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全面营改增对不同行业上市公司股价影响研究

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王珮郭坤丁丹

【摘要】基于市场有效性的基本假设，采用2015年10月至2016年3月沪深两市上市公司的股票交易数据，运用事件研究法，研究分析了发布全面营改增政策信息对房地产业、建筑业、金融业以及租赁和服务业四类上市公司股价产生的影响。研究发现：全面营改增对沪深两市四个行业股价的短期累积效应是正向的；全面营改增政策发布的信息存在一定的提前泄露现象。不同行业在不同证券交易所的异常收益波动情况基本相同，但是累计异常收益存在显著差异，且证券市场与行业之间存在交互作用。除此之外，房地产行业的累计异常收益在沪深两市的差异较为明显，这可能是由于房地产行业在两个市场中的占比以及行业划分存在差异所导致的。

【关键词】全面营改增；结构性税改；市场有效性

【中图分类号】 F812.42；F830.91 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2018）09-0068-05

一、引言

营改增是近年来我国结构性减税改革的重大举措，即将原来纳入营业税征收范围的商品和劳务统一纳入增值税征收范围，从而避免对同一环节重复征税，以实现减轻企业税收负担的目标。营改增采用分地区分行业先进行试点，再分阶段逐步推进的策略。2012年首先在上海以交通运输业和部分现代服务业进行试点，并于2013年8月1日推向全国；2014年进一步将铁路运输业、邮政业和电信业纳入营改增范围。2016年3月5日，李克强总理在政府工作报告中明确提出2016年在全国范围内推行营改增。2016年3月23日，《营业税改征增值税试点实施办法》《营业税改征增值税试点有关事项的规定》等相关政策文件公布，并决定自2016年5月1日起在全国范围内全面推行营改增。至此房地产业、建筑业、金融业以及租赁和服务业这四类行业也最终纳入增值税的征收范围。本文拟采用事件研究法分析市场对全面营改增政策的宣布会有怎样的市场反应，以及不同行业的股价波动在反应时间和反应程度上是否存在差异及其背后的原因，旨在为研究政策改革对股票市场产生的影响提供经验证据，同时为政策制定者以及投资者的决策提供借鉴。

二、文献回顾

随着证券市场的逐渐发展和完善，众多学者和投资者逐渐意识到不同的信息会对股票市场产生不同的冲击。Fama [1]认为外界的信息会对证券价格产生一定的影响，并且不同信息对证券价格的影响程度存在一定的差异。Fama et al.[2]根据市场证券价格对信息的反映程度将其划分为弱势市场价格、半强势市场价格和强势市场价格，进而提出了市场有效性假设，并在此基础上运用事件研究法分析了新信息对股票价格产生的影响。之后，Huberman et al.[3]通过事件分析法研究了除了新信息会对股票价格的波动产生影响，股票价格还会受到相同利好消息的二次影响。在信息对股票产生影响的时间方面，Yun et al.[4]发现股票价格往往会先于新信息发布之前出现异常波动。在关于政府政策对于证券价格的研究方面，Mountford [5]、Ayers et al.[6]都认为财税政策的变化会对股票价格产生极大的影响。Afonso et al.[7]则发现政府支出变动会对股票价格产生负面效应。国内许多学者也就中国证券市场进行了相关研究。大多学者认为中国股票市场是弱势有效的[8-10]。李学峰等[11]研究证明我国股市在整体上是趋于市场有效的，并且随着我国市场化进程的深入及资本市场的逐步完善，证券市场的有效性正在逐步增强。陈灯塔等[12]研究发现，相对于B股市场，A股市场的市场有效性和对新信息反应程度要更强。在分析政府政策对股价波动产生的影响方面，胡金焱[13]运用事件研究法发现中国证券市场具有很强的政策效应。王春峰等[14]通过实证研究证明中国股市具有显著的政策波动效应。许均华等[15]则发现股价对短期政策的反应比较敏感。政策调控在短期内容易产生股价波动，但长期来看对股价的影响比较小[16-17]。

综上所述，国内外大多学者都认为在有效市场中政策信息会对股价产生影响。因此本文基于市场有效性假设，以2016年全面营改增的政策发布为契机，运用事件研究法分析该事件对沪深两市不同行业股票价格产生的影响，进而分析影响差异的原因。

三、研究设计

（一）理论基础与研究假设

弱有效市场中的股票价格反映了所有的历史信息。当新信息进入市场之后，往往会经历这样的过程：投资者获取新信息——形成相应的预期——进行投资决策——股票价格中予以反映。营业税是价内征收，一方面会造成价格的不透明，另一方面会增加企业的营业税金，从而降低企业的利润；同时，由于营业税是对营业额的全额征税，存在重复征税问题，加之劳务和商品分别课征营业税和增值税两种不同税种，造成增值税抵扣链条的不完整，加重了企业流转税税收的负担，不利于企业的可持续发展。全面营改增实施后将会消除营业税在流转环节重复征税的问题，并且能够增加企业信息的透明度。市场上的投资者将会形成政策利好的预期并进行相关的投资决策，进而带来股价的正向波动。故提出假设1。

H1：事件窗口期內累计异常收益CAR不为零，即全面营改增政策的公布对波及行业的股价存在显著影响。

由于不同行业在市场结构、运营模式、行业景气程度、行业生命周期以及对宏观环境变化的敏感程度存在一定的差异，因此对于新信息同一市场中的不同行业在股价波动上会存在显著的差异[18]。张雷[19]和杨小燕等[20]实证分析发现，中国股票市场中股票收益率的波动的确存在行业效应和行业差异。不同行业上市公司股价的波动不仅和行业本身的特点有关，还和不同行业上市公司股票在市场中的特点有关。阚先成等[21]发现证券市场中不同行业上市公司股价的波动和股票的集中程度以及股票的流动性有着紧密的关系。这进一步揭示了同一证券市场中不同行业上市公司股价波动存在一定差异的原因。

另一方面，在营改增之前，营业税重复征税主要是由于课税对象在最终消耗之前的多次流转造成的。不同行业中营业税课税对象的周转环节和周转次数存在一定差异。对于周转次数较多的行业，营业税重复征税的影响就比较大，这也就造成了不同行业对于全面营改增产生程度不同的反应。故提出假设2—假设4。

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