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试论融资融券业务对我国证券市场的影响

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卢太平　宋根苗

[摘要]融资融券业务是建立在市场对未来投资预期基础上衍生出来的一种金融工具。2008年10月5日，中国证监会发布了《中国证监会近期正式启动证券公司融资融券业务试点工作》的通知，这既给我国证券市场带来机遇，也使其面临更加严峻的挑战，从远期看将会对促进我国资本市场稳定发展与改革创新具有积极意义。本文首先对融资融券进行理论概述，进而从市场主体和证券市场两个视角分析融资融券的影响效应，并进一步提出了完善我国融资融券制度的政策建议。

[关键词]融资融券；证券市场；证券公司

[中图分类号] F832.5［文献标识码］Ａ

[文章编号] １６７３－０４６１（２００9）01－００94－０4

2008年10月5日，中国证监会发布了《中国证监会近期正式启动证券公司融资融券业务试点工作》的通知。证券公司融资融券业务试点的推出，无疑是推动我国资本市场改革发展的一项重要措施，也为当前证券市场注入了新的活力，对促进我国资本市场稳定发展与改革创新具有积极意义。

一、融资融券的理论概述

在我国，根据沪深交易所的《实施细则》，融资融券交易指投资者向具有上海或深圳证券交易所会员资格的证券公司提供担保物，借入资金买入交易所上市证券或借入交易所上市证券并卖出的行为。由于证券信用交易需要投资者交付保证金作为抵押，因此，融资融券交易又称为保证金交易[1]。

1.融资融券的特点

（1）暗含做空机制。融资融券将实现股票市场的卖空和买空交易制度，直接改变我国股票市场盈利模式。投资者从事普通证券交易必须先买后卖，买入证券时，必须事先有足额资金；卖出证券时，则必须有足额证券。当股票价格上涨时很容易获利，但是当股票价格下跌时，要么割肉止损，要么等待价格重新上涨。而引入融资融券制度后，投资者预测证券价格将要上涨而手头没有足够的资金时，可以向证券公司借入资金买入证券；预测证券价格将要下跌而手头没有证券时，则可以向证券公司借入证券卖出，等股价真的下跌后再买回归还给证券公司。这意味着股价下跌时也能获利，从而改变了单边市场状况。

（2）具备杠杆效应。普通的股票交易必须支付全额价格，但融资融券只需交纳一定的保证金即可交易。融资融券不但可以为市场合理地引入货币市场增量资金，还将提高现有存量资金的运用效率，特别是融资业务本身具有的杠杆效应将有利于减弱新股发行对市场资金需求的压力。

（3）改变了投资者与证券公司之间的关系。投资者从事普通证券交易时，其与证券公司之间只存在委托买卖的关系，因此不需要向证券公司提供担保。而从事融资融券交易时，其与证券公司之间不仅存在委托买卖的关系，还存在资金或证券的借贷关系，因此还要事先以现金或证券的形式向证券公司交付一定比例的保证金，并将融资买入的证券和融券卖出所得资金交付证券公司，作为担保物。同时，如果投资者不能按时足额偿还资金或证券，还会给证券公司带来风险。

2.融资融券具体业务流程

（1）融资：客户以其信用账户的资金或证券作为担保品，向证券公司申请融资买入；证券公司在与结算公司结算时，用其“证券公司融资专用账户”中的自有资金为客户垫付资金；客户融资买入的证券作为向证券公司融资的担保品，登记到“客户信用证券汇总账户”，同时增记相应的客户二级明细账户。

客户偿还融资款，可采用直接还款或卖券还款两种方式。直接还款的，客户将资金划入“证券公司融资专用账户”用以偿还该客户的部分或全部融资款，卖券还款的，所得款项先偿还证券公司融资款和融资费用，剩余资金进入“客户信用资金汇总账户”，同时增记相应的客户二级明细账户。

（2）融券：客户以其信用账户中的资金或证券作为担保品，向证券公司申请融券卖出；证券公司在与结算公司交收时，用其“证券公司融券专用账户”中的自有证券为客户垫付证券；客户融券卖出所得资金作为向证券公司融券的担保品，记入“客户信用资金汇总账户”，同时增记相应的客户二级明细账户。

客户可采用买券还券的方式偿还融入证券。客户通过“客户信用证券账户”申报买券，买入证券从“客户信用证券汇总账户”划入“证券公司融券专用账户”，完成还券。融资融券具体业务流程可参照下图1：

图1、融资融券具体业务流程

3.融资融券业务模式的国际比较

融资融券交易作为境外证券市场普遍实施的一项成熟的交易制度,其基本做法主要有三大类型：一是以美国及欧美等西方发达国家为代表的市场化信用交易模式，也是一种分散授信模式。在这种模式下,信用交易的风险表现为市场主体的业务风险, 监管机构只是对市场运行的规则做出统一的制度安排后监督执行；二是以日本、韩国为代表的典型的专业化模式，也是一种集中授信交易模式，客户不能直接向证券金融公司融资融券，只能通过证券公司融资融券，证券公司也不能直接向银行融资融券, 只能通过证券金融公司向银行融资融券；三是以我国台湾地区为代表的中间型信用交易模式。具体参见图2、图3、图4[2]。

图2、分散授信模式——高度市场化的美国模式

图3、集中授信模式——集中授信的日本模式

图4、中间型信用交易模式——台湾的双轨制信用模式

二、融资融券业务的影响效应分析

（一）融资融券业务对市场主体的影响

1.融资融券业务对券商的影响

（1）为券商创造新的赢利模式，使券商获得更高的成长性溢价

目前我国券商经营模式较为单一，经纪业务收入主要来源于交易手续费。引入融资融券后，一方面会大大提高交易的活跃性，从而为证券公司带来更多的经纪业务收入，另一方面还将给券商带来利息收入，拓宽其业务收入和盈利来源。当以同样价格买入的证券上涨时，自有资金投资者可能已经获利了结，而融资交易者还要向证券公司交纳一部分利息，在融资融券业务初期，融资利率无疑将成为试点券商业务收入中重要的一部分。根据国际经验，融资融券一般能给证券公司经纪业务带来30%～40%的收入增长。另外，融资融券业务本身也可以成为证券公司的一项重要业务。

（2）进一步加强券商之间的竞争

我国对券商融资融券业务实行许可证制度，受净资本的约束及对券商综合实力的考量，不是所有的证券公司都可获得这种直接融资融券的权利。率先开展融资融券业务的券商可以吸引更多的客户，这必将引起券商之间新一轮的洗礼，加强券商间的竞争。同时，券商的净资本也决定了融资融券的规模，将会形成融资融券业务的市场细分，大客户将向净资本雄厚的券商集中。融资融券的开闸将加速券商的分化，获得试点资格的创新类券商其经纪业务将具备很大优势，同时这也促使不符合相关标准的券商加速自身改善，以尽快达到融资融券业务的标准。

（3）进一步加大了券商的风险

券商开展融资融券业务最大的风险在于投资者不能按时足额偿还资金或者股票，将风险转嫁给券商。另外，券商开展融资业务的资金分为自有资金和借贷资金，且给客户的融资资金一般要被长期占用，这无疑会影响到券商的流动性指标、资产负债指标等一系列相关的风险控制监管指标。因此，融资融券业务开展后，券商面临的风险将会进一步加大。

2.融资融券业务对投资者或企业理财带来的机遇和挑战

（1）投资者或企业面临的机遇

融资融券给投资者或企业带来了新的投资理念, 提供了新的选择机会。对于投资者，尤其是拥有资产管理需求且资金富余的企业而言，在其可承受风险范围内，可以适时地利用融资融券的杠杆功能，通过自身信用进行证券投资活动。这不仅可以提高企业短期证券投资资产的灵活性和流动性，而且能够发挥杠杆效应，在满足出于投资目的而产生的融资需求的同时，维持其资金链的顺畅。投资者可以完全根据自己对市场的预期来选择做多还是做空,即便是股市下跌，准确操作的投资者也能获得获利的机会。

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