内幕交易侵权责任因果关系的司法观察

2022.11.06

龚亮

摘要：因果关系决定是判定投资者能否追偿成功的关键条件，本文对于因果关系的内涵进行分析，讲解了相关理论未能有效解决问题的根本原因，从不公平交易的角度对于因果关系进行认定，供相关专业人士参考借鉴。

关键词：内幕交易；侵权；责任

1因果关系

目前国内因果关系问题是内幕交易侵权司法面临的关键问题，在现有的理论科学基础上，由于对于该种交易判定为错误性条件下，不管是否定论或是肯定论说服力都不足。如何站在不同的角度对于这种交易行为进行界定分析，深入研究各方面参与人员是否具有因果关系，需要从资本市场法制先进领域对于这个问题进行分析，通过全面对比，构建对于行为本质的因果关系判定规则。

2认定困境

在广义程度上分析侵权因果关系可以分成两种类型，事实因果关系（责任成立因果关系）；法律因果关系责任范围因果关系）。第一种解决的是被告的侵权行为在事实上能否对于原告权益被侵害具有原因力，第二种解决被告应该在原告的损失中负赔哪些责任。交易的因果关系对于内幕交易侵权责任的成立具有决定性作用，也是构成的要件。损失因果关系就是在确定责任之后，最终确定赔偿的范围，其属于损失赔偿不是责任构成要件的部分。因果关系的认定是最困难的部分'普通的案件认定已经比较困难，针对内幕交易侵权责任因果判定就更加的复杂化。困难程度提升的根本在于内幕交易自身的特殊性，其和操纵市场证券侵权的认定还不是完全相同的，相关方面的法律和理论对于内幕交易完全起不到应有的作用效果。目前能够应用的理论包括两种，分别是信赖推定理论、欺诈市场理论。两种理论应用具有一定的局限性，种种认定的困难，最终已经导致了对于因果关系自身合理性的质疑。如今对于因果关系的认定仍旧是难以解决的问题。

3因果关系的证成

因果关系认定的问题给予司法工作带来很大的困难，造成部分投资者索赔困境。通过立法的方式直接认可投资者的损失和内幕交易之间的因果关系，某种程度上可以降低投资者的负担程度，更加方便民事诉讼的应用，但是理论前提是需要考虑的方面。如今无论是肯定论或是否定论，在理论基础内容中都是具有一定缺陷的，两种理论都是从投资者信息知情权的方面考虑，直接认为内幕交易人员利用自己的工作地位来得到其他人员不能知道的内幕消息，损害了其他投资人员平等知情权，通过和虚假陈述展开对比，进一步确定内幕交易的欺诈关系。用这种模式思考，肯定方面的研究人员认为如果投资人员提前知道了内幕消息，就不会做出交易；否定论研究者觉得投资者不具备和虚假陈述案投资者同样的知情权，觉得投资者的损失和内幕交易不存在着因果关系。关键点在于由于内幕交易者利用自身优势获取的信息来进行交易，对于投资人员的获利概率造成影响，在亏损概率保持不变的条件下，盈利的概率由于发生内幕交易而降低，造成投资的净回报率降低。也就是内幕交易损害了投资者的公平交易权而不是知情权。对于内幕交易的性质判定之后，对于因果关系的判定就变得容易了。原本肯定论中的问题在于将内幕交易定固在欺诈行为的思维模式，同时又无法合理解释怎样侵害了投资人员的知情权；反之用不公平角度分析该问题，内幕交易侵害投资者的公平交易权，由于投资者如果提前知道进行相反交易的投资者知道内幕信息，是否会改变既定的交易决策，明显可以得出投资人员会满足这个认定规则，意味着因果关系存在。具体的理论依据包括两方面。一是内幕交易不属于正常市场风险，对于受损的投资人员来说，由于反向交易者的不公平竞争，对于这个预期结果造成很大的影响。第二因为内幕交易肯定影响投资者的交易决策。因此内幕交易的本质在于通过侵害反向交易者的投资公平交易权来获得非法的收益，不知道内幕的投资者是源于对于市场诚信性和公平性的信赖基础上，其如果知道存在内幕人员定然会改变原本的交易决定。内幕交易侵权责任制度具有一定的理论基础和事实证明。

4具体认定

内幕人的反向交易究竟对于投资者造成了怎样的伤害需要结合不同案件具体进行认定，国内的法律对此没有明确的规定，最终造成学理解释的分歧。这种分歧的原因也是对于“同期交易人”模式和“交易相对人”模式直接对立的反映。

交易相对人模式以传统的交易欺诈侵权考虑，认定只有和侵权人存在直接的合同关系才会造成侵害，所以内幕交易中的受害人仅仅为内幕人的直接对手，也是具有诉讼资格的主体；其余的交易者损失不直接对应内幕人的收益，没有赔偿的理由，本质是通过严格的界定手段，保证实际受害者的权利，同时避免内幕人过多的承担责任。

同时交易者模式认定所有和内幕人同时进行反向交易的投资人员都可以是侵权案件的原告，不需要考虑交易指令是否和实际的内幕人发生匹配。由于其将反向交易者纳入到适格原告，应用中就会出现原告的损失多余被告违法获得数额的状况，这种状况需要原告根据比例合理分配违法所得金额。

总而言之，由于内幕交易行为自身的特质，给予因果认定工作带来很大的困难。内幕交易的本质为利用不合理的机会对其他投资者造成不公平的行为，内幕交易和投资者受损存在着因果关系，内幕交易侵权民事责任确定具有基础，国内的司法机构也应该将此作为依据来进行判定。