EVA资本成本率存在的问题与完善
苏晓萌
【摘要】本文以上市央企数据为样本，分行业对国资委规定的加权资本成本率进行计算，经过对结果的分析和总结得出结论，央企现行的资本成本率并不科学合理，应该根据行业背景作出调整和改进，对这种现状提出合理建议。
引言
EVA概念最早在1982年由美国人约尔·斯腾恩和贝内特·斯图尔共同提出，是在英国学者阿尔弗雷德·马歇尔经济收益概念的基础上引申得到。即考虑企业的资本成本。在我国，企业业绩考核是建立在会计利润之上的，没有考虑权益资本成本，这种传统的评价体系不仅损害了股东权益，计算结果也存在不科学之处。在这样的背景下，2003年国务院国有资产监督管理委员会（以下简称国资委）发布了《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》（以下简称《暂行办法》）；经过三次修改，最新规定：自2013年1月1号起，央企将EVA指标列为企业业绩评价指标之一，与会计利润考核并重。可见，建立科学有效的EVA评价体系尤为重要。
EVA计算公式中加权资本成本率的大小直接关系到EVA的准确性。《暂行办法》对资本成本率统一规定为5.5%，但本文利用Wind数据库资料，分行业对资本成本率加以计算，结果显示与标准规定有较大差异。笔者认为，这是EVA评价体系的不足，对此提出了改进意见。
一、我国资本成本率研究现状
近年来有关 EVA资本成本率的研究受到了越来越多国内学者的关注。具体研究现状可以总结如下：
郝洪、杨令飞（2010，《中国石油大学》，《国资委经济增加值（EVA）考核指标解读》）针对2010年初国资委发布的《暂行办法》提出质疑，认为行政规定的资本成本率影响经济增加值的准确性、可比性，影响企业对于项目风险的态度；经济增加值指标可能不利于鼓励企业进行长期投资；依然存在企业管理者利用各种盈余管理手段调节利润增加经济增加值的问题。随着对资本成本率研究的越加深入，在2015年最新期《财务与会计》中赵治纲针对EVA考核体系中有关资本成本率的缺陷提出了完善思路，对相关会计科目的调整与资本成本率的规定提出了合理化建议。
综上所述，我国资本成本率的研究在不断改善中，但是，笔者认为关于资本成本率分类细化分是当前首要解决的关键。本文主要针对资本成本率的现存问题提出改进意见。
二、央企资本成本率设置现状及存在的问题
1.国资委规定
根据《暂行办法》规定，加权资本成本率分为以下三种：
（1）中央企业资本成本率原则上定为5.5%；（2）对军工等资产通用性较差的企业，资本成本率定为4.1%；（3）资产负债率在75%以上的工业企业和80%以上的非工业企业，资本成本率上浮0.5个百分点。
2.存在的问题
首先，针对文件中划分的三档的资本成本率中，只将军工类行业特别提出，未将其他行业的央企情况细化分类，究竟其余企业适用哪一类资本成本率未作出明确说明。
再次，我国央企运用统一的标准值过于宽泛，不同背景的企业资本成本率存在差异，我国加权资本成本率的规定是否需要调整或增加更多标准值。本文以行业分类为出发点，对央企的资本成本率进行分类总结，并提出改进意见。
三、资本成本率的计算与样本数据
1.计算公式
公式：加权资本成本率=债权资本成本×债权加权比重+股权资本成本×股权加权比重。
债务资本成本主要反映的是支付的借款利息，在不考虑的资金的时间价值的情况下，比较不同行业的资本成本率的研究目的可以实现，因此本文选取的是合并报表中的财务费用和负债总额的信息。股权资本成本的确定一般采用资本资产定价模型（CAPM）计算。由于我国股权集中，国资委在设定资本成本率时并不是以市场为基础的，是在会计利润的基础上统一设定的，有失真可能。因此完全照搬国外的方法会与我国实际相背离。
笔者认为现金流贴现估值法（DCF）模型足以证明行业间资本成本率的大小是否符合国家规定的三个固定特殊值。通过足量的样本数据可以总结出规律。
得到加权资本成本率的具体公式：
加权资本成本率=财务费用÷付息债务和×债务权重+（预期股利÷股价+增长率）×股权权重。
2.样本数据选取
本文数据来源Wind数据库；选取国资委下属的73家集团总公司年报合并报表数据，笔者将这些公司数据按照行业大致分为16个行业，选取近五年的数据进行计算，得到资本成本率大小，将结果与我国现行资本成本率进行比较，发现企业实际情况与规定存在较大差异。分析结果可见下表。
四、计算结果与分析
汇总得到各行业的债务权重和股权权重，如表1。
根据近五年的计算结果，从表3可以看出不同行业的加权资本成本率存在很大出入，具体总结：
第一档适用4.1%资本成本率；石油化工行业的加权资本成本在5.5%附近，存在资本成本率过高的现象，表3中可以看出自2013年资本成本率逐渐变小，这与我国市场环境有一定的关系。军工行业作为国资委特别强调的行业，资本成本率均值维持在2.2%上下，没有增长的趋势，表明行业实际的资本成本率远小于规定值4.1%。航空航天行业的资本成本率也是稳定且低于规定值，长此以往得到的EVA值是不准确的。有色金属行业近年的资本成本率比较稳定，维持在2.4%的均值，与国家规定的4.1%差距较大。交通运输行业的结果显示近三年来行业在不断调整增高，有适应4.1%的资本成本率的趋势，但行业的均值还是低于规定值。钢铁行业的均值也高于现行的4.1%资本成本率。信息技术行业的资本成本率在近年逐渐增加，与互联网的迅猛发展有关，也有行业自我调整适应国资委规定的可能性。结合表中结果看出信息技术行业的资本成本率要低于规定的值。
第二档，适用5.5%资本成本率；煤炭电力行业计算得到的结果明显远大于现行规定，规定的固定值不符合行业实际情况。国贸行业由于近年行业资金充足，有利息收入，特殊情况无法计算准确近些年债务融资成本。计算得到食品行业的资本成本率远低于应用值。旅游行业的均值基本符合国家规定使用的第二档的资本成本率。机械行业的资本成本率由小到大逐渐变大，尤其近三年逐渐向5.5%靠拢，负债率也在下降并向第一档接近。考虑到自经济危机以来，我国的经济发展也进入寒冬，投资不足也是各企业负债率下降的原因之一。另外有些行业有自行调整负债率来改变现行的资本成本率的可能性。船舶制造行业由于2010年～2012年行业的特殊原因，拥有大量现金，并且连续三年有利息收入造成数据无价值。只能得到2013年～2014年的结果。资本成本率明显低于要求的标准。地产建筑行业的资本成本率也是远低于国资委规定的5.5%，并且比较平稳，变动较小，规定值与实际情况有较大差异。
第三档，只有两个行业符合要求，银行业作为金融业的代表，债务的比率高于其他行业，属于特殊行业分在第三档中，适用资本成本率6.0%，银行业的均值在规定值上下浮动，适用国家规定值。水利工程行业属于负债率大于75%的工业企业，资本成本率的均值在4.0%，并有上升的趋势。
五、完善建议
由以上的规律可以总结得出，本文划分的16个行业中，半数以上行业的资本成本率是不适用国家规定的固定值，差距甚至成倍数。不乏存在少数行业符合5.5%的资本成本率。笔者认为，在肯定现行国家资本成本率的基础上，有必要对资本成本率做出差异化的合理区分。尤其可以引入本文的模式，按照不同行业使用的资本成本率做出详细的划分与规定。具体建议有三点：
首先，在国资委简化统一规定的基础上，国资委应该将实施EVA评价的央企按照行业分类，选择规定的固定值。首先将行业合理的规划到三个固定档中，适用规定的资本成本率。这样不仅方便了企业使用，也完善了国资委的相关规定，进一步深化了EVA评价指标在我国的本土化。
其次，国资委的标准将企业的加权资本成本率固定为几个特殊值，没有充分体现不同行业背景以产业情况产生不同的资金成本，会造成计算EVA过程的偏差，不能真实反映企业创造的价值。另外，统一的资本成本率没有兼顾到央企之间测算出的EVA值的可比性会变差。因此，笔者建议引入更细致的资本成本率来适应不同的行业背景。例如，对军工行业可以引入新的规定，确定在2.5%～3.0%之间，航空航天行业也可以确定更低的资本成本率。很多行业使用的资本成本率有待改进，缩小行业范围，提高精确度；加权资本成本率的科学设定关系到EVA评价体系的长效运行。
最后，我国有关资本成本率的规定，应该根据企业发展变化即具有可持续性又具有灵活性。随着我国经济不断发展，样本数据会随时间变化而不断更新，资本成本率也会发生改变。这一点已在表1中体现，尤其在考虑到我国自经济危机以后进入经济发展的新常态，机械行业、煤炭电力行业都逐渐降低债务比例，可以由第二档变为第一档适用更低的资本成本率。水利工程行业逐渐降低债务比例可以由第三档变为第二档适用5.5%的资本成本率。国资委的政策规定也需要不断改进，适应环境变化。
六、结束语
由于我国引入EVA评价体系的历史较短，我国央企资本成本率的应用有待完善。随着经济危机带来的巨大变化，企业经营不断改变，得到的样本存在一定局限性，计算的结果与行业实际情况有细微偏差是不可避免的。总之，在央企逐渐以EVA 考核为导向的背景下，建立更加科学合理的资本成本率指标是EVA考核体系在我国可持续发展的重要措施之一。
参考文献
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