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标题 金融资产管理公司债务重组运作分析
范文 袁洋

随着我国经济结构的调整，陷入财务困境的企业要转贫脱困，而此时金融资产管理公司的介入适时发挥了救助金融的作用，帮助企业走出困境，盘活了资产。现有的研究较少以金融资产管理公司的视角来分析债务重组的运作，本文用案例研究的方法来阐述债务重组业务的具体操作。
一、债务重组的概念与主要方式
（一）债务重组的概念
国际上对债务重组的定义可分为两种：
广义定义—凡是涉及修改债务条件的事项都视为债务重组，以澳大利亚为代表；
狭义定义—只有债务人发生财务困难且债权人做出让步才视为债务重组，以美国为代表。
我国企业会计准则中关于债务重组的定义，1998年定义为：“债权人在债务人发生财务困难的情况下，按照法院的裁定或与债务人达成的协议，而做出的让步事项”，2001年修订为：“债权人按照其与债务人达成的协议或法院的裁决同意债务人修改债务条件的事项”，2006年新企业会计准则关于债务重组的定义又回到1998年的规定。债务重组的定义经历了狭义到广义再狭义的过程，可见监管部门对于债务重组的谨慎态度。
（二）债务重组的主要方式
1.以资产清偿债务
债务人发生财务困难，与债权人协商用该资产进行抵债，清偿债务。可用现金与非现金资产抵债，现金资产通常是指货币资金，既包括库存现金，也包括银行存款和其他形式的货币资金。非现金资产主要包括库存材料、商品产品等存货，机器设备等固定资产，股票、债券等金融资产，还有无形资产等。
2.债务转为资本
债务企业因资金有限，通过与债权人协商，债务企业将债务转换为公司的所有者权益。当债务企业是股份有限公司（或其他企业）时，将该债务企业用于抵偿债务的股权份额确认为股本（或实收资本），股权的公允价值和股本（或实收资本）之间的差额确认为资本公积。双赢结果是减轻债务的同时，加强了债务人的内部管理。
3.修改其他债务条件
这种形式适用于债务人企业的财务困境是暂时的，企业还有巨大发展潜力，债务危机不至于使企业破产的情形。一般都是小范围、小幅度的调整。这种形式通常包括豁免部分债务本金、降低债务偿还的利率、延长债务偿还期限、豁免本来应付但还未偿付的利息等。另外，这种形式的债务重组还常常涉及到或有事项的处理，若有或有应付事项，且该事项的金额能可靠计量，符合或有事项中有关预计负债的确认条件，债务人企业应将该或有应付金额确认为预计负债。
4.混合方式进行的债务重组
该种债务重组是指将债务分为不同的部分，利用上述三种方式以混合方式进行债务重组。
二、金融资产管理公司债务重组的案例分析
（一）模式一： 收购+委托清收
“收购+委托清收”指金融资产管理公司收购不良资产后，委托第三方以金融资产管理公司的名义对资产进行管理和清收。这类项目实施的重点是债务收购平台的构造以及资金流的组合。
A公司是某省一家有影响力的机械制造业企业，由于经营扩张过度，加上国际金融危机冲击，造成资金链断裂而被迫停产，但其技术和产品在市场上还是被认可的，具有一定的市场优势。当地政府为了挽救A公司，出面协调由省内一家民营企业B公司对其进行债务重组。B公司代垫工人工资、社保、水电等项费用，并收购了其他债权人对A公司的债权（债权的五级分类为次级，收购债权的担保方式全部为土地厂房抵押，评估价值1.4亿元）。对A公司进行全面的债务重组与接管。C银行拥有对A公司7566万元的债权并已在法院申请执行，由于银行不同意将债权转让给私营企业，B公司无法收购该笔债权，重组陷入困境。
金融资产管理公司某分公司介入后，启动了债务重组业务流程。经过与多方进行谈判，最终确定了如下的收购委托清收的交易结构。首先，金融资产管理公司与C银行签订《债权转让协议》，协议签订之日起两个工作日内金融资产管理公司向C银行一次性支付资产购买价款7241万元，对标的资产进行真实收购。金融资产管理公司与资产受托人B公司签订《债权委托清收意向书》，B公司交纳2041万元保证金。其次，B公司承诺采取保底清收方式代理对A公司的债权清收，保底金额为7258万元，期限两年，已支付的保证金转为委托清收保证金。为督促B公司加快清收进度，B公司每季支付金融资产管理公司通货膨胀补偿金260万元，该收入为保底额以外的收入。如B公司实现保底承诺，债权所剩权益归B公司所有；如未能实现保底承诺，相关保证金不予退还。金融资产管理公司与B公司签订《项目咨询顾问协议》，收取财务顾问费260万元。
该“收购+委托清收”项目的实施实现了多方共赢的局面。首先，从根本上解决了A公司的资金流困难，顺利实现了债务重组，并最终帮助企业走上了正确的经营规道；其次，维持了企业吸纳劳动力就业，解决了政府面临的社会稳定问题；再次，实现了B公司与金融资产管理公司的市场化收益。
（二）模式二： 收购+重组
“收购+重组”业务模式指金融资产管理公司收购不良债权，并与债务人达成合作意向，对债权金额、期限、债务人、担保措施等合同要素进行重组，提升债权价值，实现债权收益。此类项目的实施条件是债务企业有较强偿债能力，具有完备的抵质押担保以及安全可实现的现金流。
AA集团成立于1993年11月5日，注册资本8亿元人民币，集团主要产业涉及建筑安装、矿业、电力、医药、旅游等五大行业。截至2010年末，AA集团总资产超过60亿元，AA集团一直是当地银行争抢的黄金客户，2006～2008年在BB银行的信用等级均为AAA级。由于AA集团承建的某市TT项目贷款期限不匹配，短期还贷困难导致流动性紧张，BB行、CC行未逾期贷款均被划为不良贷款。AA集团旗下控股公司DD公司的优质资产被集团抵押，以至于购买方YY集团不能形成对AA集团的股权收购价款有效支付，于是AA集团的资金流出现困难。相关债务关系如图1所示。
金融资产管理某分公司主导了此次AA不良债权收购重组项目。具体的交易机构如图2所示。在AA集团以公司资产和权益，以及其他公司和个人担保条件下，金融资产管理公司收购BB银行对AA集团、旗下TT公司及CC银行对AA集团的不良债务。交易完成后DD项目资产解除抵押，完成对YY集团的真实交割，YY集团支付股价款，金融资产管理公司进行资金账户的监管。化解流动性困难后AA集团以后续经营收入作为本次债务重组的还款来源。
AA集团是产业结构及经营管理均属优良的民营企业集团，主要困难是CC银行、BB银行将其贷款划入不良后，暂时失去了再融资能力，而TT项目由于持续资金难以为续而无法完成，暂时陷入了现金流紧张；但其他产业板块和项目均正常运转；因此对于AA集团而言，解决其困难的核心问题是化解不良贷款，这样便可以实现企业的良性循环。
收购CC银行、BB银行不良贷款后，一方面，可以终止其在银行系统的不良记录，逐渐恢复其再融资能力；另一方面可以通过解除DD公司的相关担保责任而获得股权转让尾款8亿元，解决企业现金流短缺问题，进而盘活整个企业。项目实质上是通过不良资产收购重组实现处于困境中的企业集团债务、资产和产业重组，并通过盘活企业后获得重组收益而实现双赢。
（三）模式三： 收购+重组+资产整合
“DGC”项目位于沿海某市繁华的核心区域，是该市目前在建开发的最大的地标性商业项目。项目规划建设为地下2层，地上54层的集大型商场、五星级酒店、酒店式住宅、公寓为一体的综合性商业大厦。该项目于1992年开始建设，由于在开发建设过程中遇到各种复杂的地理情况导致工程建设期拖长，项目资金投入大大超出项目预算，致使项目多次停工，多年来，JJ公司不断投入资金对项目进行建设，并实现了项目主体封顶，目前项目四证齐全。但由于工程未能如期完工，多家金融机构贷款逾期形成不良资产，并拖欠工程款，部分金融机构和建筑单位债权已起诉并查封了项目，导致项目无法销售而形成所在市最大规模的“烂尾楼”。
评估事务所对DGC项目进行了评估，评估范围是除项目附楼外的主楼全部资产。评估报告确定的预计开发完成后的评估价值为36.2亿元，于估价时点的评估价值为20.72亿元。金融资产管理公司某分公司对项目进行了全面细致的尽职调查，认为该项目地理位置优越，市场销售预期较好；项目四证齐全，后续投入资金有保障。项目剔除保留物业部分，保守估计项目可售部分（主楼22～54层住宅、负1～6层商场）可实现销售收入25.5亿元，扣除项目投入总成本16.4亿元，相关税费2.7亿元，项目可实现税后净利润为6.4亿元，足以偿还金融资产管理公司重组资金。即使在不考虑酒店及地下车库销售收入的情况下，项目在偿还金融资产管理公司重组资金及收益的情况下，仍然可以产生13.8亿元的累计现金净流入。公司对项目现金流敏感性测试结果显示在未来房价下跌60%的情况下（即住宅10000/m3，商场14000/m3），项目在偿还金融资产管理公司重组资金及收益后，仍然可以实现累计净现金流入1.4亿元。项目抵质押品足值，流通性强，风险可控；企业有做成项目的强烈愿望，具备债务重组的条件。项目可以获得可观收益与资产沉淀。于是金融资产管理公司主导了该“收购+重组+资产整合”项目，以收购金融机构不良债权的方式介入，通过清理项目前期债权债务关系，实施债务重组，整合、盘活资产，启动项目后期建设施工，通过销售回笼资金、启动商业运营，从而提升项目价值，实现预期收益。此项目金融资产管理公司收购债权人的重组金额为56581.05万元。
重组债权期限为18个月，重组利率10%。JJ公司以该项目土地使用权和13层以下的在建工程抵押，并提供公司股权质押以及连带责任担保，JJ公司实际控制人个人提供连带责任担保，JJ公司关联企业JJ集团提供连带责任保证，并提供1.5亿元资金用于项目后续开发建设。金融资产管理公司在实现债务重组利息收益的情况下，还获取了相应的资产，即以相当价值的酒店物业作价支付金融资产管理公司投行顾问费。DGC项目是金融资产管理公司通过不良资产管理业务实现自身金融救助性企业功能和价值的一个典型案例。公司通过债务重组不但解决了项目资金流动性困难，而且还通过帮助企业理顺产权关系，招商引资、设计资产运营策略、进行并购和投资发展战略咨询，实现了项目资产的全面盘活和价值提升。
债务重组业务是金融资产管理公司最为主要的业务，是资产管理业务最常见的运作方式。此类业务通过救助危机项目、救助危机企业解决了企业流动性困难，提升的企业资产价值弥补了正常的市场机制中不可避免的资源错配，体现了金融资产管理公司金融体系防火墙、企业机制修复者与救助性金融服务结构的本质。
三、金融资产管理公司债务重组的价值分析
（一）金融资产管理公司债务重组的实质：金融救助与机制修复
当前资产管理公司债务重组包括三种模式：收购+委托清收、收购+重组、收购+重组+资产整合，其中以后两者居多。债务重组业务的出发点基于金融资产管理公司的危机救助功能。价值体现为两点：第一，救助“危机项目”。主要是盘活烂尾楼项目，通过这种救助项目的方式，金融资产管理公司解决了政府和法院的难题，化解了金融风险，消除了工程款欠缴和小业主等社会不稳定因素，救活了企业，自身还获得了收益。第二，救助“危机企业”。对象是有一定实力但在短期内出现经营问题或遇到资金瓶颈的私营企业，通过收购其涉及的金融不良债权并进行债务重组，帮企业渡过难关，实现与企业的共赢。通过救助危机项目、救助危机企业实现了全社会效用的最大化，盘活了闲置资产，弥补了正常市场机制运行的缺陷。
（二）金融资产管理公司的风险控制
金融资产管理公司在实际操作过程中需要注意以下事项：第一，选择项目要把“成本可算、风险可控”的要求落到实处。项目的抵押物是否充足与变现能力是需要考虑的指标，是项目控制风险的关键因素；第二，不断提高公司的风险管控能力和处置化解风险能力。不断完善公司的“前、中、后、保”多环节的经营风险控制体系，在交易结构的设计与操作步骤的安排上，都做到环环相扣。公司除常规采用静态的抵押、质押、保证等担保措施外，还需积极探索根据项目不同阶段的特点，采用不同的风险防范措施；第三，清收过程要审时度势，方法得当。对于某些企业不能简单采取诉讼的方式，因为一旦公司提起诉讼，对抵押物进行查封，有可能引发各金融机构及其他债权人的轮候查封等一系列连锁反应，有可能债务人的资金链彻底断裂。应该做好充足的准备，加强清收力度，督促债务人尽快筹集资金。
作者单位：
复旦大学管理学院博士后流动站
中国华融资产管理股份有限公司博士后工作站
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更新时间：2024/12/23 3:54:11