期限错配对金融机构流动性风险的影响研究
徐玉良 丁禹
【摘要】 ?近来，各类金融机构在流动性管理过程中出现了一种现象：存贷款的期限错配趋势增强，即外部借款的来源减少，但是内部资金需求反而上升，资产期限与负债期限不一致、不同步，从而造成资产与负债的期限错配。文章综合商业银行及其他金融机构分析了券商期限错配对流动性风险的影响，结合风险控制指标，重点从券商角度深入讨论如何解决期限错配的问题，研究杠杆率的变化及期限错配对流动性风险的影响，最后提出解决的方案。
【关键词】 ? 资金管理;期限错配;流动性风险
【中图分类号】 ?F830 ?【文献标识码】 ?A ?【文章编号】 ?1002-5812（2019）16-0099-02
随着国际金融危机的爆发和金融业的不断发展，我国部分商业银行出现了资金来源稳定性下降、资产流动性降低等问题，再加上金融机构之间的业务相互关联，交叉合作，使风险传染性进一步提高，导致个别金融机构或局部的债务期限错配问题更加严重，从而引发金融体系的流动性风险，因此加强期限错配流动性风险管理和监管的必要性和紧迫性越来越重要。而银行业的流动性紧张会直接导致券商行业的期限错配，如果资产总额中的中长期投资占比多，负债中短期借款多，则中长期资产依靠短期负债来支撑，资产期限错配状况加剧，“以短配长”因此形成;反之，“以长配短”同样存在隐患，本文将深入研究两种期限错配的原因、影响，最后重点分析中小券商对期限错配的应对方案。
一、负债期限错配的主要原因
（一）利益驱动的影响
尽管资本市场在监管机构严格监控的商业环境下，金融机构没有太高的利润空间，但金融资本在利益驱动之下，通过期限错配的模式，还是可以找到可观的利润空间的。任何负债，受到偿债风险以及未来的不确定性影响，通常情况下剩余期限较小的负债风险较小;剩余期限较长的负债，由于未来期间不确定性因素较多，因此风险较高。对于同一主体，或相似主体之间发行的负债来说，短期负债的利率低于长期负债。假设某金融机构通过隔夜拆借到期续作的形式于2018年初拆借1亿元资金，并将资金转手拆借给另外一家金融机构，期限为1年;通过这项操作可套利年化约1.6%的利差收益，即160万元息差收入。由此，金融机构为了追求利润，可以通过短期借款取得资金投向长期资产的方式实现盈利。一方面通过循环操作的隔夜拆借取得资金，另一方面通过较长期限进行资金的融出，从而获得不同期限的资金利差。如果资金量大或者放大杠杆倍数可以获得可观的息差收入。从银行角度来说，存款中客户的活期存款（短期负债）的占比多，贷款中的中长期贷款（长期资产）占比多，将会进一步加剧存贷款期限错配状况。
（二）融资手段的缺乏
我国资本市场常见的融资类型包括权益融资和债务融资，如：发行股票、发行债券（公司债、次级债、可转债等）、银行贷款、资金拆借、发行资产支持证券等。券商的主要债务融资类型包括：公司债、次级债、收益权证、收益权转让、同业拆借、同业借款、发行短期融资券等。券商主要资金来源于商业银行，且无法自主定价，券商从银行拿到的资金成本通常高于商业银行的资金成本。而对于监管评级、企业评级、行业排名较弱的中小券商的融资成本更是远远高于大券商。根據万德数据统计，2019年4—5月证券公司发行债券利率中，机构评级在AAA的券商发行债券成本约占3.5%—4.5%，而AA+的券商发行债券利率约为4.8%—6%，而较低的议价能力对金融机构融资产生抑制作用，也造成了金融机构融资的困境，而被迫选择一些不理想的期限以降低融资成本，甚至在有些情况下，被动地接受出资方规定的融资期限。在被动接受融资期限的情况下，无法得到最佳债务期限配置，从而造成一定程度的期限错配。
（三）根据市场环境做出的次优选择
企业杠杆率提升和资金周转压力增加，导致了融资难度提高，对于资金需求的渴望削弱了对资金来源的选择，券商在加杠杆的过程中为了快速获得资金，以及追求较低的资金成本进行了不适当的选择，导致了期限错配。例如，某公司决定发行公司债券用于补充流动性以及偿付到期债务，在询价过程中了解到随着货币市场流动性管理的加强、资管新规等监管政策的相继出台，以及央行通过公开市场投放操作维持市场稳定性，一系列因素可能导致2018年货币市场利率下行，因此该公司担心长期资产收益不确定性，更青睐于短期资金的投放。根据该公司的资金预测以及资产负债计划情况，原计划发行的5年期债券因成本过高，而3年期债券价格低，因此改为发行3年期债券，从而简单地获得佣金报酬，这就改变了该公司的资产负债结构，形成了期限错配。
二、期限错配的表现形式以及带来的风险
（一）期限错配的表现形式
1.“以短配长”的期限错配。资金由短期融资项目筹资并投入长期持有的资产中，即“以短配长”;一方面，因为短期借款的融资成本低于长期借款的融资成本，不少企业为提高利润而倾向于短期融资工具。这类操作优点是以较低的成本拿到资金，但缺点也很明显，一旦市场流动性紧张，企业无法从市场拿到低价的资金，甚至无法拆借到资金头寸的情况下，潜在的流动性风险将转化为实质性的流动性危机。陆岷峰、季子钊（2017）认为期限错配为中国2013年的流动性危机、即银行业“钱荒”的原因之一。
2.“以长配短”的期限错配。以长期负债所获取的资金投入短期项目中即为“以长配短”。虽然在多数情况下承担一定的资金利率损失，能够换取资金的稳定，但如果决策者熟悉资金市场，能够正确判断出短期内市场资金成本将大幅上涨，这种融资形式也不失为一种套利手段。公司可以在当前市场资金成本低的情况下大量拆入长期资金，而在未来资金成本上涨时拆出，实现盈利。由于拆入资金会带来闲置资金成本，资金将投入到短期投资项目中，这种资产负债配置造成了一定程度上的期限错配。从风控指标上来看，这种操作会推高净稳定资金率NSFR，如果决策者对未来市场利率判断准确，则可以获得利差报酬，但是，一旦决策者判断失误，公司则会遭受利率变化风险。
（二）期限错配的风险
1.“以短配长”期限错配的风险。“以短配长”的期限错配尽管有效降低了“流动性风险”，但无法回避“利率风险”。目前国内的金融机构所投资的金融产品，大部分是预期收益率固定的产品，即收益率在存续期内保持不变，更不会随着借款利率的变动而出现调整。金融机构则要面对资产到期后面临的新一阶段的融资利率变动风险。
2.“以长配短”期限错配的风险。企业使用长期负债的资金投入短期资产中，虽然企业融入长期资金提高了资金的稳定性，当投入的短期资产项目到期时遇到“资产荒”时，再投资项目的收益率低于融资成本，或根本不存在有价值的投资选择时，企业一方面需背负长期负债的利息成本，另一方面无法在市场上寻得高收益的产品，导致公司的项目利润为负值，从而造成当年亏损。
三、中小券商应对期限错配风险的途径
健康的资产负债结构，需要投资融资相匹配才能够最大程度降低公司流动性风险，同时降低企业资金成本，提高利润。从现阶段多数中小券商营运方式来看，由于资产和负债的管理并不是统一的，即投资项目负责人和融资负责人既不能按照统一的思维运作，也不能为了协调项目而舍弃市場机会，因此，要完全消除资产负债错配是不可能的，但至少可以做到减轻期限错配的程度。本文认为中小券商机构可以从以下几方面着手解决问题：
（一）提高长期负债比重，使负债结构更为合理
为了解决资产负债期限错配而引起的流动性问题，券商应当积极筹集长期资金，同时加强资产负债管理，增加优质流动资产的持有量，在保持合理资产投放的同时提升长期负债占比以获得更多的稳定可用的资金。其他金融机构也可通过类似方式调整负债比重，即增加长期负债占比，以提高稳定资金比率。有了更多稳定的可用资金，对公司的财务结构更为有利。尽管长期负债成本通常高于短期负债成本，但实际上市场资金成本变化才是负债成本的最主要决定因素，当外部市场环境良好的情况下，多使用长期借款反而能够拿到更低价格的资金。一方面，通过对市场利率的判断以及央行政策的解读，券商可趁市场利率较低时更多地吸收长期借款，而在市场利率较高时较少地配置长期借款，从而降低整体成本。另一方面，长期的负债带来更稳定的资金结构，能够更好地抵御流动性风险。根据万德数据查询，目前多数中小券商发行的次级债和公司债期限约90%以上为3年期。未来，在条件允许的情况下，可考虑在市场利率较低时发行5年甚至更长期，甚至发行永续债券。
（二）加强负债结构配置管理
不少公司存在到期负债过于集中的现象，加强对负债的集中度管理可以重点考虑对集中的到期的负债进行分散化、对负债到期期限与资产到期期限实行期限匹配。下面将做一个假设，某公司在2015年发行5年期次级债，随后又在2017年发行3年期公司债，那么将导致2020年债券集中到期，当年的偿付压力较高，如果当年没有对应的资产到期对应的话，就要用新的借款偿付对应的负债，公司将面临被动接受市场利率的局面。如果继续发行债券融资，那么应将债券发行时间差异化，例如，在同一时间发行三年、五年、或3+2年可选择期限债券，让负债到期时间上尽量分散，使其均匀分布，则可缓解公司未来的流动性问题。分散到期的负债有利于稳定企业资金成本、减少兑付风险、增强抵御风险能力。
（三）频繁测算、转移流动性缺口、缓解偿债压力
期限错配导致的流动性风险具有周期性，那么企业就可以逆势思考，通过对未来现金流进行频繁测算，找出流动性缺口的时间节点。例如：未来5年中，某一年存在大量负债集中到期的情况，造成当年流动性紧张，则可通过定时融资、提前还款、催收对外借款等方式调整未来现金流，从而移动或改变流动性缺口时间。通过上述一系列操作可以分散流动性风险，降低融资压力。目前监管机构监控的两个监管指标中，流动性覆盖率LCR主要监测的是短期偿债能力，通过对比优质流动资产与未来30天资金的净流出量，以利率形式衡量金融机构的货币资金以及可以迅速变现资产是否足够偿还1个月之内的到期负债;而净稳定资金率NSFR则主要监控长期的资产负债匹配能力，通过对比大于1年期的长期负债与大于1年期的长期资产，即可用稳定资金是否超过所需稳定资金来确定金融机构的资产负债结构是否合理。监管机构通过监控以上指标，敦促金融机构在日常的流动性管理中，对资产负债的结构进行合理的调整，通过科学的资产负债匹配，能够有效缓解期限错配情况，并且有效降低金融风险的发生概率。金融机构则应该通过日常对监管指标的测算，有效规划负债结构、适时调整流动性资金缺口。例如：通过预测指标发现某一阶段净稳定资金率低于预警标准，应通知机构融资部门在相应的期限拆入资金，缓解指标压力、保障公司安全运营。
（四）转变思想，从业务驱动管理型转为风险管控型管理
随着我国经济发展增速降低以及外部监管趋紧，金融机构面临着更大的利润压力。某券商在2017年不断地增加杠杆和业务规模，在一定程度上抵御了经济下行带来的冲击;但另一方面，不断提升业务规模倒逼负债急速增加，巨大的压力使公司忽略了负债期限配置。因此，在未来的融资决策中，应更多地从风险管控角度出发，进一步将资产负债进行匹配，降低流动性风险，提高资金使用效率，从而提高盈利水平。一方面公司从外部借款配置方面解决期限错配问题，另一方面公司应同时着手于未来资产配置，将投入的资产期限尽量匹配到负债到期时点上，同时运用短期融资工具调整临时资金运用及风控指标需求，整体上缓解期限错配矛盾，优化公司资产负债结构。
四、总结
本文从期限错配对流动性风险的影响角度出发，阐述了期限错配产生的原因及表现，并通过对中小型券商进行分析，最后讨论解决方案。Z
【主要参考文献】
[1] 郭琳，车士义.商业银行资产负债期限错配问题及对策[J].现代管理科学，2017，（10）.
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[3] 陆岷峰，季子钊.关于企业期限错配的机理和财务危机的研究[J].西部金融，2017，（02）.
[4] 曹筱英.我国商业银行财务风险的特征及控制研究[J].商业会计，2018，（16）.
