探究带回购条款的境外企业并购交易价格形成机制
张子君
摘要：隨着我国市场经济不断发展，企业规模不断扩大，通过境外企业并购实现资源优化配置，是当今提高我国企业竞争力的重要举措。基于此，本文重点对带回购条款境外企业并购交易价格形成机制进行探究，分析在整个并购过程中要面临的问题和关键点，贯彻损失最小化、收益最大化的原则，分析目标企业价值和交易价格区间，并提出相应的应对方法。
关键词：带回购条款；境外企业；并购加以价格；形成机制
一、带回购条款境外企业并购交易价格分析
针对在回购需求的境外企业并购所遇到的问题，这就需要分析带回购条款的境外企业并购交易价格形成机制。作为一项目标企业价值评估、价格博弈中系统性方案，需要通过全面分析价格形成模型，从而解决上述三类问题：
第一，根据目标企业财务数据或相关金融信息，采用具有汇率参数实物期权的形式对目标企业价值进行全面评估；
第二，根据实物期权对企业价值的评估结果，从而确定并购交易价格的范围区间；
第三，根据双方效用函数，在整个交易价格区间当中确定相应的参考值，需要贯彻利益最大化原则。
第四，创设价格弹性模型，主要是用于讨价还价，明确在各个时间段并购交易均价或均价区间。
第五，在进行回购过程中，需要重点考虑效益最大化原则，根据回购价格的效用与现值等价策略，并且交易价格和回购率之间的关系。
案例：
某XXX信息技术有限责任公司发起成立，该公司的固定资产投资为30万人民币、现金投资为50万人民币、无形资产投资为60万人民币、拟引风险投资为70万人民币，主要是应用软件产品开发，部分用于固定资产投资，其余应用到市场开发当中。固定资产、先进投资、无形资产投资总共占据公司股本的66.7%，拟引进风险投资占据总股本的33.3%。签订条约为：如果项目在三年后依然有很高的市场前景，投资者拥有优先投资券，投资额度可以根据三年后项目市场价值来定。所签订的《商业计划书》中承诺投资者在三年后获得87%的静态投资回报率，合作公司只能在承诺前提下，投资者才能够进一步加强投资；如果三年后的项目前景不好，投资者可以根据公司发展情况，采用管理层收购、公司股份回购、企业出售等进行让投资者推出项目。根据上述条约可见，投资者将获得增长型期权和退出型期权。
二、企业价值评估和并购交易价格区间
（一）企业价值评估
在正式进行回购之前，双方企业都要采用资产定价形式对目标企业价值进行全方位的评估工作。常用的手法是市场法、收益法、成本法、定价模型、套利定价等。虽然这些方法的角度不同，但是各有优势，但是没有将目标企业价值不稳定性纳入其中，例如汇率参数问题。这就需要全面考虑汇率问题，也就是知识产权和企业价值的内在关系等。有关学者提出了两个阶段实物期权法对企业无形资产进行评估，这也是在并购交易价格形成的基础。从目标企业价值层面上进行分析，需要重点考虑企业的稳定产出流、增长率、波动系数、增长风险、时间量等信息。
（二）并购交易价格区间
对于任何企业来说，其经营活动都是为了能够满足自身的利益需求，但最终要落实到交易价格当中，其中，并购方目标是能够实现最大利益化。这就要全面考虑企业的商业价值、交易报价等信息，根据企业价值最小和最大估算值的权重系数以及报价最大和最小估计值权重系数。考虑到目标企业权益归属问题，需要将交易价格比做成双目标优化问题形式，也就是在多项优化问题当中找到最优的解决方法。
三、效应最大化和讨价还价博弈
（一）效用、并购目标
从经济学角度分析，在进行决策或选择过程中，通常都是追求效益最大化，或者在效益相同的情况下，采用最小付出的方法。从本质上来说，效用作为产品、服务、满意度的一种衡量标准。这就需要重点考虑交易可能出现的结果集合、并购结果出现概率、期望效用等。企业并购的主要目的是能够保障效用最大，虽然双方在谈判过程中利益分配会存在一定的差异性，这就需要对这些问题进行进一步探究。相关人员通过采用效用理论，对企业并购价格中的价格博弈和风险规避两个方面进行溢价分配分析，其中价格博弈所采用的是效应函数和并购溢价分配绝对值的计算方法。这样可以从并购双方角度进行分析，将并购交易函数设定为谈判能力。
（二）风险测度
如果企业并购价格所在区间是固定的，这就要重点分析并购方与目标企业并购溢价分配比例。在传统经济模型当中，企业人员通常是非常理性的进行选择和定价，对风险问题关注的相对较少。但是在当今的国际市场当中，境外企业并购过程中面临着多项风险，这就要全面考虑决策人员对并购风险的态度。如果并购双方风险测度不出现变化，这就需要重点关注利益双方的风险态度。
四、带回购条款的并购交易定价模型
重点分析并购企业回购概率，如果回购率等于0时，也就是回购的可能性是0，这样并购加以价格就等于并购效用最大价格；如果回购率等于1时，也就是100%回购，这时有并购企业知道目标企业要进行回购，因此在回购预期上会让并购交易价格降低，也就是目标企业会做出最大化的让步，目的是为了能够让交易达成。从当今并购现状来看，目标企业回购价格通常不会低于并购价格，并且并购方也不会让回购价格小于并购价格，甚至是最大并购价格。
在效用等价性修正当中，需要重点考虑目标企业的回购概率，这时并购方的期望效用也会出现改变。由于考虑到并购价格交易中的时间价值，首先，需要重点关注总体期望回报率。其次，需要重点考虑交易定价当中现值等价测，将效用最大并购价比作为回购可能交易的价格参数，再利用效用等价策略，由于并购方交易价格与回购概率存在很大的关系，因此并购效应最大化交易价格是并购方定价的重要参考价值。基于效用等价策略，充分分析目标企业交易价格和回购概率关系。上述是在存在回购可能性的前提下，需要重点分析将现值等价和效用等价相关策略，明确并购交易价格和回购概率间的关系。
五、结束语
综上所述，本文重点探究了带回购条款境外企业并购交易价格形成机制，包括价值评估、价格区间评估、并购效益最大化、价格博弈定价等问题。从实际情况分析，需要重点考虑到并购双方的风险态度和博弈能力，根据参考值和等价策略等，摸清并购价格和回购概率间的关系，这样才能够保障最终条款的合理性。总之，带回购条款并购交易定价机制如果利用得当，是非常可行的，对并购双方都有一定益处。
参考文献：
[1]龙大伟，黄红选，王梦月，杨永森.带回购条款的境外企业并购交易价格形成机制[J].清华大学学报（自然科学版），2016，56（08）：851-859.
[2]周斌，王文举.我国商业银行引进境外战略投资者的博弈分析：并购价格与交易方式的选择[J].北京工商大学学报（社会科学版），2008（04）：64-69.
[3]曾云.聚焦中国企业海外并购之知识产权尽职调查[J].资本市场，2010（05）：50-53.
[4]鲁心逸.加强境外国有企业并购审计监控[J].新会计，2015（02）：46-48.
（作者单位：商赢环球股份有限公司）
摘要：隨着我国市场经济不断发展，企业规模不断扩大，通过境外企业并购实现资源优化配置，是当今提高我国企业竞争力的重要举措。基于此，本文重点对带回购条款境外企业并购交易价格形成机制进行探究，分析在整个并购过程中要面临的问题和关键点，贯彻损失最小化、收益最大化的原则，分析目标企业价值和交易价格区间，并提出相应的应对方法。
关键词：带回购条款；境外企业；并购加以价格；形成机制
一、带回购条款境外企业并购交易价格分析
针对在回购需求的境外企业并购所遇到的问题，这就需要分析带回购条款的境外企业并购交易价格形成机制。作为一项目标企业价值评估、价格博弈中系统性方案，需要通过全面分析价格形成模型，从而解决上述三类问题：
第一，根据目标企业财务数据或相关金融信息，采用具有汇率参数实物期权的形式对目标企业价值进行全面评估；
第二，根据实物期权对企业价值的评估结果，从而确定并购交易价格的范围区间；
第三，根据双方效用函数，在整个交易价格区间当中确定相应的参考值，需要贯彻利益最大化原则。
第四，创设价格弹性模型，主要是用于讨价还价，明确在各个时间段并购交易均价或均价区间。
第五，在进行回购过程中，需要重点考虑效益最大化原则，根据回购价格的效用与现值等价策略，并且交易价格和回购率之间的关系。
案例：
某XXX信息技术有限责任公司发起成立，该公司的固定资产投资为30万人民币、现金投资为50万人民币、无形资产投资为60万人民币、拟引风险投资为70万人民币，主要是应用软件产品开发，部分用于固定资产投资，其余应用到市场开发当中。固定资产、先进投资、无形资产投资总共占据公司股本的66.7%，拟引进风险投资占据总股本的33.3%。签订条约为：如果项目在三年后依然有很高的市场前景，投资者拥有优先投资券，投资额度可以根据三年后项目市场价值来定。所签订的《商业计划书》中承诺投资者在三年后获得87%的静态投资回报率，合作公司只能在承诺前提下，投资者才能够进一步加强投资；如果三年后的项目前景不好，投资者可以根据公司发展情况，采用管理层收购、公司股份回购、企业出售等进行让投资者推出项目。根据上述条约可见，投资者将获得增长型期权和退出型期权。
二、企业价值评估和并购交易价格区间
（一）企业价值评估
在正式进行回购之前，双方企业都要采用资产定价形式对目标企业价值进行全方位的评估工作。常用的手法是市场法、收益法、成本法、定价模型、套利定价等。虽然这些方法的角度不同，但是各有优势，但是没有将目标企业价值不稳定性纳入其中，例如汇率参数问题。这就需要全面考虑汇率问题，也就是知识产权和企业价值的内在关系等。有关学者提出了两个阶段实物期权法对企业无形资产进行评估，这也是在并购交易价格形成的基础。从目标企业价值层面上进行分析，需要重点考虑企业的稳定产出流、增长率、波动系数、增长风险、时间量等信息。
（二）并购交易价格区间
对于任何企业来说，其经营活动都是为了能够满足自身的利益需求，但最终要落实到交易价格当中，其中，并购方目标是能够实现最大利益化。这就要全面考虑企业的商业价值、交易报价等信息，根据企业价值最小和最大估算值的权重系数以及报价最大和最小估计值权重系数。考虑到目标企业权益归属问题，需要将交易价格比做成双目标优化问题形式，也就是在多项优化问题当中找到最优的解决方法。
三、效应最大化和讨价还价博弈
（一）效用、并购目标
从经济学角度分析，在进行决策或选择过程中，通常都是追求效益最大化，或者在效益相同的情况下，采用最小付出的方法。从本质上来说，效用作为产品、服务、满意度的一种衡量标准。这就需要重点考虑交易可能出现的结果集合、并购结果出现概率、期望效用等。企业并购的主要目的是能够保障效用最大，虽然双方在谈判过程中利益分配会存在一定的差异性，这就需要对这些问题进行进一步探究。相关人员通过采用效用理论，对企业并购价格中的价格博弈和风险规避两个方面进行溢价分配分析，其中价格博弈所采用的是效应函数和并购溢价分配绝对值的计算方法。这样可以从并购双方角度进行分析，将并购交易函数设定为谈判能力。
（二）风险测度
如果企业并购价格所在区间是固定的，这就要重点分析并购方与目标企业并购溢价分配比例。在传统经济模型当中，企业人员通常是非常理性的进行选择和定价，对风险问题关注的相对较少。但是在当今的国际市场当中，境外企业并购过程中面临着多项风险，这就要全面考虑决策人员对并购风险的态度。如果并购双方风险测度不出现变化，这就需要重点关注利益双方的风险态度。
四、带回购条款的并购交易定价模型
重点分析并购企业回购概率，如果回购率等于0时，也就是回购的可能性是0，这样并购加以价格就等于并购效用最大价格；如果回购率等于1时，也就是100%回购，这时有并购企业知道目标企业要进行回购，因此在回购预期上会让并购交易价格降低，也就是目标企业会做出最大化的让步，目的是为了能够让交易达成。从当今并购现状来看，目标企业回购价格通常不会低于并购价格，并且并购方也不会让回购价格小于并购价格，甚至是最大并购价格。
在效用等价性修正当中，需要重点考虑目标企业的回购概率，这时并购方的期望效用也会出现改变。由于考虑到并购价格交易中的时间价值，首先，需要重点关注总体期望回报率。其次，需要重点考虑交易定价当中现值等价测，将效用最大并购价比作为回购可能交易的价格参数，再利用效用等价策略，由于并购方交易价格与回购概率存在很大的关系，因此并购效应最大化交易价格是并购方定价的重要参考价值。基于效用等价策略，充分分析目标企业交易价格和回购概率关系。上述是在存在回购可能性的前提下，需要重点分析将现值等价和效用等价相关策略，明确并购交易价格和回购概率间的关系。
五、结束语
综上所述，本文重点探究了带回购条款境外企业并购交易价格形成机制，包括价值评估、价格区间评估、并购效益最大化、价格博弈定价等问题。从实际情况分析，需要重点考虑到并购双方的风险态度和博弈能力，根据参考值和等价策略等，摸清并购价格和回购概率间的关系，这样才能够保障最终条款的合理性。总之，带回购条款并购交易定价机制如果利用得当，是非常可行的，对并购双方都有一定益处。
参考文献：
[1]龙大伟，黄红选，王梦月，杨永森.带回购条款的境外企业并购交易价格形成机制[J].清华大学学报（自然科学版），2016，56（08）：851-859.
[2]周斌，王文举.我国商业银行引进境外战略投资者的博弈分析：并购价格与交易方式的选择[J].北京工商大学学报（社会科学版），2008（04）：64-69.
[3]曾云.聚焦中国企业海外并购之知识产权尽职调查[J].资本市场，2010（05）：50-53.
[4]鲁心逸.加强境外国有企业并购审计监控[J].新会计，2015（02）：46-48.
（作者单位：商赢环球股份有限公司）
