| 标题 | 由上海自贸区改革试点看中国利率、汇率市场化 |
| 范文 | 陈书洋 摘要：上海自贸区自2013年九月末挂牌以来，生产界到学术界都对其动态高度关注。金融改革作为上海自贸区开放的最大亮点，更是备受期待。上海自贸区的试点内容涉及金融方面的主要包括利率市场化、汇率自由汇兑、金融业的对外开放等等。利率和汇率分别是一国货币的对内价格和对外价格，而自贸区的建立有利于利率与汇率的市场化相辅相成、协调发展，通过在自贸区内的先行先试，使国家有关金融改革、创新的部署在上海最先落地。本文就我国目前金融改革的主角——利率与汇率市场化的阻力和意义以及选择上海作为金融改革试验点的战略意义进行了讨论。 关键词：上海自贸区；利率；汇率；市场化；金融改革 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：1005-913X（2014）01-0098-02 一、利率汇率市场化改革的风险与阻力 许多人认为，自贸区是一个政策洼地，有很多优惠政策，但事实上并非完全如此。自贸区的实质是制度创新。所谓“试点”，必然是为了取得经验再将其推而广之。上海自贸区作为这样关键的第一步，率先开放以期倒逼内地，棋子下在上海，用意则着眼全国。 中国目前面临经济结构转型的严峻挑战，各项关键性改革举措如箭在弦，若不推进改革，中国很有可能将步入失落的经济发展阶段，唯有背水一战，迎接挑战，深入改革。此时运用改革中的成功经验十分必要，20 年前以深圳为落脚点发展市场经济，现在以上海为突破口推进开放的广度与深度，尤其是金融的开放，而其中就主要包括了测试利率、汇率部分市场化的压力。 回顾我国金融自由化改革历程：从1996 年中国利率市场化改革进程正式启动，到2011 年基本实现了货币市场和债券市场的利率市场化以及“贷款利率管下限、存款利率管上限”的阶段性目标；从1994 年中国汇率市场化改革进程正式启动到2005年第二次汇改建立有管理的浮动汇率制度再到2012 年进一步扩大人民币汇率浮动区间。我们看到的是，随着改革开放的不断深入，利率、汇率市场化改革大势不可违逆，但不可否认，金融市场化改革在深化的过程中遭遇了很多阻力，改革曾一时间面临着经济政治等多方面因素的限制。 （一）利率市场化方面的风险 1. 价格竞争风险。利率是资金的价格，随着利率市场化进程的深入，利率浮动的范围将逐步放开，因此银行可以动用价格手段进行竞争。我国商业银行盈利主要还是依靠净利息收入，那么可以预见，银行资金成本会因为随价格竞争而上升。如果竞争进一步加剧，银行竞相抬高存款利率的同时压低贷款利率，将会对银行的净利息收入产生更大影响。在这样的情况下若无足够的中间业务收入来抵御风险，银行业将面临严重的经营危机。 2. 信贷风险。若利率市场化带来人民币的需求的大幅扩张，短期内将形成国内通货紧缩，国内经济生产成本攀升。在资金成本提高的情况下，银行为了保证净利息收入来源，贷款利率将被迫调高到一个较高的水平。这样一来，实体经济将遭遇空前的挑战——企业通融资成本上升，利润空间下降，低风险且低收益的项目财务上就变得不再可行，企业很有可能会放弃这样的项目，或者去寻找一些高风险且高收益的项目向银行申请贷款。再加上银行与企业之间的信息不对称，逆向选择和道德风险会更加严重。 3.通货膨胀风险。利率浮动将对国内物价水平的稳定性产生干扰，因境外货币需求的动态趋势难以判断，因此难以迅速调节国内货币的供给和需求，那么货币政策的调控效果将大打折扣，可能会导致通货膨胀等难以捉摸的未知情况。 （二）汇率市场化方面的阻力 1.出口型企业创汇能力缩水。2009 年，我国的出口总额高达12 016.7 亿美元， 比原来的第一出口大国——德国的 11 700 亿美元还多出2000 多亿美元，成了名副其实的世界第一出口大国。当人民币处于单边升值时，作为第一出口大国的中国，其外贸出口、经营成本在不断地增加，导致我国的贸易出口量逐步减少，出口创汇的能力减弱。一旦出口遭到抑制，对于以出口为主导的国民经济将造成巨大影响，包括了制造业萧条以及随之而来的大量人口失业。 2. 外汇管理难度增大。当外汇资本减缓流入速度时，我国的外汇储备增量也会相应的缩水，这将对我国外汇资产管理带来不可小觑的风险。我国外汇指定银行拥有巨额的外汇资产，大多来自于国外的直接投资及我国巨大的贸易出口额。人民币弹性越强，外汇储备波动幅度越大。再者，人民币弹性增强，国际短期资本风险增强，容易引发国际短期资本大举外流，变相推高国内资产的升值。 二、利率、汇率市场化的意义 目前中国经济快速增长的主要原因有两个方面：一是大规模的资本投入，包括国内储蓄和国外直接投资；二是全要素生产率的快速提高。中国经济增长方式的主要特征至少也有两个：一是中国经济增长主要靠投资和出口带动，消费对经济增长的贡献率较低；二是中国经济主要靠生产要素的高投入和高耗费支撑。随着经济改革和发展，传统经济增长方式的问题逐渐暴露出来。也因此，包括这次上海自贸区的挂牌在内，一系列的改革应运而生。就货币政策的角度而言，货币政策必须兼顾短期目标与长期目标。为此，中国人民银行也加快了利率市场化改革和汇率市场化改革的步伐。对于中国经济的持续、稳定增长而言，利率市场化和汇率市场化改革的意义重大，笔者也期待着自贸区的改革试点能够更加长远而积极地影响中国经济的发展走势。 （一）利率市场化的重要性 在一个时期内，由于存在着人民币升值的预期，中国与世界其他国家和地区之间的利差，可能吸引更多的国外短期资本流入。中国政府担心，大量的资本流入可能导致亚洲金融危机重演。如果利率由市场的供求关系决定，人民币存款利率将会上升，而商业银行将会通过提高贷款利率的办法，将部分成本转嫁给借款人。但是，在利率市场化初期，实际贷款利率可能会高于近年来的贷款平均利率，这将缩小资本回报率与银行贷款利率之间的息差，有助于降低中国长期存在的过高的投资率，减少中国经济增长对投资的过分依赖。 并且，利率市场化带来的存款利率上升会通过三条不同的路径促进消费：一是更高的利率会直接转化为家庭部门的更多收入，收入效应能刺激消费；二是利率上升有助于降低储蓄率，因为在原先金融抑制降低了储户的利息回报的情况下，中国储户需要进行更多的储蓄，才能积累所需的应急资金；三是贷款利率上升有助于抑制资本密集型产业的发展，从而创造更多的就业岗位、更高的家庭收入、更高水平的家庭消费。 （二）汇率市场化的必要性及其长远意义 自2004 年以来，中国实际实行了人民币钉住美元的制度安排。在20 世纪90 年代后半期，钉住美元政策是有效的，因为那时美元一直在升值，人民币相对其贸易伙伴的货币也在不断升值，从而在一定程度上抵消了中国劳动生产率大幅提高对进出口贸易的影响，使国际收支基本保持平衡。从1995 年到1999 年，中国的进出口贸易顺差保持较为温和的增长，平均年增长率为1.9%。从2001 年2 月开始，美元开始持续贬值。中国政府没有充分注意到美元汇率的方向性变化，也没有改变人民币钉住美元的安排。因此，相对于中国其他贸易伙伴的货币来说，人民币汇率呈持续贬值趋势，造成中国的进出口贸易顺差大幅上升。中央政府不得不增大干预外汇市场力度，导致人民币汇率的低估。 笔者认为，中国的通胀形势严峻的一个重要原因在于人民币汇率的形成机制。众所周知，人民币汇率越是被宏观调控的大手压低，我国每年新增的国家外汇储备就会越多，而这些新增外汇储备全部都将由央行动用基础货币购买。1997年到2005年间人民币兑美元汇率为8.26元，意味着每增加1美元国家外汇储备，央行就要动用8.26元人民币的基础货币向商业银行购汇。这些高能货币进入货币市场后将会不断地进行信用创造。也就是说，我国对外贸易的创汇能力越强，基础货币的供应量就会越大，货币超发就会越严重。过量购买力因为商品出口而留在国内，一旦国内商品供给出现缺口，那么通胀形势自然不容乐观，国民经济就会总体失衡。 鉴于我国长期经常项目顺差，汇率市场化改革肯定会导致人民币汇率升值，而人民币升值有助于中国经济外部均衡的实现。一是人民币升值会使出口商品更加昂贵，进口商品更加便宜，出口增速下降，进口增速上升，这对于改善我国的外贸进出口状况、抑制通货臌胀和资产泡沫等都具有积极意义。二是自2002 年以来，中国的服务部门一直在萎缩，人民币如果升值虽然会降低以出口为导向的制造部门的盈利，但是却是我国第三产业发展的重大利好。 三、上海自贸区试点金融改革的战略意义 上海作为中国经济的领头羊，凭借政府主导投资驱动的上海模式，实现了上海持续16年的两位数高速增长。官方数据显示，自1992年到2007年的15 年间， 上海共投资26 000 多亿元，2007年GDP增长达到近三十年的顶峰15.2%。但此后，经济增长率出现下滑， 2008年2009年分别为9.7%和8.2%，虽然2010年回升到10.3%，但2011年又降至8.2%，潜在增长率下滑的趋势特征已十分明显。在此严峻形势下， 探索新的发展思路成为上海必须面对的重大课题。而早在2007年建立的上海市综合保税区的先行先试、功能创新，也催生了上海自贸区的诞生。这就是上海能作为金融改革试点的得天独厚的优势，而利率、汇率市场化改革作为自贸区改革的最大亮点，一旦取得突破，则可推广到全国。 后续来看，设立上海自贸区不仅将在利率、汇率市场化进程中起到领头作用，同时具有推进向外资、民资开放的重要意义，是整体改革的关键步骤。如果二十年前深圳开放不成功，珠三角的外贸难有起色，中国的制造业链条便会无法完成，而现在的上海自贸区改革具有同样的重要意义。 不过，对于上海自贸区而言，不可忽视的是风险管理制度。从历史经验来看，中国的创新改革往往毁于风险失控，如一度泛滥的信托公司、国债期货以及文交所、贵金属交易所等。开放一地长期来看等于开放全局，上海自贸区资本项目可兑换、利率市场化，意味着自贸区会成为全国资金蓄水池，资金汇聚于此寻求更高的收益、寻求境内外差价。这不仅会引发监管部门的风险担心，也会引发其他地区资金流出的担忧。不建立公平而有效的金融监管系统，那么利率、汇率的市场化改革将前途莫测。 长远来看，利率市场化是内部经济均衡的有利条件，而汇率市场化又是外部经济均衡的有利条件，因此上海自贸区在我国金融发展历史上具有里程碑式的意义。只有通过利率市场化改革和汇率市场化改革的不断向前推进，中国的金融市场才能以更高的效率、更低的成本来配置金融资源；中国的金融体系才能为实体经济提供数量更多、质量更好的金融服务，从而实现中国经济的长期持续发展。 参考文献： [1] 周其仁.货币的教训[M]. 北京：北京大学出版社， 2012. [2] 李永深.人民币国际化的影响、障碍及发展策略[J]. 宏观经济，2013（8）：5-5. [3] 丁永琦.人民币汇率市场化风险与机遇[J].理论与改革，2013（2）：89-90. [4] 金 娟，李富有.从对通货膨胀的影响 看我国利率汇率改革的非对称性[J].广东社会科学，2012（1）：39-45. [5] 尼古拉斯·拉迪，尼古拉斯·博斯特.论中国利率汇率市场化改革的必要性[J].国际金融前沿，2013（4）：78-80. [6] 陆前进.人民币汇率变动和后危机时代汇率市场化改革[J].社会科学，2010（4）：49-55. [责任编辑：文 筠] |
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