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公租房PPP+REITs融资模式可行路径选择与应用

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赵世强+宁勇+秦颖

【摘要】为缓解我国公租房项目建设运营的资金紧张及政府财政压力，文章提出在公租房领域引入PPP+REITs融资模式，并通过案例测算，探讨PPP+REITs模式解决公租房资金问题的方法和途径。对公租房PPP+REITs融资模式从政策、交易模式、市场操作等方面进行综合可行性分析，并考虑组织形式、免税情况、退出途径等12种交易模式下我国公租房REITs的可行路径。

【关键词】公租房； PPP模式； REITs模式；有限合伙；有限公司；免税

【中图分类号】 F293.33 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2017）22-0040-04

一、引言

近年来，我国形成了以公租房为中坚力量，经济适用房、廉住房、限价房并行的“四房”保障房体系。“十二五”规划要求在此期间建设3 600万套保障性住房，期末覆盖率达到20%，其中建设资金来源于中央和地方各级专项资金、债权融资、国有投资等融资渠道。随着融资结构的整体市场化，以持续经营为目的的公租房占有政府大量的资金，出现政府难以负担的情况。2016年底我国城乡居民存款余额为60.65万亿元，社会资本拥有巨大的投资潜力，但公租房前期投资大，资金回收期长，运营过程存在较大的不确定性，资金短缺问题成为制约公租房发展的首要因素，单纯的融资模式已很难吸引社会资本投资公租房项目。因此，对各地政府及相关企业而言，运用合理的融资模式解决公租房建设运营的资金问题迫在眉睫。本文探索性地将PPP模式与REITs结合，提出公租房PPP+REITs融资模式，吸引社会资本的参与和公租房的转让，在保证公租房属性不变的基础上，对公租房PPP+REITs融资模式可行性路径进行实证分析。

二、公租房PPP+REITs融资模式

（一）PPP模式和REITs模式概述

1.PPP模式

PPP（Public-Private-Partnership，政府和社会资本合作）模式是指社会资本和政府签订特许经营权协议，在特许经营期内为项目进行融资、建设和运营，通过发挥政府和社会资本各自的优势，提高项目服务的质量和效率，使资金的使用价值实现最大化。

2.REITs模式

REITs（Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金）是指将流通性较弱、变现能力差的房地产直接转化为可在资本市场流通交易的金融产品。投资REITs可以带给投资人稳定的现金流和差异化的投资产品，并可享有资产的长期升值。REITs有机地结合了房地产、资产证券化和投资三种市场工具。中国首支REITs是2014年5月在深圳证券交易所上市的中信启航专项资产管理计划，其以缺乏流动性的不动产作为证券化基础，是我国发行REITs的探索性尝试[ 1 ]。

（二）公租房PPP+REITs融资模式运作程序

公租房PPP+REITs融资模式运作程序如图1[ 2 ]。

REITs基金公司募集社会资本，并与地方政府签订特许权经营协议，成立项目公司SPV，社会资本以租金收入作为回报，政府对特许经营权主体承担补足义务。特许经营期满后，政府拥有回购权利和义务，将REITs基金赎回，实现产品的终结，也可以发行新一期REITs基金实现续做，同时，项目公司SPV享受政府提供税收等方面的优惠。

（三）公租房项目PPP+REITs结合的必要性

公租房资产在相当长的一段时间里占用政府大量财政资金，影响财政资金周转效率和其他公共事业的再投入效率，引入PPP+REITs既能有效解决公租房建成后回购款问题，还能保证公租房的属性不变[ 3 ]。因此，公租房引入PPP+REITs模式有如下必要性：

一是盘活国有资产、拓宽融资渠道。由于公租房经营回收期长，引入REITs可加快现金回流，同时解决盘活存量问题，提高财政资金利用效率。

二是PPP模式可以引入政府或其他增信元素，增强市场信心，降低市场回报率与实体经济收益率的差异。

三是解决公租房运营企业直接融资需求。公租房投资周期长，收益低，一旦失去财政補贴和社会资本支持，公租房持有主体就会陷入困境，引入PPP+REITs可有效解决公租房持有主体对直接融资的需求。

四是享受税收优惠。在国外REITs被视为“税收透明体”，避免了双重征税。

三、公租房引入PPP+REITs的政策可行性

我国保障房体系经历了较长时间的发展。1994年，国务院下发《关于深化城镇住房制度改革的决定》首次提出建设住房保障体系，实行住房分配货币化。2004年，住建部颁布《城镇最低收入家庭廉租住房管理办法》《经济适用住房管理办法》，标志着构建保障房基本体系。2009年住建部要求加快公租房的建设，对“夹心层”住房问题给出了清晰的解决路径。2015年，时任住建部部长在全国住房城乡建设工作会议上表示，要通过市场筹集房源，减少住房直接投资，减轻政府管理压力，公租房实行货币化，构建一个新的住房保障体系。2015年，住建部颁发《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》指出下一步工作的重点是积极推进REITs。该意见肯定了REITs作为金融投资产品，有利于拓宽企业融资渠道，充分利用社会资金发展租赁市场。公租房是一种较为特殊的房地产项目，本身就享有税收的政策优惠。财政部、国家税务总局《关于促进公共租赁住房发展有关税收优惠政策的通知》中对公租房建设和运营继续给予税收优惠，免征房产税和营业税，为公租房实现资产证券化提供了政策的可行性。2015年，财政部联合六部委发布《关于运用政府和社会资本合作模式推进公共租赁住房投资建设和运营管理的通知》，表明政府正式将PPP模式与公租房建设运营相结合，拓宽了公租房的融资渠道。2016年12月26日，国家发改委、证监会联合印发《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，标志着我国PPP项目实行资产证券化的工作正式启动。我国首支PPP项目证券化的发行形式就是资产支持专项计划，也是本文公租房引入PPP+REITs模式进行测算的发行形式。因此，在公租房领域引入PPP+REITs模式具备政策可行性。

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