| 标题 | 负债融资对我国房地产企业公司治理效应影响的研究 |
| 范文 | 温莉 [摘 要]在这个全民谈房的时代，房地产行业的发展愈来愈受到各界的格外关注。房地产企业具有高负债率、融资渠道单一且过度依赖银行贷款等特点，因此，如何防范金融风险，提高房地产公司的治理效率，使得整个行业健康发展是各界必须重视的问题。文章以2013—2015年7家典型的民营房地产上市公司为研究样本，分析负债融资与公司治理效率之间的关系，并在此基础上对民营房地产企业的负债融资提出了相关建议。 [关键词]负债融资；公司治理；房地产 [DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2017.24.045 改革开放以来，民营经济已成为我国国民经济的不可缺少的一大部分，民营企业对我国GDP贡献率已超过50%，其中房地产企业占比是最大的，房地产行业成为构建国民经济的中坚力量。为了防止出现房地产泡沫，维持整个国民经济进入协调、健康发展的状态，国家先后出台了一系列的宏观政策来调控房价。这些政策在很大程度上影响房地产企业的融资成本。房地产行业经营需要极大的资金流和强大的资金链，我国大部分的房地产企业几乎都是靠银行借款来融资，房地产企业负债整体水平相对较高，承受的风险极大，很多民营房地产企业遇到被兼并甚至破产的窘境，如何优化民营房地产企业的负债融资结构成为了眼前亟须解决的问题。因此，本文意图对民营房地产企业的负债融资状况及其对公司治理所产生的影响进行探讨，进而对优化民营房地产企业的融资结构有所帮助，使公司绩效得到改善。 1 房地产企业负债融资治理效应的实证分析 1.1 负债水平与公司治理效率之间的关系 资产负债率是研究公司治理效率的一个重要指标，它反映的是在资产总额当中存在多少资金是来自负债，能够衡量企业的负债水平和风险程度，也能够衡量企业在清算时保护债权人利益的程度（见表1）。 從表1数据能够看到，这几家上市房地产企业近三年的资产负债率普遍都很高，大多超过了60%。资产负债率是判断企业负债水平和风险程度的综合指标。资产负债率的高低能够反映筹资成本，也能够反映债权人和股东、投资者的风险偏好。我们可以看到阳光城、金科股份三年的资产负债率超过了80%，大致而言80%就可以说是一个警戒线了，正常范畴在60%～70%，尽管负债有抵税的作用，为企业减免税收，甚至可以缓解股东和债权人的代理成本问题，使得公司治理效率得到提高，但是若超过了80%，企业则会陷入巨大的风险之中，不但可以造成暂时的货币资金风险，而且可能因为企业的一些固定资产变现能力有所欠缺，最后让企业资不抵债，走上破产倒闭的道路。而资产负债率控制在40%～50%是最优的，上表世联行在2014年和2015年的资产负债率分别是49.28%和50.74%可以说是控制得很好，在此范畴说明企业的资金管理情况不错，企业可以分配使用的资金较多，并且又有足够的资金还债，因此此种理想的状态使房地产企业的资金利用率提高，资金风险变小。过高的资产负债率会出现债权人和股东之间的代理问题，也反映出房地产企业所处的环境不停恶化，越来越危险。在生活当中，股东更喜欢投资高风险的项目，以获取高额的利润，但是投资失败，则由债权人和股东共同承担所造成的损失，主要的损失最终还是债权人来承担，这无疑增加了两者之间的代理成本。综上所述，可以得出，过高的资产负债率和公司治理效应呈负相关关系。 1.2 负债期限结构与公司治理效率之间的关系 负债期限结构可以理解为公司的负债总额中各种负债数量关系之比，其主要结构是由短期负债及长期负债的比例组成，所以用短期负债率和长期负债率这两个指标分析债务期限和公司治理之间的关系。短期负债率这一指标反映一个公司对短期债权人的依赖程度，该指标愈高，说明该公司对短期资金的依赖性愈强；长期负债率这一指标则反映公司的债务状况，该指标愈低，表明该公司负债的资本化程度低，长期偿债压力小（见表2）。 由表2数据来看，2013—2015年的短期负债率都比长期负债率至少高2倍以上，其中，世联行在2013年的长期负债率为0，这说明了这几家房地产上市企业的流动负债占总负债的比重较大，对短期资金的依赖性很强。短期债务多，而长期债务相对较少，从中也反映了我国民营房地产负债期限结构的现状。虽然短期负债带来的偿债压力能够减少高级经理们过度投资的行为，但是债务期限短的约束效应有限，参与公司治理成本高，加上我国房地产开发行业属于资金密集型行业和周期性行业，现在房地产企业的负债期限结构与资金需求和开发周期相冲突，企业的资源配置不合理，增加了企业的违约风险和经营风险，而且我国的房地产企业中的少数股东手握着公司的决策权，缺乏制衡，进而影响公司治理效率。所以，短期负债率和长期负债率都与公司治理绩效呈负相关关系。 1.3 负债来源结构与公司治理效率之间的关系 施工企业垫款、房屋预售款和银行贷款在房地产企业的负债来源结构中占据了较大的比重，是房地产企业的三大负债融资模式。它们在会计科目上分别体现为应付账款、预收账款和长短期借款，所以通过施工企业垫款率、房屋预售款率和银行贷款率这三个指标分析负债来源结构与公司治理效率之间的相关性（见表3）。 由表3可以看出，2013—2015年，这几家房地产企业每年的银行贷款、房屋预售款和施工企业垫款三者之和，普遍都占到负债总额的70%左右，其中银行贷款率在三者中是最高的，而且银行贷款在负债总额中的比值每年几乎都呈上升的趋势，说明房地产企业负债融资依然依靠银行借款，融资渠道单一的局面没有得到改善。国有银行成为房地产企业最大的债权人，可以很好地掌握企业的信息和资金去向，而银行（债权人）的数量较少，承担的违约风险也是相对较大，这就促使银行为了维护自身的利益而加强对企业的监督和约束。所以债权人能使监督职能得到有效的发挥，进而发挥债务融资的外部治理效应。 再来看这几家房地产企业的施工企业代垫款率，在2013—2015年，新黄浦、金科股份、香江控股和新城控股的施工企业代垫款率没有较大的波动，其他企业后两年也是变动不大，说明施工企业贷款是企业频繁使用的负债融资方式而且也比较稳定。这里所谓的“施工企业代垫款”，主要指房地产企业延期支付土地开发公司和建筑公司的工程款项，由这些公司先垫付开发过程中的资金，使得房地产企业无偿使用了这笔资金，降低了企业的融资成本。通常来说，这笔资金雄厚，如果企业能够利用好这笔资金，将会带来财务杠杆效应，提高公司的整体业绩，也可为公司治理的提高创造有利条件。 最后来看这几家房地产企业的房屋预售款率，从2013年到2015年，预收账款占负债总额比值平均能达到24%，其中香江控股的房屋预售款率在2013年达到了41.51%，可见预收账款的比例還是比较高的。除了世联行，其他企业的房屋预售款率在2015年都得到了提高，这是因为2015年房地产新政：降息降准、首付比例降低、公积金可异地贷款等起到了积极的作用，这些利好的政策推动居民纷纷购房，向房地产企业交付定金和首付款等，使得房地产迎来小阳春。虽然这些资金都是企业未来的收益，企业不但能提前使用，甚至不用支付利息，没有融资成本，但是很多购房者都是散户加上信息不对称，很难集中监督企业的经营管理，房屋预售款是否被企业挪用、滥用都无法知道，而且有些无良开发商会为了自身利益在建房过程中偷工减料、以次充好，这就增加了居民的购房风险并降低了公司治理效率。 综上所述，银行贷款率、施工企业垫款率与公司治理效率呈正相关关系；房屋预售款率与公司治理效率呈负相关关系。 2 房地产企业负债融资对公司治理效率的影响 2.1 来源结构 房地产企业融资的方式主要有银行贷款、股权融资、施工代垫款、房屋定金和房屋预售款、个人按揭贷款和发行公司债券等。另外，这几年以来，房地产信托慢慢浮出市场，而且最先在我国的房地产行业中发展起来，变成我国房地产行业新兴的融资来源。其中房屋预售款属于房地产的商业信用，这种融资方式的期限不长，有一定的风险，虽然这会降低企业的代理成本，然而因为这些债权人都不集中，对房地产企业的监督和约束就造成困难，导致公司的治理效率低下。债券融资对房地产企业来说，是加快它们发展的有效方式。债券融资具备流动性强的特征，在债券市场上能够进行买卖，可以降低债权人的代理成本。但是这些债权人比较分散，很难集中对企业进行监督管理，在一定程度上提高了代理成本。由于债券的价格可以反映公司价值的高低，很多投资者可以从债券的价格分析公司经营状况，决定是否值得进行投资，减少投资者的投资风险；再者企业会更加谨慎地出资高风险的项目，防止资金周转不灵，通过这一举措可以说是能限制高级经理们使用自有现金流，让公司治理效应得到实现，所以企业可以提高公司债券这一融资方式的比例。 2.2 负债水平 尽管我国房地产企业的融资方式多样化，然而实质上，其资金仍然过分依靠商业银行。我国房地产从其他融资方式得来的资金是非常有限的，这就导致企业的负债水平过高，引起债权人和股东之间的代理冲突，增加企业破产风险，降低公司治理效应，影响企业的长远发展。此时房地产企业的目标就是致力完善公司的治理结构，通过董事会、监事会等机构约束企业管理当局的风险偏好，合理制定企业的风险管理战略，减少企业破产风险，提升公司治理效率，让企业得到持续稳定健康的发展。 2.3 债务期限结构 短期借款虽然能够对短期的日常资金周转有所缓解，抑制高级经理们进行资产替换，但房地产企业的债务期限短和开发周期较长，这使得参与公司治理成本高和短期借款与开发周期不吻合，巨大的还款压力给企业带来消极影响。而长期借款正好与短期借款相反，债权人会加强企业的监督管理，进而提高公司的治理效率。一般而言，企业首先会选择内源融资，其次是外源融资，但我国房地产企业恰恰与此相反，因为过度依靠银行借款，导致外源融资成为了房地产企业融资的首选，这和融资有序理论的观点不一样。 3 房地产企业公司治理建议 3.1 优化民营房地产企业的债务期限结构 公司的债务期限结构中的短期负债约束了经营绩效，而长期负债推动了经营绩效的发展，尽管现今我国房地产企业的长期负债比率相比而言是略低，但是不能盲目地提高长期负债率，因为资本的结构是变动的，与之相对的债务期限结构也应当是变动的。对比不同融资方式的公司融资成本和监督成本，探究什么样的债务期限结构能在最大限度上使得公司所花费的成本降到最低。比如财务能力强和名誉地位高的公司，可以发行公司债券，获得日常所需要的经营资金，不但能让公司的经营资金得到满足，而且能防止利率变动造成的风险。在实际中，有些公司通过短期负债去投资长期项目，但是发现这样的资产期限和债务期限不符合。房地产本来就是比较特别的行业，所以这些企业应该找到与自己公司的财务状况和产品周期相匹配的债务期限结构，相应地提高长期负债比率，降低公司现金流流动风险。 3.2 拓宽融资渠道，提高直接融资比例 现今我国房地产企业资产负债率过高，资金大多数是依靠银行贷款，可以看出融资渠道较单一，而且间接融资比例也过高。如果房地产市场出现危机，对这些商业银行来说无疑增加了一系列的风险，也有损于房地产企业的未来成长，更对金融体系的稳定造成严重的破坏。所以房地产企业应不仅要转变自身的经营管理模式和调整资产负债结构，也要适时地转变公司外部经营环境。企业可以选择房地产投资信托基金、公司债券、私募基金等方式进行融资，让公司摆脱融资渠道单一、过分依靠银行借款的局面，朝着多元化的方向发展，从而提高公司的经营绩效。 3.3 完善企业破产机制 在目前的市场环境中，很多房地产企业面临着资不抵债而破产的压力，因此，完善我国房地产行业的破产机制迫在眉睫。完善的破产机制不但可以让经营者受到相应的惩罚，债务的强约束效用得到实现，而且可以有效维护债权人的利益。我国也可以适度地参照国际上相关的破产法律法规，找到适合中国国情和房地产行业的破产机制，提高促使企业革新融资结构，改变治理模式。 参考文献： [1]卫雷平.债务结构对过度投资的治理效应研究[D].大连：东北财经大学，2015. [2]周琦.我国房地产企业负债融资与公司治理绩效相关性研究[D].桂林：广西师范大学，2015. |
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