| 标题 | 从创业板的特殊性看我国转板制度的设立 |
| 范文 | 张 君 摘要随着深交所具体的创业板上市规则的最终出台,筹备十余年之久的创业板将在7月正式开启。此次的上市规则有诸多的亮点,然而,令人难免遗憾的是对于创业板市场发展到关键时期的转板制度,在深交所的上市规则中对其却没有进行明确规范。 关键词转板 多层次资本市场 退市 中图分类号:F304.6文献标识码:A 一、转板制度的概念及其悖论 转板制度,是指在多层次资本市场中,根据不同市场的不同功能定位和上市标准设立的一种上市企业可以在各层级板块转化的机制,它可以满足企业不同阶段的融资需求以及不同投资者的投资愿望。在多层次的资本体系中,每个层级的板块都有自己的上市标准,一旦企业发展壮大,盈利能力和净利润等达到了更高层次的标准时,可以申请到高层次的板块上市融资,而当企业的发展状况不尽如人意,无法满足资本市场存续的要求时,必须被要求退市,这种板块之间的升降途径即资本市场的转板制度。 作为当今多层次资本市场发展的一项重要的制度设计,转板制度在宏观上可以实现资本市场板块之间的良性互动,形成了一个便利的各板块直接的通道,从而提高了经济发展的效率;中观上畅通良好的各市场之间的转板机制,给创业板间接扩容的同时,也为主板市场提供了源源不断的优质上市资源;①在微观上,对于市场经济的参与者来说,也是一个重要的刺激机制,因为企业的发展的好坏直接决定了企业的信誉、升降和融资规模,从而形成了一种优胜劣汰的激励机制。然而,作为一个独立发展的创业板市场,应当与主板市场的地位与身份平等,如果发展起来的公司在条件成熟时,申请转到主板市场,则留下来的都是不确定的甚至是亏损的公司,会影响到创业板市场的上市公司的质量,更增加了创业板的不确定性和风险,创业板市场就没有了竞争力,主板市场也就没有了强有力的竞争对手而怠于发展。②转板制度的悖论很难在资本市场层级的体制内得到很好的解决,各资本市场只能根据自身的发展需求予以取舍。因此使得各个市场对它的态度不一,有的以具体制度设计允许它的存在,有的却明确规定主板和创业板之间不存在升降制度。 二、我国创业板市场是否需要转板制度 《深圳证券交易所创业板股票上市规则》没有就转板制度做出明确的规定,引起社会各界的关注和讨论。以下笔者从资本市场各体系之间的关系以及我国目前创业板市场的特殊性角度考虑,并借鉴其他市场创业板发展过程中的转板制度的经验教训,讨论转板制度在我国目前有没有存在的必要,有必要时怎样设计才有利于我国资本市场的发展。 如果在创业板建立转板制度无疑会有流失优质公司的情况发生,但是由于我国创业板创立之始的定位即是为了给处在自主创新及其他成长型创业企业提供上市融资的机会。③目前处在创业期的企业众多,融资需求巨大,创业板市场明显有容纳量难以满足这些企业上市融资的要求,转板制度的设立无疑是一个不二的间接扩容的方式。而且主板与创业板之间本不应该是两个完全割断的存在,当企业的规模和发展状况已经失去创业的性质,而又符合主板市场的上市条件时,应当允许其进入更高的层次——有进有出、有升有降才符合市场发展的需要。所以,笔者认为转板制度在我国目前的资本市场有其存在的必要性。深交所副总经理周明日前也表示会根据市场的进一步发展制定出合理的转板制度。④ 那么这个制度怎样设计,达到什么样的条件时即可以启动转板程序,且可以将创业板自身发展的威胁降到最低呢?首先需要明确的是,创业板是转向主板还是转向中小企业板,这可以由公司根据自己的实力做出选择,选择进入中小板则发行成本较主板低,但同时也意味着在资本盈利方面也同样会低于在主板上市所得。 三、我国创业板市场中转板制度的具体设计 当公司在创业板上市得到融资,并不断发展壮大,盈利水平和发展规模都达到了主板市场的要求。如果选择转板无疑需要再经过一个的股票上市申请程序,这不过是一个最直接的前提条件,在具体程序操作时对这样的一个再上市的程序还必须针对企业规模、企业盈利能力以及企业经营风险度等方面做出综合的考量。 具体来说,在创业板转板分为两类:一是向上行——由创业板市场转向主板市场;二是向下行——从创业板市场转向场外市场。 (一)向上行。 当企业在创业板发展到符合主板市场的要求时,可以结合自身的发展情况,自由选择是否转板,当需要寻求主板市场的市场融资时即可自愿提出申请。港交所在2007年修改了主板的上市规则,简化了有创业板转主板的程序,并将所有申请转板的创业板公司的主板首次上市费调减50%。在新的机制下,凡符合主板在数量化方面的要求、已在创业板上市两年、且在过去两年没有重大违规的创业板公司,即可申请在主板上市。⑤结果由于降低主板的上市标准,转板时间过早,且程序简化,要求简单,结果优秀的公司都纷纷转向了主板,严重影响了香港创业板的声誉和发展。我们在设立深交所创业板的转板时必须要对企业在创业板的上市存续期限予以严格的限制,笔者觉得最少不能低于保荐机构的持续督导期。经过督导期内的发展,必然给创业板带来了一定的缓冲期,因为在这段时间内,创业板完全可以培育出数量可观的优质公司,而且可以合理的错开公司的上市及存续的时间,不至于造成连续转板导致创业板元气大伤的尴尬局面。另外还应对每年转板的企业数量做出相应的限制,可以设定一个具体的企业规模和盈利能力的标准,并且明文列举严禁转板的情况。特别是在创业板创立初期,各项指标不可太低,程序不可过于简化,否则,一旦有若干龙头企业转板,创业板的地位将会大大撼动。当符合了上述所有条件,提出申请时必须要严格遵循具体的操作程序。 (二)向下行。 主板、中小企业板和创业板之间建立了转板的通道后,这还不是完整的资本市场体因为完整的资本市场体系还需要在三板市场和创业板、主板之间形成同样的转板途径——这是对资本市场退市制度的一个很好的补充。上市公司如果不再符合创业板的标准,必须选择直接退出资本市场或者退入三板市场,如此,我国资本市场缺乏退市制度、退市后投资者利益无法得到保护的顽症就能够得到很好解决。就我国目前已有的三板市场,即2001年经证监会批准设立接纳从主板市场退市的的代办股份转让系统。它不再仅仅作为从高层级资本市场退市公司的股份的交易平台,而是发展成了一个为非上市股份公司股份交易的柜台交易市场,一个真正的三板市场。在代办股份转让系统内,如果企业经过一段时间的培育,达到了高层次资本市场的上市要求,经过相应的考核和认证程序,可以转向高层次资本市场挂牌,以谋求更大的发展空间。三板市场作为创业板的摇篮,创业板又是主板市场的摇篮,这样的一个完整有序的机制必然有利于进一步完善我国多层次资本市场的体制。 四、对解决转板制度悖论的设想 从上文的论述中,我们明显可以看到创业板作为主板的附属板块,虽然有些市场实行的是独立的模式,但也一样难逃替补的命运。所以当创业板发展到一定时期,拥有的诸多上市资源,且这些资源互相之间有相当的层级差别时,便可以从主板中独立出来,建立一个如同纳斯达克市场单设交易所,实行双轨制,甚至是三轨制,三个板块之间有畅通的转化通道的体制,资本市场上市的公司一旦达到了上两个市场的条件,就可以通过简单的程序申请到上级市场上市。⑥这种创业板体制内的转化机制很好地解决了创业板一方面要为主板提供优秀资源,另一方又要与主板市场竞争的悖论。 希望深交所在创业板正式启动后可以尽早确立转板机制,并能考虑到我国资本市场目前的特点,设立有利于我国多层次资本市场良性发展的各板块之间的转板规则,为我国资本市场的更加完善铺平道路。□ (作者:华东政法大学2008级经济法学专业硕士研究生,研究方向:商法) 注释: ①参见叶檀.转板是退市制度的补充.每日经济新闻,2009(4). ②参见张宇润.中国创业板市场法律规制研究.中国检察出版社 2007.48. ③关于<深圳证券交易所创业板股票上市规则《征求意见稿》>的起草说明.上海证券报 ,2009—5—9(1). ④潘圣韬.周明:创业板转板制度仍需摸索一段时间.上海证券报 ,2009—5—11(1). ⑤http://finance.qq.com/a/20070801/000133.htm,访问日期2009年7月16日. ⑥http://caijing.qingdaonews.com/html/2009-04/01/content_2006192.htm,访问日期2009年7月15日. |
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