持续开展人民币国际化和离岸人民币市场构建、调控、发展的基础理论研究，扩大海南自贸港在相关领域的国际影响力。
以构建现代金融监管为切入点，调节好资金流的“流速”。一是依托金融委办公室地方协调机制，探索构建覆盖自贸港在岸离岸业务一体化的海南自贸港现代金融监管组织体系和协调机制，有效协调海南自贸港“一行四局”金融监管力量，统筹规划海南金融业未来发展。二是依托自贸港资金流信息监测平台和多功能自由贸易账户体系，对进出自贸港资金流实施全天候监控，扎好海南自贸港资金流管控的“电子围栏”。三是依托我国宏观审慎管理实践和下一步国家即将出台的《宏观审慎政策指引》，探索构建并完善海南自贸港宏观审慎管理框架体系，建立与最高水平开放相匹配的风险识别、评估、处置机制和政策工具箱以及退出机制，有效防范未来跨周期、跨市场、跨领域资金流动可能对自贸港造成的冲击。四是不断丰富海南自贸港金融监管手段。如，设想按照商业可持续原则，在海南自贸港正式实施封关时，同步设立海南自贸港金融风险调控基金，提升海南自贸港应对未来金融风险的调控能力。
以服务实体经济为落脚点，引导好资金流的“流向”。一是补短板。建立健全农村普惠金融体系，全面提升金融服务推进乡村振兴能力。一方面，构建高效的农村金融市场。深化涉农金融机构改革，引入战略投资者进一步壮大农信社、农商行资本实力，提升涉农金融机构资本质量和公司治理水平。同时，引导各类涉农金融机构进一步扎根农村、服务农民，创新设计更多符合农村资源要素特点的金融产品。另一方面，加快提升农村金融生态环境，推动建立活跃的农村要素交易市场和诚实守信的农村信用体系，为金融与农村资源要素结合提供良好环境。二是促升级。立足国内国际双循环发展新格局，支持特色优势服务业转型升级。一方面，依托与上交所、深交所的战略合作关系，为已入驻或可能入驻的全球高端旅游产业、医疗产业、教育机构提供直接融资的绿色通道，提升海南现代服务业产品的竞争力，将海南自贸港打造成国内消费回流、国际消费进入的“交汇口”。另一方面，通过深化收入分配改革，引入第三支柱养老金体系和完善个性化消费金融体系等培育海南本地中高等收入群体，做大本地居民消费海南现代服务业的市场需求，满足自贸港居民对美好生活的向往。三是谋未来。构建覆盖科技创新全生命周期的金融体系。一方面，完善间接融资基础制度，通过建立完善信用基础制度、信用基础信息数据库和政府财政风险补偿分担机制以及推广科技金融等手段，逐步构建以信用融资为主体的银行信贷融资发放体系。另一方面，推动直接融资改革，大力發展培育本地股权交易市场和投资者以及中介机构，抓紧建立涵盖科创产业投资全生命周期的科创投融产业体系。
（本文仅代表作者个人观点，与所在单位无关）
（作者单位：中国人民银行海口中心支行，中央财经大学）
