浅论我国证券场外交易市场监管机制的完善
摘 要：本文在对我国证券场外交易监管机制现状评析的基础上，提出相应的完善思路，包括我国证券场外交易监管应坚持低成本和市场化的原则、完善信息披露制度、建立场外市场的主办商和保荐人监督制度以及完善适度监管法律机制等。
关键词：场外交易；市场监管；信息披露
1 场外交易概念界定
（一）场外交易的概念
场外交易市场Over-The-CounterMarket（简称OTC）的中文译名，又被称为柜台交易、店头交易。我国《证券法》草案曾称之为“非集中竞价交易所”。各国或地区立法对场外交易的界定不完全一致，但大体趋同，多数认为：证券市场场外交易就是指在证券交易所以外进行的证券交易活动。[1]今天的场外交易市场大概有柜台交易市场、第三市场、第四市场以及自动报价系统等种类。柜台交易市场（或店头交易市场），是指在证券交易所之外通过证券商交易而形成的证券交易市场；第三市场是指非证券交易所的会员在交易所之外买卖在交易所上市的证券的市场；第四市场是大企业、大公司为避免暴露目标，绕开证券商通过电子计算机网络直接进行大宗证券交易的场外交易市场；自动报价系统则是为了提高场外交易市场的效率建立的典型的现代场外交易市场。
（二）现代场外交易市场的特点：
1、交易主体无限制。现代场外交易不需要像场内交易那样在交易所内注册成为会员才能参与交易，在所有的交易主体中，做市商（Makret-maker）是保证现代场外交易的活跃性以及资金的流动性的最重要主体。造市商的概念被广泛定义为“在有规律或持续的基础上”用自己的帐户自愿买卖某种特定证券的交易商。[2]在做市商制度下，买卖双方无须等待对方的出现，一方报价以后，只要由做市商出面承担另一方的责任，交易即告完成。
2.交易场所不固定。早期发展阶段的场外交易往往具有约定俗成的固定地点，如某家咖啡馆、某梧桐树下去买卖证券。但是，现代场外交易市场正逐渐失去固定交易地点的特征，特别是随着通讯技术和计算机网络事业的发展，参与者只需当面或通过电话、传真、计算机、经纪人等途径即可完成交易。
3.交易方式灵活。投资者既可以委托证券公司代其买进或卖出证券，也可以自行寻找交易对方，还可以与证券公司进行直接交易。交易价格的确定方式灵活，通常由交易双方以净价为基础确定交易价格（而不是像场内交易那样必须采用集中竞价的方式）。且每次交易没有数量起点和单位限制，既可以进行零数交易，也可以进行大额交易。另外，交易手续简便，交易之间一般没有佣金，因此交易成本较低。[3]
4.交易标的种类繁多。场外交易的标的既包括证券交易所不经营的所有非上市证券，也包括部分已上市的证券；既包括大公司发行的证券，也包括中小公司发行的证券；既包括股票，也包括债券。其中非上市证券，可能是已批准上市发行，但不够证券交易所的上市标准，这些证券只能在场外交易市场进行交易；也可能是符合上市标准，但不必要或不愿意在证券交易所上市的证券，这些证券的吸引力大，多为团体投资者抢购持有。随着经济的发展，场外交易市场上交易的证券种类会越来越多。[4]
5.对信息批露的要求比场内交易低。场内交易对信息批露制度的设计所暗含的假设是，市场上所有的参与者都是理性的、成熟的，能够用公开披露的有关信息独立地对证券价格及其变动情况作出判断，市场所应做的是保证其透明度及信息披露的公开即可。而场外交易所暗含的假设则是由专家来掌握信息，并将这些信息反映在报价中公开到市场上由交易者判断，交易者接受报价的程度将促使报价向公平价格接近，因此其信息批露要求相对较低。[5]
6.监管力度相对宽松。多数国家或地区通常由专门设立的证券监管机构或由证券交易所对场内交易进行监管。而对于场外交易，一方面专门的证券监管机构对其实施间接监管；另一方面，积极支持各种自律组织对其进行直接监管。但需明确的是，监管相对宽松，并不意味着放任，而是适合场外交易特点的监管力度，且近年来的实践表明，各国（地区）对场外交易的监管有加强的趋势。
2 我国证券场外交易市场监管机制现状评析
（一）监管模式不合理
从立法角度看，我国证券市场实行的是政府规制与自律性组织自我规制相结合的模式。但从实际运行的结果看，我国对证券市场主要采取政府绝对主导型的管理模式，而自律性组织并没有发挥其应有的作用。而美国、日本的场外交易市场基本都是由会员性机构的证券业协会或证券交易商委员会来主要负责管理，政府监管机构仅仅起总体监管作用。现代场外交易市场应实行由自律组织直接管理、政府间接管理的模式，即由属于证券行业自律组织的中国证券业协会直接管理、代表政府的中国证监会间接管理场外交易市场。众所周知，政府对证券市场进行统一集中管理，尽管可以保证对证券市场管理的权威性，但政府管理机关在管理的过程中，极其容易脱离证券市场的实际，使管理滞后并流于僵化，而且管理成本明显过高。而自律组织直接管理证券市场，政府就无需直接介入证券管理的日常事务，从而使政府超脱于证券业务，便于其行使最终的裁判权，提高管理效率，降低管理成本。政府间接管理并不意味着放任不管，而应该是进行适度的监管。
（二）场外交易缺乏场外交易市场的具体管理制度
比如缺乏统一有关场外交易的信息披露制度与上市交易制度，应制定管理场外交易市场的行政法规或政府规章。可以通过两种方式规定：通过在修订《证券法》中增设专章，专门规定场外交易之相关规则；或另行制定管理场外交易市场的行政法规或政府规章。考虑到修订《证券法》的难度，最好的辦法是由中国证监会制定专门的政府规章，或由其起草并由国务院以行政法规的方式予以颁布，对场外交易市场的一系列制度进行规定。证券场外交易的相关制度应包括：参与场外交易市场的证券商资格；场外交易市场的业务规则；进入场外交易市场交易的证券品种；场外交易市场的参与者的行为规范等。[6]
（三）证券发行制度局限
我国目前证券发行制度采取的是核准制。核准制在一定程度上实现了政府和主管部门直接控制证券发行的规模、速度、方式、价格等目的，维护了社会安全和公共利益，便于调整其他经济关系。一定时期内，核准制仍然是我国证券发行的主要制度。但从世界各国资本市场的发展来看，发行制度市场化是主要趋势，大部分国家都采取了证券发行注册制度。结合我国证券市场的现状，无论是场内或场外市场，实行注册制的证券发行管理制度尚且为时过早，但对场外市场，实行目前的核准制显然有违“低成本”和“市场化”的原则，因此，登记制是一个非常好的选择。场外市场的发展，肯定会吸引大量的非上市公司将其所发行的证券在场外市场进行交易。目前，中央政府任何一个部门都无法准确地统计出定向募集公司的具体数目和地域性场外交易市场上柜交易的证券额度，从而给政府监管带来很多困难。发展场外交易市场，必须首先对非上市股份公司进行准确统计。这一制度不仅适合现代场外交易市场，同样也适合区域性OTC市场和产权交易市场。
3 我国证券场外交易市场监管体制的完善
（一）应坚持低成本和市场化的原则
我国场外交易市场的出现较晚，对证券主管部门和政府宏观经济管理的管理者而言，场外市场监管是一个全新的课题。场外市场在西方经济发达国家之所以得到迅速的发展，重要原因是与场内交易相比，它为企业提供了一条成本较低的直接融资服务。造成“低成本”的一个直接因素是行政性监管的人力成本降低。中国中小型企业较多，随着场外市场中交易品种和交易规模的扩大，有效监管和监管成本之间的矛盾会越来越突出，实行有别于场内市场集中统一的监管原则，奉行低成本的监管原则是场外监管制度设计的基础。在监管主体的选择上，低成本地选择有效的监管中介机构（如证券业协会和做市商等），实行场外市场监管的市场化，运用市场化来管理市场，[7]或者是解决场外交易市场发展监管难题的一条有效途径。
（二）强化信息披露
强化信息披露是建构我国证券场外交易监管的核心，是进行科学监管和风险控制的主要制度之一，也是多层次资本市场之间相区别的主要体现，从国外资本市场的发展经验来看，对于交易所市场，高层次市场信息披露的要求比低层次市场严格。但在我国场外市场体系中，在信息披露的内容、方式、頻率和时效等方面，总体上应实行比场内市场更为严格的制度，除了满足交易所市场要求披露的内容外，还要求披露一些非财务信息，这主要是考虑到场外市场的风险较场内市场高，投资者的利益容易受到侵害，同时也是为了保证场外市场能在一个高起点上良性运作。
（三）建立场外市场的主办商和保荐人监督制度
与国外一些场外市场实行做市商制度略有不同，我国应实行主办券商保荐人监督制度。公司股票挂牌，必须向一家主办券商提出申请，由主办券商为该公司提供挂牌前辅导、原流通股份重新确认登记、股份推荐挂牌、信息披露等服务。主办券商应当对股份转让公司信息披露行为进行监督，指导、督促股份转让公司依法、及时、准确地披露信息。在这里，主办券商承担了保荐人的职责和部分监管职责。与做市商提供双向报价、维持股份流通性的功能不同，主办券商不能自营买卖所主办的公司的股份，股份的流通性完全由市场本身的力量决定。
（四）完善证券场外交易市场适度监管的法律机制
在现有政治与经济体制下，必须重视监管机构、国家和政府、市场投资者、企业之间多重利益的冲突，在制度设计运行的前提中放弃监管者当然代表公共利益的假设，将监管者纳入监管制度约束的范围，承认监管机构自身的利益和监管机构对政治的依附，从制度安排上强化监管者的中立地位，消解监管者与市场投者的利益冲突。可以说，监管是对某种偏离既定规则的行为实施的干预。
将监管者的利益纳入监管制度设计模型后，应适当限制监管机构的官员到证券经营机构任职，消除监管机构被政权经营机构“俘虏”的条件与机会。按照俘虏理论，监管层与证券业界存在内生的张力，二者保持适当的距离是维持这种适当张力的基础。但由于历史原因和制度原因，我国证券监管机构与证券经营机构的关系过于密切。关于这一问题，有人提出建立人员单向流动机制，即适当抑制监管机构的人员向证券经营机构流动。但是，如果仅仅抑制单向流动，在证券经营机构任职后又流动到监管机构的人员仍然与证券经营机构有着过于紧密的联系，这种密切的人脉关系仍然可能影响其监管活动。因此，从制度控制的角度思考，建立合理抑制双向流动的机制将更有利于保障监管的效果。
在发展证券场外交易市场的过程中，应逐步实现政府监管的市场化。“证监会的监管权力在不少方面已经越界涉入了市场权利的领域。那些原本属于市场的权利在性质上是私权，不论行使主体还是行使方式以及法律后果，都应当遵循私权的规律”。而证监会以公权来行使原本属于市场的私权，将会破坏私权自治的法则，制约市场主体的行为自由，挤压市场的发育空间。这些权利的存在，也就是人为破坏了市场自我完善机能，容易诱发政府道德风险行为。
同时，我国也应借鉴其他国家的先进经验，重视行业自律，发挥市场参与者的自律作用，完善整个监管体系。“在监管和自律的框架里，自律将起到非常重要的作用。证监会将实行分层次监管，证券业协会逐步承担实质性监管任务”。可以用法律形式授权上述自律组织在证券发行和上市时的审查职能，同时也界定其所应承担的相应责任，克服政府直接承担审核失误的风险。
注释
[1]高程德主编、于鸿君副主编：《中国证券市场研究》，北京：高等教育出版社1997年版，第70页
[2]（美）托马斯·李·哈森：《证券法》，张学安等译，北京：中国政法大学出版社2003年版，第404页。
[3]周茂清：“发达国家场外交易的发展及其启示”，《世界经济与政治论坛》2000年第6期，第18页。
[4]祖尧：“NASDAQ：美国现代场外交易市场”，《国有资产研究》1996年第6期，第10页：文宗瑜：《证券场外交易的理论与实务》，北京：人民出版社1998年版，第24一25页。
[5]王海之：“论我国证券市场的层次化发展”，《财经理论与实践》（双月刊）第116期，第34页。
[6]李东方：《证券监管法律制度研究》北京，北京大学出版社，2002年版，169页
[7]王开国：《中国证券市场发展与创新研究》[M].北京：上海人民出版社，2002版第105页.
参考文献
[1]高程德，于鸿君：《中国证券市场研究》[M]，北京：高等教育出版社，1997：70.
[2]李东方：《证券监管的法律制度研究》[M].北京：北京大学出版社，2002：123.
[3]祖尧：“NASDAQ：美国现代场外交易市场”，《国有资产研究》[J].1996（6）：10.
[4]文宗瑜：《证券场外交易的理论与实务》[M].北京：人民出版社，1998：89.
[5]许崇正：《论发展中国股市的途径和对策》[J].北京：财贸经济，1996（10）.
[6]王开国：《中国证券市场发展与创新研究》[M].北京：上海人民出版社，2002：105.
[7]罗培新：《证监会的边界》[N].广州，南方周末，2005-5-12.
[8]（美）托马斯·李·哈森，张学安等译：《证券法》[M]，北京：中国政法大学出版社，2003：112.
作者简介
张戈跃（1980-），男，河南上蔡人，广西民族师范学院副教授，法学硕士，主要研究方向：经济法学、环境法学。
关键词：场外交易；市场监管；信息披露
1 场外交易概念界定
（一）场外交易的概念
场外交易市场Over-The-CounterMarket（简称OTC）的中文译名，又被称为柜台交易、店头交易。我国《证券法》草案曾称之为“非集中竞价交易所”。各国或地区立法对场外交易的界定不完全一致，但大体趋同，多数认为：证券市场场外交易就是指在证券交易所以外进行的证券交易活动。[1]今天的场外交易市场大概有柜台交易市场、第三市场、第四市场以及自动报价系统等种类。柜台交易市场（或店头交易市场），是指在证券交易所之外通过证券商交易而形成的证券交易市场；第三市场是指非证券交易所的会员在交易所之外买卖在交易所上市的证券的市场；第四市场是大企业、大公司为避免暴露目标，绕开证券商通过电子计算机网络直接进行大宗证券交易的场外交易市场；自动报价系统则是为了提高场外交易市场的效率建立的典型的现代场外交易市场。
（二）现代场外交易市场的特点：
1、交易主体无限制。现代场外交易不需要像场内交易那样在交易所内注册成为会员才能参与交易，在所有的交易主体中，做市商（Makret-maker）是保证现代场外交易的活跃性以及资金的流动性的最重要主体。造市商的概念被广泛定义为“在有规律或持续的基础上”用自己的帐户自愿买卖某种特定证券的交易商。[2]在做市商制度下，买卖双方无须等待对方的出现，一方报价以后，只要由做市商出面承担另一方的责任，交易即告完成。
2.交易场所不固定。早期发展阶段的场外交易往往具有约定俗成的固定地点，如某家咖啡馆、某梧桐树下去买卖证券。但是，现代场外交易市场正逐渐失去固定交易地点的特征，特别是随着通讯技术和计算机网络事业的发展，参与者只需当面或通过电话、传真、计算机、经纪人等途径即可完成交易。
3.交易方式灵活。投资者既可以委托证券公司代其买进或卖出证券，也可以自行寻找交易对方，还可以与证券公司进行直接交易。交易价格的确定方式灵活，通常由交易双方以净价为基础确定交易价格（而不是像场内交易那样必须采用集中竞价的方式）。且每次交易没有数量起点和单位限制，既可以进行零数交易，也可以进行大额交易。另外，交易手续简便，交易之间一般没有佣金，因此交易成本较低。[3]
4.交易标的种类繁多。场外交易的标的既包括证券交易所不经营的所有非上市证券，也包括部分已上市的证券；既包括大公司发行的证券，也包括中小公司发行的证券；既包括股票，也包括债券。其中非上市证券，可能是已批准上市发行，但不够证券交易所的上市标准，这些证券只能在场外交易市场进行交易；也可能是符合上市标准，但不必要或不愿意在证券交易所上市的证券，这些证券的吸引力大，多为团体投资者抢购持有。随着经济的发展，场外交易市场上交易的证券种类会越来越多。[4]
5.对信息批露的要求比场内交易低。场内交易对信息批露制度的设计所暗含的假设是，市场上所有的参与者都是理性的、成熟的，能够用公开披露的有关信息独立地对证券价格及其变动情况作出判断，市场所应做的是保证其透明度及信息披露的公开即可。而场外交易所暗含的假设则是由专家来掌握信息，并将这些信息反映在报价中公开到市场上由交易者判断，交易者接受报价的程度将促使报价向公平价格接近，因此其信息批露要求相对较低。[5]
6.监管力度相对宽松。多数国家或地区通常由专门设立的证券监管机构或由证券交易所对场内交易进行监管。而对于场外交易，一方面专门的证券监管机构对其实施间接监管；另一方面，积极支持各种自律组织对其进行直接监管。但需明确的是，监管相对宽松，并不意味着放任，而是适合场外交易特点的监管力度，且近年来的实践表明，各国（地区）对场外交易的监管有加强的趋势。
2 我国证券场外交易市场监管机制现状评析
（一）监管模式不合理
从立法角度看，我国证券市场实行的是政府规制与自律性组织自我规制相结合的模式。但从实际运行的结果看，我国对证券市场主要采取政府绝对主导型的管理模式，而自律性组织并没有发挥其应有的作用。而美国、日本的场外交易市场基本都是由会员性机构的证券业协会或证券交易商委员会来主要负责管理，政府监管机构仅仅起总体监管作用。现代场外交易市场应实行由自律组织直接管理、政府间接管理的模式，即由属于证券行业自律组织的中国证券业协会直接管理、代表政府的中国证监会间接管理场外交易市场。众所周知，政府对证券市场进行统一集中管理，尽管可以保证对证券市场管理的权威性，但政府管理机关在管理的过程中，极其容易脱离证券市场的实际，使管理滞后并流于僵化，而且管理成本明显过高。而自律组织直接管理证券市场，政府就无需直接介入证券管理的日常事务，从而使政府超脱于证券业务，便于其行使最终的裁判权，提高管理效率，降低管理成本。政府间接管理并不意味着放任不管，而应该是进行适度的监管。
（二）场外交易缺乏场外交易市场的具体管理制度
比如缺乏统一有关场外交易的信息披露制度与上市交易制度，应制定管理场外交易市场的行政法规或政府规章。可以通过两种方式规定：通过在修订《证券法》中增设专章，专门规定场外交易之相关规则；或另行制定管理场外交易市场的行政法规或政府规章。考虑到修订《证券法》的难度，最好的辦法是由中国证监会制定专门的政府规章，或由其起草并由国务院以行政法规的方式予以颁布，对场外交易市场的一系列制度进行规定。证券场外交易的相关制度应包括：参与场外交易市场的证券商资格；场外交易市场的业务规则；进入场外交易市场交易的证券品种；场外交易市场的参与者的行为规范等。[6]
（三）证券发行制度局限
我国目前证券发行制度采取的是核准制。核准制在一定程度上实现了政府和主管部门直接控制证券发行的规模、速度、方式、价格等目的，维护了社会安全和公共利益，便于调整其他经济关系。一定时期内，核准制仍然是我国证券发行的主要制度。但从世界各国资本市场的发展来看，发行制度市场化是主要趋势，大部分国家都采取了证券发行注册制度。结合我国证券市场的现状，无论是场内或场外市场，实行注册制的证券发行管理制度尚且为时过早，但对场外市场，实行目前的核准制显然有违“低成本”和“市场化”的原则，因此，登记制是一个非常好的选择。场外市场的发展，肯定会吸引大量的非上市公司将其所发行的证券在场外市场进行交易。目前，中央政府任何一个部门都无法准确地统计出定向募集公司的具体数目和地域性场外交易市场上柜交易的证券额度，从而给政府监管带来很多困难。发展场外交易市场，必须首先对非上市股份公司进行准确统计。这一制度不仅适合现代场外交易市场，同样也适合区域性OTC市场和产权交易市场。
3 我国证券场外交易市场监管体制的完善
（一）应坚持低成本和市场化的原则
我国场外交易市场的出现较晚，对证券主管部门和政府宏观经济管理的管理者而言，场外市场监管是一个全新的课题。场外市场在西方经济发达国家之所以得到迅速的发展，重要原因是与场内交易相比，它为企业提供了一条成本较低的直接融资服务。造成“低成本”的一个直接因素是行政性监管的人力成本降低。中国中小型企业较多，随着场外市场中交易品种和交易规模的扩大，有效监管和监管成本之间的矛盾会越来越突出，实行有别于场内市场集中统一的监管原则，奉行低成本的监管原则是场外监管制度设计的基础。在监管主体的选择上，低成本地选择有效的监管中介机构（如证券业协会和做市商等），实行场外市场监管的市场化，运用市场化来管理市场，[7]或者是解决场外交易市场发展监管难题的一条有效途径。
（二）强化信息披露
强化信息披露是建构我国证券场外交易监管的核心，是进行科学监管和风险控制的主要制度之一，也是多层次资本市场之间相区别的主要体现，从国外资本市场的发展经验来看，对于交易所市场，高层次市场信息披露的要求比低层次市场严格。但在我国场外市场体系中，在信息披露的内容、方式、頻率和时效等方面，总体上应实行比场内市场更为严格的制度，除了满足交易所市场要求披露的内容外，还要求披露一些非财务信息，这主要是考虑到场外市场的风险较场内市场高，投资者的利益容易受到侵害，同时也是为了保证场外市场能在一个高起点上良性运作。
（三）建立场外市场的主办商和保荐人监督制度
与国外一些场外市场实行做市商制度略有不同，我国应实行主办券商保荐人监督制度。公司股票挂牌，必须向一家主办券商提出申请，由主办券商为该公司提供挂牌前辅导、原流通股份重新确认登记、股份推荐挂牌、信息披露等服务。主办券商应当对股份转让公司信息披露行为进行监督，指导、督促股份转让公司依法、及时、准确地披露信息。在这里，主办券商承担了保荐人的职责和部分监管职责。与做市商提供双向报价、维持股份流通性的功能不同，主办券商不能自营买卖所主办的公司的股份，股份的流通性完全由市场本身的力量决定。
（四）完善证券场外交易市场适度监管的法律机制
在现有政治与经济体制下，必须重视监管机构、国家和政府、市场投资者、企业之间多重利益的冲突，在制度设计运行的前提中放弃监管者当然代表公共利益的假设，将监管者纳入监管制度约束的范围，承认监管机构自身的利益和监管机构对政治的依附，从制度安排上强化监管者的中立地位，消解监管者与市场投者的利益冲突。可以说，监管是对某种偏离既定规则的行为实施的干预。
将监管者的利益纳入监管制度设计模型后，应适当限制监管机构的官员到证券经营机构任职，消除监管机构被政权经营机构“俘虏”的条件与机会。按照俘虏理论，监管层与证券业界存在内生的张力，二者保持适当的距离是维持这种适当张力的基础。但由于历史原因和制度原因，我国证券监管机构与证券经营机构的关系过于密切。关于这一问题，有人提出建立人员单向流动机制，即适当抑制监管机构的人员向证券经营机构流动。但是，如果仅仅抑制单向流动，在证券经营机构任职后又流动到监管机构的人员仍然与证券经营机构有着过于紧密的联系，这种密切的人脉关系仍然可能影响其监管活动。因此，从制度控制的角度思考，建立合理抑制双向流动的机制将更有利于保障监管的效果。
在发展证券场外交易市场的过程中，应逐步实现政府监管的市场化。“证监会的监管权力在不少方面已经越界涉入了市场权利的领域。那些原本属于市场的权利在性质上是私权，不论行使主体还是行使方式以及法律后果，都应当遵循私权的规律”。而证监会以公权来行使原本属于市场的私权，将会破坏私权自治的法则，制约市场主体的行为自由，挤压市场的发育空间。这些权利的存在，也就是人为破坏了市场自我完善机能，容易诱发政府道德风险行为。
同时，我国也应借鉴其他国家的先进经验，重视行业自律，发挥市场参与者的自律作用，完善整个监管体系。“在监管和自律的框架里，自律将起到非常重要的作用。证监会将实行分层次监管，证券业协会逐步承担实质性监管任务”。可以用法律形式授权上述自律组织在证券发行和上市时的审查职能，同时也界定其所应承担的相应责任，克服政府直接承担审核失误的风险。
注释
[1]高程德主编、于鸿君副主编：《中国证券市场研究》，北京：高等教育出版社1997年版，第70页
[2]（美）托马斯·李·哈森：《证券法》，张学安等译，北京：中国政法大学出版社2003年版，第404页。
[3]周茂清：“发达国家场外交易的发展及其启示”，《世界经济与政治论坛》2000年第6期，第18页。
[4]祖尧：“NASDAQ：美国现代场外交易市场”，《国有资产研究》1996年第6期，第10页：文宗瑜：《证券场外交易的理论与实务》，北京：人民出版社1998年版，第24一25页。
[5]王海之：“论我国证券市场的层次化发展”，《财经理论与实践》（双月刊）第116期，第34页。
[6]李东方：《证券监管法律制度研究》北京，北京大学出版社，2002年版，169页
[7]王开国：《中国证券市场发展与创新研究》[M].北京：上海人民出版社，2002版第105页.
参考文献
[1]高程德，于鸿君：《中国证券市场研究》[M]，北京：高等教育出版社，1997：70.
[2]李东方：《证券监管的法律制度研究》[M].北京：北京大学出版社，2002：123.
[3]祖尧：“NASDAQ：美国现代场外交易市场”，《国有资产研究》[J].1996（6）：10.
[4]文宗瑜：《证券场外交易的理论与实务》[M].北京：人民出版社，1998：89.
[5]许崇正：《论发展中国股市的途径和对策》[J].北京：财贸经济，1996（10）.
[6]王开国：《中国证券市场发展与创新研究》[M].北京：上海人民出版社，2002：105.
[7]罗培新：《证监会的边界》[N].广州，南方周末，2005-5-12.
[8]（美）托马斯·李·哈森，张学安等译：《证券法》[M]，北京：中国政法大学出版社，2003：112.
作者简介
张戈跃（1980-），男，河南上蔡人，广西民族师范学院副教授，法学硕士，主要研究方向：经济法学、环境法学。
