可持续增长模型在影视行业的具体应用
刘易 王民 张波
【摘要】? 影视行业在整个市场经济体系中总体呈现快速发展的趋势，但在经济下行的压力下，行业的可持续发展是企业能否健康发展的关键所在。文章运用希金斯可持续增长模型，以华谊兄弟、华策影视和光线传媒三家影视公司为例，结合相关财务指标，基于财务口径对影视行业可持续增长问题进行深入分析，并以此为依据对影视行业可持续增长提出合理化建议。
【关键词】? 影视行业;可持续增长模型;财务口径;可持续增长率
【中图分类号】? F275? 【文献标识码】? A? 【文章编号】? 1002-5812（2019）01-0041-04
[1]可持续增长率是企业可持续增长模型的一个核心指标。企业可持续增长概念是由美国资深财务学家罗伯特·C·希金斯（Robert·C·Higgins）首先提出的，他从静态的角度对企业的可持续增长问题进行研究，将企业可持续增长率（Sustainable Growth Rate，简称SGR）定义为在不需要耗尽财务资源的情况下公司销售所能增长的最大比率。国内外学者针对企业可持续增长问题进行了大量研究，基于学者的研究成果，我们可以利用可持续增长模型对企业可持续增长问题进行深入分析。近几年来影视行业发展十分迅猛，但同时也出现了明星“天价片酬”推高影视制作成本、“阴阳合同”偷税漏税等不良现象，这不仅影响影视作品的质量，更扰乱了影视行业的正常秩序和健康发展，因此研究影视行业的可持续增长问题，对行业未来的发展具有重要意义。本文以三家创业板影视公司为例，借鉴希金斯的可持续增长模型，对企业各项指标进行相关分析，以全面反映企业的现状和可持续增长存在的问题，基于财务口径深入分析问题产生的原因，并提出相应的对策。
一、希金斯可持续增长模型
在企业没有改变经营效率和财务政策的情况下，销售的增长取决于资产的增加，而资产的增加则取决于股东权益的增长率。对于可持续增长问题的研究，国外学者经历了定性和定量两个研究阶段。罗伯特·C·希金斯（Robert.C.Higgins）和詹姆斯·范霍恩（James C.Van Horne）基于会计口径，从财务管理角度确立了可持续增长模型。
对于影视行业来说，可持续增长率反映了企业在现有经营管理水平和财务政策下所能具有的增长能力，代表了企业适宜的发展速度，可以从财务口径和现金流口径两个角度进行分析，但由于影视行业特殊的经营模式，从现金流口径分析无法全面反映可持续增长问题，故本文选择从财务口径计算可持续增长率，吸收希金斯可持续增长模型的优点，突出影响影视行业可持续增长问题的四个驱动因素，其模型为：
SGR=P×A×^T×R（1）
其中：P表示销售净利率，A表示资产周转率，^T表示权益乘数，R表示利润留存率。
希金斯可持續增长模型是基于企业的资本结构、销售净利率、资产周转率、权益乘数等保持不变的假定条件下设立的。五个假设条件为：（1）企业销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖增加债务的利息;（2）企业资产周转率将维持当前水平;（3）企业目前的资本结构是目标结构，并且打算继续维持下去;（4）企业目前的利润留存率是目标留存率，并且打算继续维持下去;（5）企业不愿意或者不打算增发新股（包括股份回购）。在这五个假设条件成立的情况下，企业的销售增长率就等于企业的可持续增长率。当企业处于这种状态时，则企业为可持续增长或者称为平衡增长，并且其资产和负债以及所有者权益三者是同比例增长的。
二、影视行业可持续增长率分析
影视行业是集电影、电视、综艺、影视艺术、广告经营等为一体的综合性行业，现阶段该行业大部分企业处于成长期，总体呈现快速发展的趋势，但这些企业在追求高收益、快速增长的过程中通常容易忽略企业长期可持续增长问题的重要性。故本文选取该行业三家具有代表性的创业板企业为样本，借鉴可持续增长模型，运用相关财务指标全面分析影视行业可持续增长存在的问题，以此为我国影视行业的可持续发展提供借鉴。如下页表1所示。
本文将采用希金斯可持续增长模型探析影视行业的可持续增长问题，为便于研究，在选取时间参考系统时，以年度作为时间间隔点。
（一）可持续增长率与实际增长率比较分析。实际增长率是指本年销售收入和上年销售收入的差额与上年销售收入的比值，即实际增长率=（本年销售-上年销售）/上年销售。实际增长率高于可持续增长率，意味着现阶段企业现金流不足，增长过快;实际增长率低于可持续增长率，则说明企业增长速度落后于行业整体增长，市场份额变小。从长期来看，企业的实际增长率是围绕可持续增长率上下波动的。
从图1可以看出，三家企业的可持续增长率和实际增长率之间存在较大的差距，基于增长率原理分析：由于处于激烈的行业竞争环境中，华谊兄弟前两年实际增长率低于可持续增长率，发展出现不足，虽然2015年有所增长，但2016年实际增长率变为负值（-9.55%），远低于可持续增长率，企业发展不足现象较为明显;华策影视上市后实际增长率高于可持续增长率，企业一直处于加速发展阶段;光线传媒2011年上市后增长率波动较大，第二年实际增长率为负值，后两年实际增长率略高于可持续增长率，企业发展逐渐加快。2015年得益于经济快速发展，影视行业整体呈现爆炸式增长，三家企业的实际增长率均高于可持续增长率。本文将通过对可持续增长率四个驱动因素的具体分析，结合三家企业的经营效率和财务政策，细化经营管理上的问题，探寻这三家企业可持续增长率波动的原因。
（二）销售净利率。销售净利率是用来评价企业盈利能力的关键指标，因为伴随着销售净利率升高，企业内部留存也会随之增加，企业的可持续增长率也会随之变大。影视行业是一个高收益高成本的行业，通过对其销售净利率升降的具体分析，结合企业的经营管理模式，能够使企业在高收益的过程中降低不必要的成本，提升盈利能力。
从表2可以看出，三家企业前两年销售净利率逐年上升，后两年出现下降的趋势，但也保持在合理的升降限度内，这表明三家企业近三年财务状况相对较好，盈利能力呈现上升趋势。近几年，华谊兄弟和光线传媒很好地控制了营业收入和营业成本的动态匹配，主营收入和成本呈平稳增长的态势，净利润也在逐年增加。相比另外两家企业，华谊兄弟盈利能力更胜一筹，其业绩增长主要依靠企业核心业务的稳健发展，为企业的可持续发展打下了坚实的基础。而华策影视由于2015年影视相关投资增加，使得营业成本异常高于前两年，销售净利率偏低，虽然净利润较高，但企业应适当控制成本以保证可持续发展。光线传媒虽处于初步发展阶段，但其根据市场变化适时调整营销管理模式，在合理的成本控制下加大市场投资力度，也获得了较高的收益，目前来看，有较强的可持续增长能力。总体而言，三家企业在追求更高收益的同时很好地控制了营业成本，使得企业的销售净利率不断提升，从侧面反映出三家企业在影视行业竞争市场中占有一定的优势，从盈利方面来看具有较强的可持续增长能力。
（三）总资产周转率。总资产周转率是评价企业营运能力的关键指标，根据资产的流动性，可将总资产周转率具体细分为流动资产周转率和固定资产周转率，流动资产周转率又可进一步分为应收账款周转率和存货周转率。从发展的角度看，影视行业的企业可以通过提高总资产周转率来增加企业营业收入，进而增加利润留存，从而提高企业可持续增长率。
根据表3分析，三家企业均处于加速发展时期，企业在加大规模的过程中不断增加资产投资，总资产规模不断扩大，但由于企业内部对总资产的利用和管理能力存在一定的缺陷，总资产周转率呈现下降的趋势，变现能力下降，可持续增长能力相对减弱。具体来看，基于影视行业回款期较长及不稳定的行业特征，三家企业的应收账款周转率偏低，但从行业内部看，华策影视相比其余两家保持相对较高的周转率，主要是基于信誉良好及支付能力强的客户对象，应收账款平均收账期较短，故有较高的周转效率;华谊兄弟应收账款周转率前两年虽不及华策影视，但2015年显著提高69.36%，主要系影视作品投产、影视剧销售款增加及合并范围变更所致;影视行业是一个影视作品存货占比高的行业，尤其年末一般会有大量贺岁片用来准备比拼黄金档，存货余额较大，使得其存货周转率相对较低，虽如此，光线传媒仍能够充分利用自有资源，合理调配，在存货管理上有一定的优势，其存货周转率明显高于其他两家。虽然行业内资产的投资不断加大，但三家企业的固定资产周转率呈上升的趋势，说明企业固定资产的管理能力逐年增强，在一定程度上保证了企业的持续稳定发展。
（四）权益乘数。权益乘数是资产总额相当于股东权益总额的倍数，反映了企业财务杠杆的大小，企业留存的募集债务资金为提高企业的销售增长水平提供了保障，也为企业的可持续发展奠定了坚实的基础。对于影视行业来说，行业内企业处于成长阶段，适当增加企业的资产负债率，使权益乘数增大，可以提升企业的销售水平，提高企业的可持续增长率。
从表4可以看出，由于产业扩张、资金需求量的增加，华谊兄弟负债总额逐年增加，流动比率整体呈下降趋势，相较于其他两家较低，但权益乘数伴随着资产负债率也相继下降，说明企业内部资金相对比较富足，可以满足未来发展的需要，但也存在一定的资金闲置现象，企业应适时合理调配资金，以保证持续稳定发展;华策影视负债总额由2011年的28 535.77万元提升到2014年的164 323.92万元，负债水平明显升高，主要是由于企业当期迅速扩大规模，增加大量流动负债，但流动比率高于其他两家，后两年权益乘数也呈下降趋势，虽然偿债能力增强，但是不乏存在资金闲置的现象;光线传媒指标的变化情况与华谊兄弟、华策影视有所不同，其负债水平相对较低，从流动比率来看，2014年流动比率较低，但在2015年从期初1.46提高到3.77，涨幅较大，主要是由于2015年企业非公开发行股票获得大量资金、流动资产大量增加所致，正因如此，企业2015年负债总额减少，股东权益增加，资产负债率顺势下降，权益乘数也随之变小，但短期内对企业的可持续增长影响不大。通过以上分析可知，影视行业的可持续增长率的提高与企业权益乘数的增大是密不可分的。在保障能够及时偿债的前提下，尽可能提高企业的权益乘数，有利于促进企业获得更多收益，提高可持续增长能力。
（五）利润留存率。利润留存率是指税后净利润扣除应付现金股利之后的差额与税后净利润的比率，是反映企业财务政策的重要指标。总体而言，企业发展的内部资金主要来源于利润留存，其比率可以反映企业通过自有资本进行规模扩张的能力，在一定条件下，利润留存率越高，内部资金越充足，被收购的风险越小，融资能力增强，企业可持续增长率也会上升，为今后发展奠定了坚实的资金基础。
从表5可以看出，三家企业的利润留存率都处于较高水平，原因是企业刚上市不久，并且处于加速发展阶段，规模不断扩大，资金需求量比较大，为适应企业的发展需求，在得到股东认可的情况下，股利支付率相对较低。从行业内部来看，光线传媒的股利支付率相对较高，企业正处于需要大量资金的成长阶段，可以适当减少现金股利的支付以保障企业的发展需求。通过以上分析可知，对于影视行业处于规模扩张阶段的企业来说，其利润留存率相对较高，股东也愿意牺牲一时的利益来支持企业向外扩大经营规模的实施方案。因此，管理者可以根据企业的发展情况，在均衡股利分配的情况下，适当提高利润留存率，从而进一步提高企业的可持续增长率。
三、影视行业健康可持续增长的建议
（一）實现收入与成本的匹配，有效控制影视投资项目风险。影视行业的营业成本主要包括影视剧制作费、发行费和运营费等，与其他行业相比相对较高，近几年，受影视业环境的影响，影视制作成本在不断增加，企业在规模扩张和经营过程中，营业成本费用问题不容忽视;并且影视行业的盈利预测具有很大的不确定性，具有经营风险高、投资力度大、业绩不稳定等特点。因此企业要合理控制成本费用，不要盲目增加宣传力度，提高成本，使得成本费用水平与收入不相匹配，增加投资风险。在提高企业经营业绩过程中，要全面预计收入与成本的配比，采取最优经营策略，在现有资本基础上，合理利用资源，增加营业收入，降低投资风险，以上三家企业在收入成本的配比控制以及资金的管理方面值得行业内其他企业借鉴。兼顾收入与成本之后，影视行业的盈利能力将会得到进一步的保障，为企业的发展提供充足的内源性资本，企业才能持久稳定发展。
（二）有效增加资产使用效率，提高企业的总体资产周转效率。影视行业总资产周转率偏低主要是由于其流动资产周转率相对比较低，在激烈的市场竞争中，企业不得不通过扩大经营规模来提升其在行业中的地位，然而，在迅速扩大经营范围、加大投资力度的过程中，会造成大量影视剧作品积压，使得其存货周转率偏低;同时，影视剧的制作周期比较长，导致影视剧销售收入的收款期相对较长，在短期内无法收到分账款，减少了对其他影视剧制作的投资，阻碍了企业的发展进程;另外，与其他行业相比，影视行业的经营相对不稳定，企业一旦将大量资金用于长期项目，就会降低资产的流动性，也会影响企业的偿债能力，从而降低资产的使用效率。因此，在资产管理过程中，特别要注意存货和应收账款的管理。在存货管理上，对于自制存货应尽量减少生产周期，销售存货应尽快回收货款，合理调整存货周转，加快存货周转速度;在应收账款管理过程中，要制定科学的信用政策，这样有利于企业扩大销售规模，提升市场竞争力以及占有率，有利于降低坏账损失和回款费用。在良好的资产管理基础上，企业整体的管理能力也将得到进一步提升，资产使用效率提高，营运能力增强，使得企业经营效率与可持续发展能力相匹配。
（三）优化企业的资本结构，有效补充自有资本数额。企业可持续发展的基础是充实的资本，对于影视行业更是如此。影视公司影视剧制作、演艺活动安排等经营项目均需要大量资本作为发展的前提，但是企业内部自有资本有限，需要大量流动负债作为补充，在短期内企业抗风险能力变弱，而且较少的自有资本限制了企业的可持续发展。因此，企业要合理控制债务结构，根据资本用途调整长短期负债的比例，适当降低短期负债，降低财务风险，缓解临时偿债压力，有效补充自有资本，在一定财务安全范围内，适当提高债务比率，并合理利用负债，这样有利于提高企业的盈利水平，促进企业的可持续增长。
（四）调整利润分配政策，提高留存资金的使用效能。影视行业是高成本投资行业，企业需要预留大量资金用于发展需要，在进行股利分配时应优先考虑投资需求，而行业内的有些企业可能着眼于短期利益，支付了大量现金股利，使得企业在发展过程中面临财务资源短缺的风险，阻碍了企业的可持续发展。因此，企业在追求规模扩大的过程中，应该长远估计资金需求，在兼顾企业增长和股东权益的基础上合理分配当期利润。借鉴以上三家影视企业的股利分配政策，在分配股利时，应合理均衡利润留存和股利支付之间的比例，在保证投资者满意的情况下，适当降低股利支付率，满足企业可持续发展的需求。
四、总结
可持续增长是企业的一个综合性目标，对于影视行业而言，更是发展中求稳定、稳定中求持续的最终目标。本文基于财务口径对影视行业可持续增长率进行分析，以华谊兄弟、华策影视和光线传媒为例，通过希金斯可持续增长模型计算公式对可持续增長率进一步细分，将各项指标与企业盈利能力、营运能力等相联系，优化资本结构，挖掘潜力，最终对影视行业可持续增长问题提出建议。当然，行业内的企业需要对自身的实际情况进行充分把握，通过与自身发展战略相结合，走出一条适合提升自身可持续增长能力的道路。X
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