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内部控制缺陷披露与债务资本成本关系研究

范文

王虹静

【摘要】公司披露的内部控制信息可作为投资者实施风险评估进而作出投资决策的参考，而内部控制缺陷是上市公司内控自我评价和披露的核心内容。以我国上市公司2011—2014年的数据为基础，实证检验公司内部控制缺陷披露与债务资本成本的关系发现：披露内部控制缺陷的公司，其债务资本成本更高；公司披露的内部控制缺陷程度越严重，债务资本成本越高。内部控制缺陷披露影响债务资本成本存在“首次披露”效应，即首次披露内控缺陷公司的债务资本成本上升幅度明显高于非首次披露公司。

【关键词】内部控制；缺陷；债务资本成本

【中图分类号】 F230 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2016）15-0102-05

一、引言

21世纪以“安然”为代表的国内外严重财务舞弊事件，暴露出企业内部控制建设及相关信息披露方面的严重不足，动摇了投资者对资本市场的信心。随着我国2008—2010年相继发布企业内部控制基本规范和配套指引，企业的内控信息披露逐步由自愿披露步入强制披露阶段。公司披露的内部控制信息是表明内部控制水平的信号，可作为投资者实施风险评估进而作出投资决策的参考，同时也为有关部门的监察管理提供有效途径和手段。内部控制缺陷反映上市公司内部控制设计和运行上的漏洞和不足。上市公司是否存在内控缺陷及内控缺陷的程度如何，是上市公司进行内控自我评价和披露的核心内容。

内控缺陷披露是否影响公司资本成本，直接决定公司及其投资者对内控缺陷披露的关注程度，进而影响资本市场的信息透明度以及资源配置效率。相比于股权投资者，债权投资者通常更不具有信息优势，债权投资者主要根据公开财务报告了解公司的财务状况与经营成果，当上市公司披露内控缺陷时，其评价公司经营及财务风险的能力会下降，其有没有可能针对披露内部控制缺陷的企业收取较高债务成本，现有研究相对较少。本文以2011—2014年间我国沪深两市披露内部控制自我评价报告的公司为样本，检验披露内部控制缺陷对债务资本成本的影响，结果发现：披露内部控制缺陷的公司面临更高的债务资本成本；公司披露的内部控制缺陷越严重，债务资本成本越高。内部控制缺陷披露影响债务资本成本存在“首次披露”效应，即首次披露内控缺陷公司的债务资本成本上升幅度明显高于非首次披露公司。

本研究的贡献在于从不同内控缺陷类型、内控缺陷是否首次披露等方面细化了内控缺陷披露经济后果的研究，为管理层进行内控信息披露决策和改善内部控制建设，为债权人提升对内控缺陷披露的重视程度及其决策的科学性，为监管机构提高内控监管的针对性，均提供了实证依据，具有重要的现实意义。

二、文献综述

近年来，由于萨班斯法案强制要求上市公司披露财务报告的内部控制重大缺陷，国外大部分内部控制文献都是以内部控制缺陷（而非内控自我评价和鉴证报告）作为研究对象，包括从公司的财务、经营、审计特征等角度研究内部控制缺陷信息披露的影响因素。内部控制缺陷经济后果的研究包括内部控制缺陷对审计收费的影响、对审计意见的影响、对盈余质量的影响、对股票价格的影响等（Hoitash等，2009；Elder等，2009；Doyle等，2007；Hammersley等，2008）[ 1-4 ]。内部控制缺陷披露影响资本成本的研究中，Ashbaugh等（2009）[ 5 ]发现，相比未披露内部控制缺陷组，披露内部控制缺陷组的非系统风险、系统风险和权益资本成本水平都表现得更高。Ogneva等（2007）[ 6 ]检验内控缺陷、会计信息质量与风险及权益资本成本三者之间关系发现，内控缺陷意味着公司较低的会计信息质量，投资决策的预期风险随之变大，最终造成公司权益资本成本显著提高。Beneish等（2008）[ 7 ]却发现在404条款下，内部控制缺陷披露对资本成本的影响并不显著。相较于针对权益成本，现有对债务成本的研究较少。Bhojraj & Sengupta（2003）[ 8 ]、Kim等（2011）[ 9 ]、Dhaliwal等（2011）[ 10 ]都发现公司对外报告内控缺陷、内控重大缺陷与债务成本显著正相关。

基于股票流动性和风险补偿的角度，国内大量实证检验也发现信息披露水平和资本成本负相关（曾颖和陆正飞，2006）[ 11 ]。由于2012年以前我国上市公司基本是自愿披露内部控制信息，较多研究是关注自愿披露内控信息与资本成本的关系。孙文娟（2011）[ 12 ]发现沪深公司对外报告内控自评结果并未对权益成本产生影响，原因可能是我国投资者并不太信任公司对外报告的内控信息。而张然等（2012）[ 13 ]发现在控制其他因素后，披露内控自评信息的公司会有较低的资本成本（债务和股权的加权平均资本成本），且披露内部控制第三方鉴证意见的公司其资本成本相对更低。孔凡峰（2012）[ 14 ]以财务信息质量为切入点，发现存在重大内控缺陷的公司有较高的债务成本。张田儒（2013）[ 15 ]基于熵模型构建评价企业披露内控信息质量的指数，发现企业对外报告的内控相关信息质量越高，债务融资成本越低。王艺霖和王爱群（2014）[ 16 ]也发现上市公司披露内控缺陷会显著提高债务成本，但内控审计却不会显著降低债务成本。

三、理论分析与假设提出

企业自我评价并定期报告自身内部控制建设情况，有利于发现并在利益相关者监督下完善内部控制存在的问题或缺陷，保障企业预期经营目标实现。当企业披露内部控制存在缺陷，市场会对该信号作出反应，影响企业资本成本。首先，内部控制的基本目标之一是保证财务报告的可靠性，内部控制缺陷可能降低企业会计信息质量。而财务报告及相关财务数据是债权人了解潜在债务人财务状况与经营成果，进而作出借贷决策的依据。债权人会因为这种较低的会计信息质量而要求较高的风险补偿，最终导致公司债务成本上升。其次，存在缺陷的内部控制体系可能带来信息不对称问题，债权人进行正确风险评估的能力降低，股东和债权人作为外部利益相关者无法对经理人的行为进行有效监督和控制，管理层可能牺牲股东和债权人利益去追求能给自身带来丰厚利益的投资项目，在职消费、过度投资等行为都有可能发生，在给投资者造成损失的同时，加剧债务违约风险，债务契约代理成本上升，相应债权人会提出更高风险补偿的要求。最后，大量研究已经证实，存在内部控制缺陷的公司往往面临业务复杂、经营风险较大等问题，债权人对此类公司投资时必然要求较高的投资回报率。据此提出本文第一个假设：

H1：相比未披露内控缺陷的公司，披露内控缺陷公司的债务资本成本更高。

我国《企业内部控制基本规范》从本质角度把内控缺陷划分为设计缺陷和运行缺陷；而2010年颁布的《企业内部控制评价指引》依据所发现内控缺陷对企业内控目标实现的影响大小，将内控缺陷分为重大缺陷、重要缺陷和一般缺陷三类。

相关研究已经发现，不同类型内控缺陷披露的经济后果也会有所不同。Doyle等（2007）[ 3 ]发现公司层面内控缺陷相比会计层面内控缺陷所造成的市场反应更强烈。Hammersley等（2008）[ 4 ]发现与那些对外报告重要缺陷或控制缺陷的样本相比，市场股价对那些公示实质性缺陷的样本有更剧烈的负面反应。Ogneva等（2007）[ 6 ]检验发现相比于控制组，权益资本成本较高的是披露与会计、信息系统有关缺陷以及在披露上延迟的样本。林斌等（2012）[ 17 ]实证研究表明，在信息极为不对称的情况下，投资者会更加注重企业内部控制质量，那些具有严重内控缺陷的企业其资本成本会有一定程度提高。据此提出本文第二个假设：

H2：披露内部控制缺陷程度越严重的公司，其债务资本成本越高。

随着内控信息披露规范体系的不断完善，我国对内控信息逐步实施强制披露。在这些披露中，首次对外披露企业内部控制存在缺陷，相当于第一次主动对外传达内部控制方面的“坏消息”信号，对债务投资者而言，这是一种“负面”的增量信息，在某种程度上意味着企业内部控制体系设计或运行上发生了实质性的错误。对于这种首次发出消极信号的情况，应该会出现“首次披露”效应。据此提出本文第三个假设：

H3：内控缺陷信息披露对企业债务资本成本的影响存在“首次披露”效应，即相比非首次披露内控缺陷的上市公司，首次披露内控缺陷公司的债务资本成本上升幅度更大。

四、实证研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2011—2014年连续上市的沪深A股公司为初始样本，并从中剔除金融类公司、ST公司、数据缺失和异常公司，最后得到5 612个公司年度样本。本研究所需上市公司内控自评报告摘自巨潮资讯网，内控缺陷的明细来自国泰安（CSMAR）数据库，利息支出等财务数据来源于Wind数据库，实证分析运用SPSS19.0完成。

（二）模型设计与变量定义

1.被解释变量

本文被解释变量为债务资本成本COD。国外学者有采用债券加权平均收益率与具有同样期限结构国债收益率的差（Anderson，2004）[ 18 ]或信用评级（Ashbaugh等，2009）[ 5 ]计量。由于我国债券市场不发达，且债务期限结构、信用评级数据都较难取得，借鉴Kim等（2011）[ 9 ]以及国内学者蒋琰（2009）[ 19 ]、李广子和刘力（2009）[ 20 ]、卢闯和陈玲（2011）[ 21 ]、王艺霖和王爱群（2016）[ 16 ]的做法，采用“利息支出/（短期借款+长期借款+应付债券）”的方式计量债务资本成本。？驻COD为后一年相比前一年COD的增量。

2.解释变量

本文解释变量为内控缺陷ICW（Internal control weakness），当上市公司对外报告内控缺陷时，ICW取值为1，反之取值是0。为研究内部控制缺陷的严重程度及数量多少对债务资本成本的影响，将解释变量ICW扩展为ICWD（Degree）。其中，重大缺陷ICWD取值为1，重要缺陷ICWD取值为0，一般缺陷ICWD取值为-1。若公司同时披露了多种程度的缺陷，其ICWD按所披露的最严重程度缺陷取值。FICW代表是否首次披露：如果公司是首次披露内控缺陷，其FICW取值为1，否则取值为0。

3.控制变量

参照Ogneva（2007）[ 6 ]、Beneish等（2008）[ 7 ]、曾颖和陆正飞等（2006）[ 11 ]的研究，选取以下影响公司债务资本成本的变量：（1）公司规模（SIZE），以期末总资产的自然对数衡量；（2）期末资产负债率（DTA），反映公司破产或违约进而债权人承担的风险；（3）期末流动比率（CR），反映短期偿债能力；（4）利息保障倍数（TIER），反映支付利息费用的能力；（5）资产报酬率（ROA），反映盈利能力；（6）营业收入增长率（GROWTH），反映成长状况及发展能力；（7）年度虚拟变量YR和行业虚拟变量IND。

五、实证检验结果

（一）描述性统计结果

由表1 Panel A的统计结果可见，内部控制缺陷ICW的均值为0.153，表明尽管2011—2014年间披露内部控制自我评价报告的非金融类上市公司总体数量增长，内部控制信息披露情况总体向好，但样本公司中仅15.3%的公司（860家）披露了内部控制缺陷，绝大多数进行内部控制信息披露的公司都没有披露内部控制缺陷。内部控制缺陷严重程度ICWD的均值为-0.053，表明大部分披露内部控制缺陷的公司披露的是相对较轻的一般缺陷，披露重要缺陷和重大缺陷的公司是少之又少。结合Panel B的结果，2011—2014年共有951家公司披露了内部控制一般缺陷、重要缺陷和重大缺陷，显示有样本公司披露不止一种类型的缺陷。其中有775家公司（占比81.49%）披露的是内控一般缺陷；而仅有62家公司披露性质最严重的重大缺陷，占比为6.52%。此外，2014年度披露存在内控缺陷的公司最多，其次是2012年度。是否首次披露内部控制缺陷FICW的均值为0.041，表明有4.1%的样本公司是首次披露内控存在缺陷。债务资本成本COD的均值为9.2%，样本公司的平均债务资本成本水平尚可接受；但样本公司间债务资本成本的差异较大，个别公司的债务资本成本高达33.7%。

（二）多元回归分析

表2中各模型的F值显著，各变量的VIF值（篇幅所限未报告）显示不存在多重共线性问题。

模型1回归结果中，是否披露内部控制缺陷（ICW）的回归系数为0.008，在10%的水平上显著，说明披露内部控制缺陷的公司债务资本成本会更高，假设H1得到了证实。模型2回归结果中内部控制缺陷的严重程度（ICWD）的回归系数为0.020，在5%的水平上显著，表明在披露内部控制缺陷的上市公司中，内部控制缺陷的严重程度与债务资本成本显著正相关，假设H2成立。在我国当前公司披露内部缺陷不多、披露内部控制重大缺陷少之又少的背景下，越是性质严重的内控缺陷披露，越会使公司面临更高的债务资本成本。模型3回归结果中，是否为首次披露内部控制缺陷（FICW）的回归系数为0.003，在10%的水平上显著，表明首次披露内部控制缺陷的公司债务资本成本的上升幅度更大，即内部控制缺陷的信息披露对债务资本成本的影响存在“首次披露”效应，假设H3成立。

控制变量中，公司规模SIZE、资产报酬率ROA、营业收入增长率GROWTH对债务成本具有显著的负向影响，即上市公司规模越大，资产报酬率越高，营业收入增长越快，其债务融资成本越低。资产负债率DTA对债务成本具有显著的正向影响，即上市公司资产负债率越高，债务成本越高。流动比率、利息保障倍数对债务成本的影响不显著。回归分析得出的结论与相关分析基本一致。

六、结论与建议

本文以2011—2014年我国沪深A股上市公司作为主要样本，通过理论分析与实证检验发现，我国上市公司对外报告内控缺陷与其债务资本成本显著正相关。具体而言，披露内部控制缺陷的公司债务资本成本更高，且公司披露的内部控制缺陷越严重债务资本成本越高。此外，在相关制度规定强制披露的大背景下，首次披露内部控制缺陷的公司，债务资本成本上升幅度明显高于非首次披露内部控制缺陷的公司，意味着当公司首次发现内部控制体系中存在明显漏洞时，这种“增量”信息会给债权人的决策施加明显影响。

本文检验结果对债权人的投资决策、管理层的披露决策以及相关监管部门的管理都有一定参考意义。债权人重视企业披露的内部控制信息，敦促企业加强内部控制建设，重视债权人的监督治理作用，努力提高内控质量和信息披露质量，增加信息透明度并向债权人传递良好的信息，最终降低债务成本。监管部门应引导上市公司进行高质量的内控信息披露，政府与企业共同建立一个透明有效的资本市场。为降低投资者与管理者之间的信息不对称性，敦促企业完善内部控制体系，作为监管者的财政部、证监会等机构应积极引导上市公司加强内部控制建设，并从对外公示内控相关信息开始到已发现内部缺陷的改进全程进行更有效的监督。

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