媒体报道与资本市场的定价效率：一个文献综述
廖晶玉
摘 要：随着信息化浪潮的不断推进，媒体对人们生活的影响已无处不在。但关于媒体报道是否能提高资本市场的定价效率，学术界一直存在着分歧。本文即从媒体报道对资本市场定价效率的提高与否两方面，展开对国内外相关文献的回顾，以期为后续研究提供启示。
关键词：媒体报道；资本市场效率
一、引言
当今社会，媒体已无时无刻地影响并改变着人们的生活。近年来，媒体对资本市场定价效率的影响也逐渐引起了学者们的关注。无论是早期我们所熟知的美国安然事件，我国的银广夏财务造假丑闻；还是近期的“三鹿奶粉事件”，五粮液、紫鑫药业的关联方交易等，媒体在对其曝光和事后监督中都起到了举足轻重的作用。
然而，媒体报道对于资本市场定价效率的影响却是错综复杂的。无论是其为了权衡各方利益而出于主客观原因导致报道的不实；还是其通过其文字与言论渲染而引起投资者的非理性情绪盛行，都可能导致公司股价偏离其内在的价值。所以，我们在看到媒体所发挥的积极作用的同时，也应注意到媒体对金融市场运转所存在的负面效应。
由于学术界关于媒体报道对资本市场定价效率的影响尚存在分歧，因而本文即从媒体报道对资本市场定价效率的提高与否两方面展开对国内外相关文献的回顾，以期为后续研究提供启示。
二、媒体报道能够提高资本市场的定价效率
众所周知，媒体具有信息传播与监督公司治理的职能。其中，信息传播职能可帮助提高资本市场的信息透明度，降低投资者获取信息的成本，从而提高资本市场的定价效率。同时，媒体也能通过揭露上公司的种种违法行为而引起舆论的关注，甚至促使行政监管部门的介入，通过提高会计信息的质量来提高资本市场的定价效率（张建平、余玉苗2013）。本文以下即分别从媒体的这两种职能出发，对相关文献进行回顾：
（一）媒体的公司治理职能。Miller（2006）的研究表明，媒体在曝光上市公司丑闻的行为中扮演了“看门狗”的角色。Gorman等（2009）的研究则进一步证明了这一观点。Gorman等（2009）以爱尔兰为例，总结了媒体对上市公司丑闻的披露可通过三种途径来给管理层施加压力，从而迫使其提高公司治理的水平。
近年来，我国也逐步兴起了关于媒体对公司治理效用的研究。李培功、沈艺峰（2010）发现，我国媒体对上市公司治理效用的发挥主要是通过曝光而引起行政机构的介入而实现的。醋卫华、李培功（2012）则从成本与收益相权衡的角度出发，在肯定了媒体在资本市场中所发挥的积极角色的同时，发现媒体为了最大化收益并最小化成本，往往会选择那些性质更严重或涉及金额更多的公司进行报道。
（二）媒体的信息传播职能。Bushee等（2010）发现，媒体不仅会转发各种来源渠道的信息，还常常会对这些信息进行加工整理或创造出新的信息，这些信息能显著提高上市公司会计信息的透明度，从而提高资本市场的定价效率。
罗进辉、蔡地（2013）利用百度新闻搜索引擎所获取的媒体报道数据为样本，研究表明媒体报道能显著提高我国股价的信息含量。黄俊、郭照蕊（2014）则以我国证券市场中股价“同涨同跌”的现象为切入点，发现媒体的报道可帮助公司信息更好的融入股价，从而对市场定价效率的提高产生了积极的作用。
应计异象作为资本市场定价效率研究中的一个重要异象，近年来也有不少学者以媒体的关注为视角对其进行探索。权小锋、吴世农（2012）发现，我国资本市场上的应计异象主要是由操纵性应计所引起的，并且媒体报道可显著降低操纵性应计所带来的错误定价。Drake M S（2014）研究表明，媒体报道与应计异象呈显著的负相关关系，并且这主要是由媒体的信息传播功能而非其信息创造功能所导致的。
三、媒体报道会降低资本市场的定价效率
李培功、徐淑美（2013）指出，媒体可能会受到各种因素的影响而产生报道偏差，从而降低资本市场的定价效率。而Mul
lainathan 等（2005）即提出，媒体报道的偏差可能源自记者或编辑的个人动机与偏好；也有可能源于媒体对各利益团体偏好的迎合。
Chen等（2013）发现，过度的媒体报道将导致公司股价偏离其价值，特别是在公司价值被高估时，这一现象表现得更为显著。游家兴、吴静（2012）同样发现，乐观的媒体情绪容易催生投资者盲目乐观的心理预期，从而推动股价向上偏离其价值。而熊艳、李常青和魏志华（2014）则从我国IPO定价效率的角度出发，发现媒体报道虽能通过提高询价过程中的信息透明度来提高股票在一级市场的定价效率；但媒体报道的增加往往也易导致投资者的非理性，显著提高了IPO公司的首日换手率，从而降低了其在二级市场的定价效率。
四、总结
综上所述，媒体报道对于资本市场定价效率的影响是错综复杂的，其是否能提高资本市场的定价效率仍有待进一步的检验。笔者认为，未来关于媒体与资本市场的定价效率研究还可从以下几个方面展开：（1）以各门户网站、微博、微信为代表的新兴媒体对资本市场定价效率的影响；（2）由于政府的行政干预对于媒体报道的偏差以及资本市场的效率都会产生影响，因而未来基于我国的制度背景及市场经济的发展角度来进行研究将具有重大的意义。
参考文献：
[1] Bushee B J， Core J E， Guay W， et al. The role of the business press as an information intermediary[J]. Journal of Accounting Research， 2010， 48（1）： 1-19.
[2] Chen C， Pantzalis C， Park J C.Press coverage and stock price deviation from fundamental value[J]. Journal of Financial Research， 2013， 36（2）：175-214.
[3] Drake M S， Guest N M， Twedt B J. The media and mispricing： The role of the business press in the pricing of accounting information[J]. The Accounting Review， 2014， 89（5）： 1673-1701.
[4] Gorman L， Lynn T G， Mulgrew M L. The Influence of the Newspaper Media on the Corporate Governance Practices of Irish Listed PLCS[D]. Working paper， 2009.
[5] Miller G S. The press as a watchdog for accounting fraud[J]. Journal of Accounting Research， 2006， 44（5）： 1001-1033.
[6] Mullainathan S， Shleifer A. The market for news[J]. American Economic Review， 2005： 1031-1053.
[7] 醋卫华， 李培功. 媒体监督公司治理的实证研究[J]. 南开管理评论， 2012 （1）： 33-42.
[8]黄俊， 郭照蕊. 新闻媒体报道与资本市场定价效率——基于股价同步性的分析[J]. 管理世界， 2014 （5）： 121-130.
[9] 李培功， 沈艺峰. 媒体的公司治理作用：中国的经验证据[J].经济研究，2010.
[10]李培功， 徐淑美. 媒体的公司治理作用——共识与分歧[J]. 金融研究， 2013 （4）： 196-206.
[11]张建平， 余玉苗. 媒体功能与公司治理改善： 一个文献综述[J]. 财会通讯： 综合 （下）， 2013 （4）： 29-31.
摘 要：随着信息化浪潮的不断推进，媒体对人们生活的影响已无处不在。但关于媒体报道是否能提高资本市场的定价效率，学术界一直存在着分歧。本文即从媒体报道对资本市场定价效率的提高与否两方面，展开对国内外相关文献的回顾，以期为后续研究提供启示。
关键词：媒体报道；资本市场效率
一、引言
当今社会，媒体已无时无刻地影响并改变着人们的生活。近年来，媒体对资本市场定价效率的影响也逐渐引起了学者们的关注。无论是早期我们所熟知的美国安然事件，我国的银广夏财务造假丑闻；还是近期的“三鹿奶粉事件”，五粮液、紫鑫药业的关联方交易等，媒体在对其曝光和事后监督中都起到了举足轻重的作用。
然而，媒体报道对于资本市场定价效率的影响却是错综复杂的。无论是其为了权衡各方利益而出于主客观原因导致报道的不实；还是其通过其文字与言论渲染而引起投资者的非理性情绪盛行，都可能导致公司股价偏离其内在的价值。所以，我们在看到媒体所发挥的积极作用的同时，也应注意到媒体对金融市场运转所存在的负面效应。
由于学术界关于媒体报道对资本市场定价效率的影响尚存在分歧，因而本文即从媒体报道对资本市场定价效率的提高与否两方面展开对国内外相关文献的回顾，以期为后续研究提供启示。
二、媒体报道能够提高资本市场的定价效率
众所周知，媒体具有信息传播与监督公司治理的职能。其中，信息传播职能可帮助提高资本市场的信息透明度，降低投资者获取信息的成本，从而提高资本市场的定价效率。同时，媒体也能通过揭露上公司的种种违法行为而引起舆论的关注，甚至促使行政监管部门的介入，通过提高会计信息的质量来提高资本市场的定价效率（张建平、余玉苗2013）。本文以下即分别从媒体的这两种职能出发，对相关文献进行回顾：
（一）媒体的公司治理职能。Miller（2006）的研究表明，媒体在曝光上市公司丑闻的行为中扮演了“看门狗”的角色。Gorman等（2009）的研究则进一步证明了这一观点。Gorman等（2009）以爱尔兰为例，总结了媒体对上市公司丑闻的披露可通过三种途径来给管理层施加压力，从而迫使其提高公司治理的水平。
近年来，我国也逐步兴起了关于媒体对公司治理效用的研究。李培功、沈艺峰（2010）发现，我国媒体对上市公司治理效用的发挥主要是通过曝光而引起行政机构的介入而实现的。醋卫华、李培功（2012）则从成本与收益相权衡的角度出发，在肯定了媒体在资本市场中所发挥的积极角色的同时，发现媒体为了最大化收益并最小化成本，往往会选择那些性质更严重或涉及金额更多的公司进行报道。
（二）媒体的信息传播职能。Bushee等（2010）发现，媒体不仅会转发各种来源渠道的信息，还常常会对这些信息进行加工整理或创造出新的信息，这些信息能显著提高上市公司会计信息的透明度，从而提高资本市场的定价效率。
罗进辉、蔡地（2013）利用百度新闻搜索引擎所获取的媒体报道数据为样本，研究表明媒体报道能显著提高我国股价的信息含量。黄俊、郭照蕊（2014）则以我国证券市场中股价“同涨同跌”的现象为切入点，发现媒体的报道可帮助公司信息更好的融入股价，从而对市场定价效率的提高产生了积极的作用。
应计异象作为资本市场定价效率研究中的一个重要异象，近年来也有不少学者以媒体的关注为视角对其进行探索。权小锋、吴世农（2012）发现，我国资本市场上的应计异象主要是由操纵性应计所引起的，并且媒体报道可显著降低操纵性应计所带来的错误定价。Drake M S（2014）研究表明，媒体报道与应计异象呈显著的负相关关系，并且这主要是由媒体的信息传播功能而非其信息创造功能所导致的。
三、媒体报道会降低资本市场的定价效率
李培功、徐淑美（2013）指出，媒体可能会受到各种因素的影响而产生报道偏差，从而降低资本市场的定价效率。而Mul
lainathan 等（2005）即提出，媒体报道的偏差可能源自记者或编辑的个人动机与偏好；也有可能源于媒体对各利益团体偏好的迎合。
Chen等（2013）发现，过度的媒体报道将导致公司股价偏离其价值，特别是在公司价值被高估时，这一现象表现得更为显著。游家兴、吴静（2012）同样发现，乐观的媒体情绪容易催生投资者盲目乐观的心理预期，从而推动股价向上偏离其价值。而熊艳、李常青和魏志华（2014）则从我国IPO定价效率的角度出发，发现媒体报道虽能通过提高询价过程中的信息透明度来提高股票在一级市场的定价效率；但媒体报道的增加往往也易导致投资者的非理性，显著提高了IPO公司的首日换手率，从而降低了其在二级市场的定价效率。
四、总结
综上所述，媒体报道对于资本市场定价效率的影响是错综复杂的，其是否能提高资本市场的定价效率仍有待进一步的检验。笔者认为，未来关于媒体与资本市场的定价效率研究还可从以下几个方面展开：（1）以各门户网站、微博、微信为代表的新兴媒体对资本市场定价效率的影响；（2）由于政府的行政干预对于媒体报道的偏差以及资本市场的效率都会产生影响，因而未来基于我国的制度背景及市场经济的发展角度来进行研究将具有重大的意义。
参考文献：
[1] Bushee B J， Core J E， Guay W， et al. The role of the business press as an information intermediary[J]. Journal of Accounting Research， 2010， 48（1）： 1-19.
[2] Chen C， Pantzalis C， Park J C.Press coverage and stock price deviation from fundamental value[J]. Journal of Financial Research， 2013， 36（2）：175-214.
[3] Drake M S， Guest N M， Twedt B J. The media and mispricing： The role of the business press in the pricing of accounting information[J]. The Accounting Review， 2014， 89（5）： 1673-1701.
[4] Gorman L， Lynn T G， Mulgrew M L. The Influence of the Newspaper Media on the Corporate Governance Practices of Irish Listed PLCS[D]. Working paper， 2009.
[5] Miller G S. The press as a watchdog for accounting fraud[J]. Journal of Accounting Research， 2006， 44（5）： 1001-1033.
[6] Mullainathan S， Shleifer A. The market for news[J]. American Economic Review， 2005： 1031-1053.
[7] 醋卫华， 李培功. 媒体监督公司治理的实证研究[J]. 南开管理评论， 2012 （1）： 33-42.
[8]黄俊， 郭照蕊. 新闻媒体报道与资本市场定价效率——基于股价同步性的分析[J]. 管理世界， 2014 （5）： 121-130.
[9] 李培功， 沈艺峰. 媒体的公司治理作用：中国的经验证据[J].经济研究，2010.
[10]李培功， 徐淑美. 媒体的公司治理作用——共识与分歧[J]. 金融研究， 2013 （4）： 196-206.
[11]张建平， 余玉苗. 媒体功能与公司治理改善： 一个文献综述[J]. 财会通讯： 综合 （下）， 2013 （4）： 29-31.
