从投资的角度分析国外养老金的管理、投资及对我国养老金管理、投资的改善建议
南天凤
一、引言
21世纪以来， 随着世界经济形态的发展和加速转变、以及医疗水平的提高，人口出生率和死亡率的下降，许多国家和地区的老年人口在不断地增加，人口结构提前步入老龄化，这使各国养老基金管理投资问题面临巨大的挑战。因此，为更好的解决我国养老基金投资问题，推动国家经济的发展，养老基金投入资本市场，实行市场化运作，成为了一条实现增值保值不可或缺的途径。
二、国际经验给予中国养老基金管理的启示
随着经济全球化的脚步加快，作为阻碍生产力发展和生产社会化的产物—养老基金投资也成为了世界各国急需解决的问题之一。根据OECD组织统计：从世界范围来看，目前全球养老基金主要分布在北美洲、欧洲等经济发达的国家和地区，这些国家和地区经济基础好，建立养老基金制度时间长，资金积累规模大。2010年，北美和欧洲的养老基金资产总额为26.01万亿美元，占全球养老基金总资产的86.67%， 亚洲、拉丁美洲、非洲和中东地区的养老基金仅为总资产的13.33%。其中， 美国的养老基金规模最大，占全球的比重高达57.88%①。因此，为更好的完善我国的养老金投资制度，国外经验具有重要的借鉴意义：
（一）践行长期投资和价值投资并且向外投资的理念
目前，境外许多国家养老基金为弥补本国养老基金投资问题则加快投资国内A 股的进程，稳步扩大投资规模，并表现出对投资中国资本市场获取长期稳定收益的坚定信心。境外养老基金等合法的境外机构投资者（以下简称QFII）看好我国目前A股市场的成长性，其投资行为稳定，偏向长期持有，且不通过频繁交易获利。境外养老基金相对于我国来说有着更加成熟的投资理念，更关注那些市盈率偏低的价值型股票以及成长性良好的股票，注重价值投资。其持股时间相对较长、持股相对集中、持股市值相对较大、持股流通性要求较高，尤其偏好主板股和蓝优股，即选择稳定收益且低风险的特征明显②。同时在2012年1月6日新华社的报道中指出：韩国最大的养老基金投资者---韩国国民年金计划正在寻求更多进军中国QFII的额度以进军我国A股市场的机会，这是韩国近年来在面对全球经济低迷和养老金缺口问题越来越大的新举措。与此同时，中国证监会、国家外汇管理局等相关部门拟出台一系列积极的举措，优先鼓励境外养老基金等长期资金进入国内资本市场。相对于此，我国的养老基金入市却迟迟未能实现，未能在我国自己的资本市场分一杯羹。
（二）坚持养老基金入市
20世纪90年代以来，俄罗斯在养老基金缺口问题也是大费周章，改变了90年代以前对养老基金的限制，具体有以下几点措施：
1、利用特种国债偿还期较短、收益稳定及安全的特点发行特种国债。
俄罗斯通过发行特种国债为养老基金收支赤字缺口融资，保证资本市场的可容性，并且根据自08年以来养老基金缺口不断加大，俄罗斯还多方面筹措资金，除了财政转移支付、出售国有资产外，还鼓励各种商业养老金计划发展来筹集资金来弥补养老金的收支缺口。
2、发展城市建设政府债券为城市建设和基础设施建设提供融资便利。
通过分析不难发现市政债券是机构投资者控制投资风险、增强资产流动性和资金使用效率、实现有效的资产负债管理的重要工具，比较适合养老基金有效实现增值保值的投资。相对比较而言，目前我国市政债券尚属空白，我国可以借鉴俄罗斯的方案，把市政建设所需的资金通过发行企业债券、资金信托、政府补贴、中央政府代地方政府以准市政债券形式筹集③。
（三）多元化投资分散风险，投资原有投资工具的衍生产品
衍生工具是一种特殊种类买卖的金融工具统称。其买卖的收益率是根据一些其他金融要素的表现情况衍生出来的。比如资产（商品，股票或债券等），银行利率和汇率，或者各种指数（股票指数，消费者物价指数，以及天气指数）等④。这些要素的表现将会决定一个衍生工具的回报率和回报时间。衍生工具的主要类型有期货，期权，权证，远期合约，互换等。从国外的情况来看，相对于养老基金这类要求灵活性和流动性的资金来说，国外许多国家都会适时的根据市场变化来投资这些衍生工具，如2000---2010年期间OECD国家中的澳大利亚和英国为减轻金融危机给养老基金带来的影响，创造养老基金投资环境，改革资本市场原有产品，并推动因政府和公司发行债券所衍生的期权、权证等投资工具发展，并且应用市场机制适时调整养老基金投资比例，促进了养老基金的发展，一定程度减少了养老基金缺口的继续扩大。
三、改善我国养老基金缺口问题的建议
从国外的经验做对比可以看出，资本市场的发展可以为我国养老基金资产的投资提供更多的机会，养老基金组合投资也能提高投资收益。但是，我国的养老基金的投资方向相对保守，并且由于我国的资本市场特别是国外热衷的股票市场发展还是比较不成熟的；此外，在现有的养老基金制度上，全国社会养老保障基金的投资规定是相当严格的，大部分只能由于存款和购买短期国债等一些风险较低的投资工具。因此，对于进行养老基金的运营管理制度上的改变是较为困难的。既然无法从制度运营管理的途径上解决，那么，我们可以在限制较为宽松的企业年金在不改变规定投资比例的前提下改变投资方式、以及对全国社会基本养老保险基金寻找新的低风险投资渠道。
依照我国的基本国情来看，对于养老基金的运营投资有其不同于其他资金投资的规定。本着“安全性、收益性、流动性”的原则，我国养老基金的投资方向为低风险的投资类产品 如：国债和银行存款类。高风险的投资类产品会带来高收益的回报和带来不可预知的损失，因此，养老基金的投资就需要合理的配置资产，灵活管理投资，具体如下：
（一）扩大委托社保基金理事会对社会基本养老金进行投资的试点
根据中国统计局《中国统计年鉴2012》指出地方管理的养老基金主要用于购买国债和存入银行，但收益率过低，截至2011年12月底，地方管理的基本养老基金结存2.0万亿元，与2002年初相比较，十年来年均投资收益率不到2%，低于年均通货膨胀率。另外，根据中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文指出：仅2010年～2011年两年全国养老金仅因通货膨胀造成的资金贬值就超过1300亿元。又如来自财经日报的消息2012的3月20日，经国务院批准，社会保障基金理事会受广东省政府委托，投资运营广东省城镇职工基本养老保险结存资金1000亿元，对于广东养老基金的收益，全国社保基金理事会承诺：委托人可获得不低于同期银行定期存款利息的收益，即不低于4.4%（两年期银行定期存款利息），如此可以跑赢通货膨胀（注：根据国务院总理温家宝在《政府工作报告》中指出：2012年CPI控制在4%左右）⑤。因此，扩大委托社会保障基金理事会对养老金进行管理的试点也是养老金入市解决养老基金缺口问题的一条重要途径。
（二）投资或者建立晚年的生活上可能涉及到的服务机构
养老基金的作用是来保障退休人员的晚年生活，提高人民的生活水平。因此，相关养老基金管理机构可以通过社会基本养老保险基金，甚至是一个企业的企业年金为资本和这些服务机构签订协议，以一定的支出建立或买入未来享受服务的权力，如此可以对冲额外支出上涨风险，因为这些医疗权实质上就是一项医疗支出的买方期权。起初的投入就相当期权费，这样可以大大的降低养老金所承受的超额支出风险，从而对冲掉基金缩水所带来的入不敷出的风险。根据《中国统计年鉴》2012年的数据显示（如表2），我国的养老医疗上的支出正在逐年上升，这不仅仅是人口老龄化的加重，更有一点是通货膨胀而导致的医疗价格水平在上涨，如果通过一定的支出来投资或购买这些养老结构涉及到的机构，相对于因通货膨胀而导致我国养老基金1300亿的贬值而言就是小巫见大巫，而且无形也能一定程度上就对冲了因通货膨胀带来的CPI指数上升和养老基金缩水所带来入不敷出的风险。
（三）投资效益较好的企业或者国家重点建设项目。
相对于资本股票等市场来说，国家重点建设项目具有较好的保证性。可以将社会基本养老基金的投资归于类似理财产品，将基金交予投资管理人投资于稳健型或者是保守型的低风险配置，在保障资金的安全性前提下又得到基金的收益。按照稳健型和保守型的产品配置比例，寻找适合养老基金的投资品种，来使之增值保值。其次，社会养老基金的数额巨大，来源稳定，可以利用其特点，将养老基金投入到可预见性的稳定收益率的重点建设项目中，如：保障房建设、国家重点开发区的开发等。也可通过将效益较好企业的国有股转持社保基金的方式，让养老基金能分享企业经营成果，来达到增值保值的目的。
结语
养老基金作为社会保障的核心部分之一，其发展仍有很长的路要走。本文通过分析我国人口老龄化现象加重背景下的养老基金的现状，得出如运营模式混乱、投资渠道单一的原因，借鉴OECD组织国家以及俄罗斯、日本、美国等经济发达国家在养老基金管理投资上的经验，结合我国的国情基础，从投资的角度上考虑增值问题，提出如扩大投资渠道、合理配置资产以及灵活投资等解决我国养老基金缺口问题的个人建议。文章还有很多不足之处，等待我们的是在实践发展中不断的探讨。因此，只有国家积极通过制定政策制度对资本市场和投资渠道、投资方式和投资环境的同时优化，在养老基金的投资模式上革新除旧，降低其管理成本，我国养老基金方能取得好的收益来弥补因人口老龄化等问题而导致的养老基金缺口问题，以此促进国家经济又好又快的发展，更好地保障提高人民的生活水平。
注释
①韩立岩，王梅，国际养老基金投资管理模式比较及必我国的启示[J]，国际金融研究，2012年09期.
②苏卫东，境外养老金入市的几点思考——兼谈对中国地方养老保险基金入市的启示[J]，中国社会保障， 2012年第9期.
③管益君，境外养老社会保险基金投资多元化制约因素与对策[J]，宁波：《经济师》 2012年第7期
④弗朗西丝·考埃尔，金融衍生工具与投资管理计量模型[M]，北京：经济管理出版社，2011.P008
⑤夏欣，千亿养老金入市破冰“广东模式”待考[N]，北京：中国经营时报，2012年3月28日
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[21]管益君.境外养老社会保险基金投资多元化制约因素与对策[J]，2012
[22]苏卫东.境外养老金入市的几点思考——兼谈对中国地方养老保险基金入市的启示[J]，2012.
[23]韩立岩，王梅.国际养老基金投资管理模式比较及必我国的启示[J]，2012.
[24]财经网新闻，社会保障国际论坛暨《中国养老金发展报告2012》在京召开[N]， 2012， http：//www.caijing.com.cn/
[25]劳动部《全国社会保障基金投资管理暂行办法》第二十八条及第二十九条.
